Deneyimli VC'ler, startup'ların çıkışının anahtarını ortaya koyuyor. Bu olmadan 1 milyar toplamak faydasız!
[Lieyun.com (WeChat ID :)] 11 Kasım raporu (Derleme: Ning Meng)
Editörün notu: Bu makalenin yazarı Jason D. Rowley, kıdemli bir risk sermayedarıdır.
Girişimcilik sadece bir şirket kurmaktan ibaret değildir. Bazı durumlarda, emekli olan meslektaşların bir servet kazanması da önemlidir.
Sadece çok şanslı birkaç kişi bir şirket kurabilir ve ilk halka arz yoluyla başarılı bir şekilde halka açılabilir. Onlardan biri değilseniz, başarılı bir "çıkış" için başka bir seçenek de şirketi satmaktır. Bu fırsat, özellikle risk sermayesi artırmaya bel bağlayan yeni başlayanlar için önemlidir. Bu şirketler, sermayeyi yatırımcılara iade etmekten sorumludur ve çoğu durumda, yatırımcıların getirileri ilk yatırımlardan daha fazla olacaktır.
Bununla birlikte, yeni başlayanlar için borsanın likiditesi güçlü değil. Halka açık borsada, yatırımcılar çok kısa bir sürede pozisyonlarını tasfiye edebilirler; başlangıç borsası farklıdır ve risk sermayesi şirketleri tasfiye şansına sahip olmak için genellikle birkaç yıl beklemek zorundadır. Gerçek işlem ve müzakere süreci nasıl işliyor? Bu soru biraz kapsam dışı ve bugün cevaplayamıyoruz. Ancak bugün sizlere kurumsal satın alma işlemlerinde hissedarların ve kurucuların paralarının nasıl hesaplandığını açıklayacağız.
Risk sermayesi desteği arayan birçok girişim kurucusuna hizmet vermek için bir dizi anket ve çalışma yürüttük. Bu süreçte bir şirketin büyümesini ve gelişmesini anlattık. İlk olarak "Kanatların İnterneti" adlı bir şirket kurduk. Bu, tavuklu sandviçleri teslim etmek için dronları kullanan ve daha sonra genel yemek dağıtımına geçen bir tedarikçi.
Daha önce, risk sermayesinden nasıl fon toplanacağını ve düşük değerli finansmanla başa çıkmak için hangi sulandırma önleme korumalarının benimsenmesi gerektiğini tartışmıştık. Sanal yatırımcılarımızın bu küçük drone girişiminden para kazanma zamanı geldi, Şirketi satmanın zamanı geldi!
Tasfiye olayı
Startupların alım satımıyla ilgili birçok terim var ve bu bölümde en önemli iki terimi keşfedeceğiz. "Tasfiye önceliği" ve "yeterlilik yapısı" nı tartışarak, sermaye pay sahiplerinin ne kadar hak sahibi olduğunu ve karşılık gelen sermayeyi ne zaman elde edebileceklerini anlayabiliriz.
Tasfiye önceliği: dağıtıma katılma hakkı ile dağıtıma katılma hakkının olmaması
Genellikle, başlangıçtaki yatırımcılar tercihli hisse senedine sahiptir ve çalışanlar ve kurucular adi hisse senedine sahiptir. İmtiyazlı hissedarların sulandırmayı önleme koruması, oy hakları, yönetim kurulu koltukları vb. Gibi bazı ayrıcalıkları vardır, ancak en önemli şey dağıtıma katılma hakkıdır. "Katılan imtiyazlı hisse senedi" ve "katılmayan imtiyazlı hisse senedi" terimleri, yatırımcıların aşağıda açıklandığı gibi bu haklardan yararlanıp yararlanmadığını ifade eder.
Kısaca, imtiyazlı paylara iştirak eden pay sahipleri, ilk yatırımlarını alma hakkına ve tasfiye faaliyetlerinde kalan sermayeden orantılı bir pay alma hakkına sahiptir. İşte bu noktayı açıklamak için basit bir örnek. Acme Inc. şirketinin, şirketin sermaye yapısının% 20'sini temsil eden imtiyazlı hisse senedine katılan hissedarlar için 20 milyon ABD doları yatırım topladığını varsayalım. (Kalan% 80'lik pay ortak hissedarlardı.) Şirket daha sonra 80 milyon $ nakit karşılığında başka bir şirkete satıldı. İmtiyazlı hisse senedine katılan hissedarlar sadece 20 milyon ABD doları geri kazanmakla kalmayıp, satış gelirlerinin kalan% 20'sini de aldılar, bu durumda 12 milyon ABD doları kazanabildiler.
Hesaplama formülü:% 20 * (satın alımdan elde edilen 80 milyon USD - katılan imtiyazlı hissedarlara 20 milyon USD iade)
Sonuç olarak, Acme Inc.'in katılımcı imtiyazlı hissedarları karşılığında toplam 32 milyon dolar alacak, adi hissedarlar ise sadece 48 milyon dolara sahip olacak.
Bu yüzden insanlar sıklıkla suçlar İmtiyazlı hisselerin iştirak eden hissedarları çifte temettü hakkına sahiptir. Kalan gelirden aldıkları fon miktarını sınırlamak gibi, katılan imtiyazlı hissedarları sınırlandırmak için kullanılabilecek bazı hükümler olduğunu belirtmek gerekir.
Katılma hakkı olmayan imtiyazlı pay sahiplerinin ikinci temettü alma şansı yoktur. Sadece ilk yatırım tutarını alabilir veya satılan hisseleri orantılı olarak dağıtabilirler. İşlemin şartlarına göre, yatırımcıların ilk yatırımlarından birden fazla getiri elde ettikleri, ancak çoğu risk sermayesi yatırımının 1 kat veya daha az likidasyon önceliği olduğu unutulmamalıdır.
Yukarıdaki örnekte, Acme Inc.'in iştirakçi olmayan imtiyazlı hissedarları 1 kat getiri elde etmekte ve 20 milyon ABD doları tutarında yatırımı veya 80 milyon ABD doları satın alma fiyatının (toplam 16 milyon ABD doları)% 20'sini geri alabilmektedirler. Bu durumda 20 milyon ABD doları geri kazanılacak ve kalan 60 milyon ABD doları şirketin kurucularına ve çalışanlarına tahsis edilecektir.
Yukarıdaki iki zıt örnekte, hiçbir katılım önceliğinin girişimlerin kurucuları ve çalışanları için neden daha faydalı olmadığını anlamak kolaydır; bu şekilde, girişimlere daha fazla fon bırakabilir. Bu aynı zamanda çoğu teknoloji girişiminin neden katılım önceliği olmaksızın tercih edilen hisse senetlerini ihraç ettiğini de açıklıyor. Büyük bir Silikon Vadisi hukuk bürosu tarafından yayınlanan riskli işlemlerin koşulları hakkında yakın zamanda yayınlanan üç aylık bir rapora göre, 2017'nin ikinci çeyreğinde, riskli işlemlerin% 80'inden fazlası katılımcı imtiyazlı hisse ihraç etmedi. Ancak bu, diğer endüstriler için değil, yalnızca teknoloji endüstrisindeki start-up'lar için geçerlidir.
Son önemli soru şudur: Tasfiye gelirleri yatırım kotasına ulaşmadıysa ve yatırımcıların sahip olduğu hak ve menfaatleri ödemeye yetmiyorsa ne olur? Yukarıdaki örneğimize bakıldığında, Acme Inc.'in 20 milyon ABD Dolarından daha düşük bir fiyata satılması, katılmayan hissedarların tazminat almayacağı anlamına gelecektir. Veya ikincil bir temettü alma hakkına sahip olan imtiyazlı hissedarlar için, şirket 32 milyon doların altında satılırsa ne olur? Her iki durumda da, hissedarlar hisselerini adi hisse senetlerine çevireceklerdir. Daha sonra, diğer adi hissedarlarla birlikte orantılı bir gelir payı alacaklardır.
Yeterlilik yapısı
Tasfiye önceliğinin yanı sıra tasfiye sürecinde bir diğer anahtar kelime de yeterlilik yapısıdır. Temel olarak yeterlilik yapısı, paydaşların karlarını geri aldıklarında sahip oldukları nitelikleri tanımlar. Şirket iktisap edildiğinde veya iflas ettiğinde, Kıdem pozisyonu ne kadar yüksekse, o kadar uygun şekilde elde edilir.
Tüm şirket menfaat zincirinde, alacaklıların hakları hissedarlara göre önceliklidir. Bu, şirketin hissedar ödemelerini nakde çevirmeden önce borçlarını geri ödemesi gerektiği anlamına gelir. Her bir paydaş türünde, birçok farklı düzeyde alacaklı ve hissedar bulunmaktadır.Bu yazıda sadece hissedarların nitelik yapısını tartışıyoruz.
Adi hissedarlarla karşılaştırıldığında, imtiyazlı hissedarların sahip olduğu bir diğer ayrıcalık da kıdem önceliğidir. Bu nedenle, bir satın alma veya iflas durumunda, imtiyazlı hissedarlar (yatırımcılar), ortak hissedarlar (kurucular, çalışanlar ve şirket hizmet sağlayıcıları) nezdinde buna karşılık gelen bir tasfiye hasılatı oranı alacaklardır.
Ancak tüm imtiyazlı hissedarlar eşit haklara sahip değildir. Yeterlilik yapısına göre bazı yatırımcılar diğerlerinden daha ileri düzeydedir. En yaygın iki yeterlilik yapısı, "standart" yaklaşım ve sözde "eşit haklar" dır.
Şimdi daha derin bir göz atalım.
Standart yöntemde yeterlilikler kronolojik sıraya göre düzenlenir. Genel ilke "son giren ilk çıkar" dır. Örnek olarak Kanatların İnterneti'ni ele alalım: Son finansman turu Seri C idi, yani finansman C turuna giren yatırımcılar ilk önce ilgili hakları elde ederken, önceki finansman turlarındaki yatırımcılar beklemek zorunda kaldı. Bu yaklaşım bir duruma yol açabilir: Şirketin satın alma fiyatı çok düşükse, erken yatırımcılar ve adi hissedarların geri dönmesi zor olacaktır.
Borç krizlerinde uzmanlaşmış bir hukuk uzmanı olan Lee Buchheit, "eşit haklar" maddesini "çok çekici" olarak nitelendirdi. Kelimenin tam anlamıyla, kelime "eşit adımlar" anlamına gelir; finansal niteliklerle ilgileniyorsa, temelde niteliklerle hiçbir ilgisi yoktur. İmtiyazlı hissedarlar için bu, karşılığında öncelik almalarını sağlayacak mükemmel bir düzen olmadığı anlamına gelir ki bu onlar için kötü bir şey olabilir. Bununla birlikte, bu yöntem, tüm katılımcı yatırımcıların tek seferlik bir tasfiye ödemesi almasına izin verir ve başlangıç finansman turunun tercih edilen hissedarları, D turu yatırımcılarıyla eşit haklara ve menfaatlere sahiptir.
Bu arada, mali yeterlilikleri belirlemenin tek yolu bu iki yöntem değildir. Ayrıca hibrit bir yöntem de vardır, yani yatırımcılar farklı kıdem seviyelerine göre sınıflandırılır, ancak her seviyede tasfiye önceliği "eşit öz sermaye" maddesine göre tahsis edilir.
Bu şartların hissedarların fonlarının iade şeklini nasıl etkilediğini anlamadan önce, İnternet of Wings şirketine hızlıca bir göz atalım.
Şirket Durumu
Bir yıldan daha uzun bir süre önce, şirketin kurucuları Jill ve Jack, C Serisi finansmanını başarıyla elde etti ve şirket faaliyetlerini sürdürdü.
Başlamak zor ve bütçe küçük olmasına rağmen, ikisi ve şirketin ekibi çok başarılı olmasa da başarısız bir şirketi kurtarmayı başardı.
Bu hedefe ulaşmak için, drone teslimat hizmetini daha sessiz hale getirmek için yorulmadan çalıştılar. Çünkü şirketin müşterilerinin çoğu (çoğu küçük restoran sahipleri) dronların yarattığı gürültüden memnun değiller. Bu nedenle, her zaman daha iyi ve daha hızlı teslimat yöntemleri ararlar.
Görünüşe göre Jill'in gürültüyü azaltmak için tüyleri kullanma fikri o kadar da gülünç değildi. Ancak, bir gıda güvenliği uzmanına danıştıktan sonra, gerçek tüyleri kullanmanın onları hükümetle daha fazla anlaşmazlığa sürükleyeceğini fark ettiler.
"Biyolojik simülasyon materyallerinden daha önce bahsetmiştiniz. Baykuşların o kadar süper tüylü tüyleri var ki bu da havalanırken ve inerken kesinlikle sessiz kalmalarına yardımcı oluyor. Malzeme bilimcisi olarak yarı zamanlı çalışan bir kuş bilimci arkadaşım var. Yapabiliriz Bırakın bizim için özel tüyler yaratsın. "Dedi Jack.
Aylarca süren ayarlama ve testlerden sonra, kuş bilimcileri ve polimer meraklılarının bu inanılmaz kombinasyonu, özellikle görevler sırasında dronların gürültüsünü azaltmak için uygun olan bir malzemeyi başarıyla geliştirdi. Aynı zamanda ek bir faydası da vardır, yani motor kabuğunun kalın beyaz kuş tüyü ile kaplı gibi görünmesini sağlar, bu da müşterilerin keskin, dönen pervane hakkındaki korku ve endişelerini hafifletebilir.
Aynı zamanda, bu küçük drone girişimi, son birkaç çeyrektir şirketi takip eden Sahara'nın geliştirme direktörünün dikkatini çekti.
Sahara bizim için yabancı değil. Bu, altyapıdan cep telefonlarına, bakkaliye ve yiyecek dağıtımına kadar diğer sektörlere taşınan büyük bir çevrimiçi alışveriş grubudur. Şirketin kurucuları, herhangi bir yağmur ormanından daha geniş ve daha derin bir ekosistem oluşturmak istedi. Ayrıca Kuzey Afrika'nın geniş ve ıssız bölgelerinden daha fazla kum ve daha yoğun kum içeren çok sayıda ürün ve hizmet sunmak istiyor. Ve şimdilik Sahara, hedeflerinin çoğuna ulaştı. Ancak gerçek Sahra Çölü gibi, şirketin büyüme hızı yavaş. Mevcut durumu değiştirmek için şirket sürekli olarak daha fazla ürün ve hizmet eklemeye çalıştı. Bir sonraki, drone teslimatı.
Sahara şirket yöneticisi, Kanatların İnterneti ekibiyle ve şirketin fiziksel mağazalarla olan işbirliğiyle çok ilgileniyor. Aslında, Sahara uzun yıllardır fiziksel mağazalarla rekabet ediyor ve büyük başarılar elde etti, ancak restoranlar, kafeler, barlar ve diğer yemek servisi şirketleri etkilenmemiş gibi görünüyor ve tek rakip oluyor. Şirketin henüz bir yer bulmasını engelleyen şey bu tür bir pazardır - özellikle restoran dağıtım hizmetleri.
Wings'in İnternetinin bu pazarı işgal etmenin iyi bir yolu olduğuna inanıyor.
Sahara, IoW'nin işini, dronlarını, fikri mülkiyetini ve ekip hizmetlerini önümüzdeki üç yıl için 75 milyon dolara satın almayı teklif etti. Bu Jack ve Jill'in aldığı ilk devralma teklifi değil ama en iyisi. C Serisi finansmanı zaten elde ettiklerini ve şirket için son bir dayanak noktası bulduklarını düşünürsek, bu satın alma koşulunu kabul etmeleri orijinal planlarıyla çelişmiyor.
Anlaşmaya ulaşıldı
Kanatların İnterneti yönetim kurulu, Sahara'nın tüm şirketi nakit olarak 75 milyon dolara satın alma teklifini kabul etmeye karar verdi.
Aşağıdakiler, bu işlem için çok önemli olan Internet of Wings yatırım anlaşmasının şartlarıdır:
Teknoloji start-up'larında olduğu gibi, yatırımcıların imtiyazlı payları dağıtılmamaktadır.
Yeterlilik yapısı standart yönteme yani "son giren ilk çıkar" a göre belirlenir.
Tasfiye olayı sırasında, gerçekleşmemiş tüm opsiyonlar adi hisse senedine dönüştürülecektir.
Başlangıç turundan B tur finansmanına kadar, yatırımcılar 1 kat likidasyon önceliğine sahiptir, ancak C tur finansman öncesinde şirketin yaşadığı olumsuz koşullar nedeniyle, C turu yatırımcıları 2 kat likidasyon önceliğine sahiptir.
Buradaki dayanak, şirketin hiçbir borcu ve temettü hakkı olmadığını varsaymaktır.
Bu süreci daha net bir şekilde açıklamak için, her bir yatırımcının ikisi arasında nasıl seçim yaptığını göstereceğiz: tasfiye öncelikli ödeme alma veya adi hisse senedine dönüştürme veya kıdem düzeyine göre hasılatın orantılı bir payını kullanma . Her kıdem seviyesi için, bu 75 milyon dolarlık satın alımda elde edebilecekleri getiriyi hesaplayacağız.
En deneyimli yatırımcılarla başlıyoruz. Şirketin en son finansman turu Seri C olduğundan, C Serisi hissedarlar kazançlarda öncelik almalıdır.
Bu durumda, C Serisi finansmanın hissedarları, tasfiye önceliğinin 2 katına sahip oldukları için, adi hisse senedine dönüştürülmekten daha fazla tasfiye öncelikli ödeme yoluyla daha fazla para kazanabilirler. Cormorant Ventures, bu finansman turuna yaptığı yatırımın iki katı olan 12 milyon ABD doları aldı; BlackBox Capital 8 milyon ABD doları aldı ve bu da C Serisi finansmana yaptığı yatırımın iki katı.
B turu ve erken yatırımcılar tasfiye önceliğinin yalnızca 1 katını koruyabilir, bu da karar verme üzerinde bir etkiye sahip olacaktır.
Bu durumda, B Serisi finansmanın hissedarları yalnızca ilk yatırımlarını geri kazanacak ve bunu adi hisse senedine dönüştürmeyecektir. Cormorant Ventures 10 milyon ABD $, Provident Capital 1.5 milyon ABD $; BlackBox Capital 3.5 milyon ABD $ aldı. Bu anlaşmalar, satın almadaki 75 milyon $ 'ın neredeyse yarısını oluşturdu.
Kıdem seviyesinden daha aşağıya bakıldığında, şimdi A tur finansmanın hissedarlarının sırası ve onların tasfiye öncelikleri de iki katına çıktı.
Şu anda, A Serisi finansmanın hissedarları, ilk yatırımlarının tasfiyeye dayalı olarak geri kazanılmasına da öncelik verecek.
Çekirdek turunda iki yatırımcı da olduğu için işler biraz daha ilginç hale geliyor, ancak onlar için ilk yatırımlarını geri kazanmak yine de daha mantıklı.
İşin ilginç olduğu yer burası: Tohum turundaki her iki yatırımcı da 2,5 milyon dolar yatırım yaptı. Blackox Capital'in bir değerleme sınırı vardır, Opaque Ventures ise% 20 indirimle hisse satın alabilir. IoW'nin A Serisi değerlemesi ve hem finansman hem de şirketin orantılı mülkiyeti açısından Seri A finansmanının işlem yöntemi nedeniyle, BlackBox bu finansman turunda üst sıralarda yer almaktadır.
Peki geriye ne kaldı? Kalan fonların önemli olduğu ortaya çıktı. Tüm imtiyazlı hissedarların tasfiyesinden sonra kalan tüm fonlar ortak hissedarlara aittir.
Şirket başlangıçta pek çok deneme ve sıkıntı yaşamış olsa da, en azından şirketin kurucusu için sonunda her şeye değecek gibi görünüyor. Kurucular, satın alımdan gelir elde eden son kişilerdir ve nihai gelirleri şirketteki sahiplik oranına bağlıdır. Jill hisselerin kalan% 48'ine sahip olduğu için, daha önce ayrılmamış 26125009.50 $ 'ı alabilir. Jack, kalan hisselerin yaklaşık% 32'sine sahiptir ve kalan gelirin% 32'sini alır. Kalan çalışanlar, kalan paranın% 20'si oranında toplu ikramiye alabilirler.
Yatırım getirileri
Yatırım Sermayesinin Çarpanı (MOIC), risk sermayesi endüstrisindeki en yaygın performans göstergelerinden biridir ve en basit göstergelerden biridir. Yatırım yapılan sermayenin katını hesaplamak, tıpkı bir şirketin iflas etmesinden sonra alınan fonların toplam yatırıma bölünmesi gibi çok basittir.
Yani, gördüğümüz gibi, Kanatların İnterneti bir "home run" değildir. Silikon Vadisi'ndeki yatırımcılar genellikle 10 kat yatırım getirisi sağlayabilecek şirketler aramaktan bahsediyorlar, ancak açıkçası IoW hissedarları bunu yapmadı.
Hatırlamamız gereken şey, imtiyazlı hissedarların hisselerini adi hisse senetlerine dönüştürme seçeneğine sahip olmaları ve ilgili ödemeyi orantılı hisseler halinde almalarıdır. Tasfiyeden elde edilen gelir, adi hisseleri tasfiye öncelikli ödemelerden daha değerli hale getirecektir. Her hissedar grubu için, işlemin şartlarına bağlı olarak dönüşüm eşiği farklıdır. Kanatların İnterneti durumunda, eğer her yatırımcı adi hisse senedine dönüşürse, şirketin 118 milyon dolara satış yapması gerekecektir.
Aşağıdakiler, diğer hissedarlar için yaklaşık dönüşüm eşikleri:
C Serisi - 73 milyon dolar
B Serisi - 104 milyon dolar
Seri A - 117 milyon dolar
Tohum turu- 118 milyon dolar
Bu, C Serisi finansmanın hissedarlarının neden hisse senetlerini değiştirme teşviki olan tek kişi olduğunu açıklıyor, çünkü satıştan elde edilen 75 milyon dolar dönüşüm eşiğini aşıyor. Ayrıca hesaplamalara göre mevcut satış fiyatı 48,9 milyon doların altında ise Jack, Jill ve çalışanları satın alma işleminden yararlanamayacak.
Deneyim, aydınlanma
Açıkçası, her işlem farklıdır, ancak prensipler aynıdır. Profesyonel yatırımcıların görevi, sınırlı ortakları için getiri yaratmaktır. Bir yatırım kendi başına çalışmadan önce nasıl işleyeceğini tahmin etmek zordur. Ancak burada gösterdiğimiz gibi, hesaplama süreci zor değildir. Bu sadece en yüksek yatırım getirisine dayalı bir dizi rasyonel karardır.
Tasfiye öncelik katlarının yatırımcı karar verme sürecindeki etkisini ve satın alma sürecinde standart yeterlilik yapısının nasıl çalıştığını inceledik. Dahası, fiyatın getiriler ve yatırımcı kararları üzerindeki belirleyici rolünü anladık.
Bu makale dizisinde, girişimlerin finansman mekanizmasını gösterdik ve bunun o kadar da kafa karıştırıcı olmadığını gördük. Elbette, yasal terminoloji dizi boyunca tartıştığımızdan çok daha fazlasıdır, ancak sadece tasfiye önceliğini ve şirketin mali sonuçları üzerinde en büyük etkiye sahip oldukları için tartışma için orantılı tahsisi seçtik. Diğer sözleşmeler, maddeler ve sözleşme sözleşmeleri için öneri risk almadan önce iyi bir avukat bulmaktır.
