Fei Zhaoqi: Ekonomik büyüme ivmesi, 2019'un ilk çeyreğinde Guoxin Endeksi'nin analizi aşamalı olarak değiştirildi
(Resim kaynağı: Panorama Vision)
Fei Zhaoqi / Metin
arka fon: Küresel ekonominin finansallaşma eğilimi son yirmi yılda giderek derinleşti ve finansal piyasadaki dalgalanmalar makro ekonominin işleyişine belirsizlikler getirdi ve hatta ekonomik döngünün orijinal yörüngesini değiştirdi. Bu bağlamda, makroekonomik ve finansal işlemlere ilişkin yüksek frekanslı izleme ve araştırmalar gittikçe daha fazla ilgi çekmektedir. Bu bağlamda, Ulusal Finans ve Geliştirme Laboratuvarı (NIFD) ve Guoxin Endeksi Araştırma Merkezi, makro analiz için daha zengin bir niceliksel perspektif sağlamayı amaçlayan uzun vadeli araştırma hazırlıklarından sonra ortaklaşa "Guoxin Endeksi" serisini başlattı. Sıklık endeksi politika formülasyonuna, akademik araştırmalara ve endüstri uygulamasına hizmet eder.
Yurt içi arz yönlü yapısal reformlar ve talep yönlü çekişlerin birleşik çabaları ile Çin ekonomisi ve küresel ekonomideki mevcut toparlanma hız kesmiş, yani 2016'da istikrar kazanmış, 2017'de iyileşmeye devam etmiş ve 2018'de zirveye ulaşmıştır. Çin ekonomisinin kısa vadeli dalgalanma özelliklerini ve farklı dönemlerdeki büyüme momentumunu netleştirmek, 2019'daki ekonomik operasyonun genel eğilimini analiz etmeye yardımcı olacaktır.
Çin ekonomisinin bu toparlanma turundaki en önemli özelliklerinden biri şudur: Büyüme ivmesi kademeli olarak değişir .
Bir, Bu ekonomik toparlanma turunun arifesinde, 2015 yılında Çin ekonomisi iki önemli sorunla karşılaştı:
Biri Makro ekonominin aşağı yönlü işletme baskısı öne çıktı. Yüksek frekanslı makroekonomik öncü endeksin oynaklık özellikleri açısından, 1996'dan beri lider endeks, 1998 Asya mali krizi, 2008 ABD yüksek faizli mortgage krizi olmak üzere üç dönemde yalnızca "-1" değerinin altında dalgalandı. 2015 yılında, 2015'teki ekonomik operasyonun krizle kıyaslanabilecek kadar soğuk bir durumda olduğunu gösteriyor. Sermaye oluşumu açısından, altyapı yatırımları 2013 yılından itibaren görece hızlı büyümesini sürdürmesine rağmen, tüm toplumdaki sabit kıymet yatırımlarının büyüme hızı, imalat ve gayrimenkul yatırımlarındaki hızlı düşüşten etkilenmiş ve gerilemeye devam etmiştir. Uluslararası ticaret açısından bakıldığında, 2015 yılının çeyreğindeki dış ticaret fazlası krizden bu yana sürekli olarak yeni zirveler oluştursa da, yavaşlayan iç talep ve zayıf emtia fiyatları gibi faktörlerden etkilenen analiz verilerinden "durgunluk tipi" bir ticaret fazlasıdır. , İthalat derin bir durgunluk içindedir 2015 yılında ABD doları cinsinden ithalatın kümülatif büyüme oranı% -14,27, ihracatın büyüme hızı% -2,94; toplam ithalat ve ihracatın büyüme hızı% -8,1 olmuştur.
iki "Deflasyon" ve "yüksek kaldıraç" bir arada var olur. Çin'in fiyat seviyesi, GSYİH deflatörünün negatife dönmesi de dahil olmak üzere 2015 yılında keskin bir düşüş yaşadı ve ÜFE, art arda üç yıllık negatif büyümenin ardından 2015'te tekrar düştü. Artan deflasyon riskinin, Çin'deki durgun iç ve dış talep, buna bağlı yurt içi kapasite fazlası ve düşük uluslararası emtia fiyatları dahil olmak üzere birçok nedeni vardır. Deflasyon sadece bankalardaki reel faiz oranlarını ve kötü borç oranını yükseltmekle kalmayacak, aynı zamanda işletmelerin, hükümetlerin ve hatta makro ekonominin borç yükünü de artıracaktır. Makro politikalar söz konusu olduğunda, deflasyonun önlenmesi, sadece talepte etkin bir toparlanma sağlamak için para politikasını değil, aynı zamanda maliye politikasının kurumsal yatırım ve hane halkı tüketimini yönlendirmek için daha aktif olmasını gerektirir. Ancak o dönemde Çin ekonomisi de "yüksek kaldıraç" gibi sistemik finansal risklerin baskısıyla karşı karşıyaydı. Yüksek faizli mortgage krizinin Çin üzerindeki etkisiyle başa çıkmak için 2009 yılında benimsenen ağır teşvik politikasından bu yana, ödenen fiyat, Çin toplumunun tümünün kaldıraç oranında önemli bir artış olmuştur. Çin Sosyal Bilimler Akademisi'nin Çin Ulusal Bilanço Araştırması proje grubunun tahminine göre, Çin toplumunun kaldıraç oranı 2008'de% 170 iken 2014'te% 235,7'ye yükseldi. Küresel bir perspektiften bakıldığında, Çin'in toplam kaldıraç oranı hala kontrol edilebilir bir aralıkta olmasına rağmen, finansal olmayan şirketlerin kaldıraç oranı 2008'de% 95.20'den 2014'te% 142.38'e yükseldi, bu büyük ekonomiler arasındaki en yüksek seviye. Sürekli artan kaldıraç seviyesi gittikçe daha fazla risk ve kısıtlama ile karşı karşıyadır.Çin'in geçmiş işletme uygulamalarına bakıldığında, kaldıraç seviyesi genellikle daha sıkı makro politikalarla kısıtlanmaktadır. Ancak, "deflasyon" ve "yüksek kaldıraç" ın bir arada bulunması, Çin'in makroekonomik politika kontrolünün zorluğunu artırdı.
Bu bağlamda, konut sektörünün o dönemdeki düşük kaldıraç oranından dolayı, gelecekte talep tarafı düzenleyici politikalara yer açılmış, böylece yeniden kaldıraç yolu açılmış, yani finansal olmayan işletmelerin kaldıraç oranındaki aşırı hızlı artışı ve aynı zamanda gayrimenkul piyasasında kontrol altına almıştır. Kaldıraç oranını artırmak için konut sektörüne politika desteği sağlayın.
Şekil 1 Makroekonomik yüksek frekanslı öncü endeks ve standartlaştırılmış GSYİH boşluk değeri
Not: Öncü endeksin oluşturulmasına yönelik göstergeler arasında ulusal borç marjı, hisse senedi endeksi, para arzı, tüketici beklenti endeksi, endüstriyel ürün üretim ve satış oranı, sosyal navlun hacmi, büyük kıyı limanlarının iş hacmi, ticari konutların yeni inşaat alanı, emlak sektörünün arazi edinim alanı ve Sabit kıymet yatırımı için yeni inşaat sayısı başladı.
İkinci, 2015'in sonundaki Merkezi Ekonomik Çalışma Konferansı, politikanın işleyişi olarak "üç kaldırma, bir indirim ve bir tamamlama" ile arz tarafındaki yapısal reformları açıklığa kavuşturdu ve aynı zamanda Çin'in makroekonomik politikasını talep tarafındaki teşvikten arz tarafı reformuna ve talep tarafına kadar işaretledi. Aynı zamanda, düzenleme ve kontrol için yeni bir çerçeve başlatılacaktır. Arz tarafında, ÜFE 2016'dan bu yana hızla arttı; arz tarafındaki kısıtlamalar, gayrimenkul de dahil olmak üzere yukarı havza, orta ve aşağı yönlü şirketlerin stoklarının kaldırılmasında ve kömür ve çelik gibi sektörlerin kapasitesinin düşmesinde aşamalı sonuçlara yol açtı. Bu kapsamda 2016 yılında sanayi işletmelerinin toplam kârının büyüme hızı negatiften pozitife dönmüş ve hızla yükselmiştir; büyüme hızı 2017 yılında bir miktar gerilese de% 20'nin üzerinde büyümesini sürdürmekte ve işletmelerin karlılıkları iyileşmeye devam etmektedir.
Talep tarafında, Çin Halk Bankası'nın 2014 sonundan 2015'e kadar faiz indirimleri, RRR indirimleri ve kredi genişlemesi gibi gevşeme politikaları, 2016 yılında gayrimenkul sektöründe devam eden patlamayı teşvik etti. Bir yandan, gayrimenkul "envanterden çıkarma" kayda değer sonuçlar elde etti; Bir yandan gayrimenkul yatırım yatırımının büyüme hızı istikrar kazanmış ve toparlanmış, bu da ekonomik büyüme üzerinde önemli bir uyarıcı etkiye sahiptir; ancak maliyet, konut sektörünün kaldıraç oranının 2014'te% 36'dan 2016'da% 45'e hızla artmasıdır. Bu nedenle konut sektörünün kaldıraç oranındaki aşırı artıştan kaçınırken gayrimenkul şirketlerinin aşırı kaldıraç oranını düşürmek, "kaldıraç kaldırma" görevinde önemli bir konu haline geldi. Sonuç olarak, 2016'nın dördüncü çeyreğinden itibaren bir takım gayrimenkul kontrol politikaları getirilmiş, ancak bu tur gayrimenkul kontrolü şehir bazında politika stratejisini uygulamaya koymuş ve farklı zamanlarda büyük konut fiyatı artışları olan şehirleri hedef almıştır. Düzenleme için "herkese uyan tek beden" yaklaşımı benimsenmiştir; ayrıca, hangar reformunun paraya dönüştürülmesi üçüncü ve dördüncü kademe şehirlerdeki pazar talebini büyük ölçüde artırmıştır. Sonuç olarak, ülkenin emlak piyasası, 2017 yılında ekonomiyi etkilemeden genel olarak istikrarlı bir eğilim sürdürmüştür. Büyüme ciddi bir sıkıntıya neden oldu.
2017 yılında ekonomik büyümeyi talep yönünden çeken gayrimenkul yatırımına en büyük katkı net ihracat oldu. Net mal ve hizmet ihracatının GSYH'ye kümülatif yıllık katkı oranı 2016'da -% 9,6 iken,% 9,1 oldu. Küresel ekonomik iyileşme, 2017 yılında Çin ekonomisinde önemli bir rol oynadı.
Üçüncü, 2018'de Çin ekonomisinin işletme özellikleri yüksek ve sonrasında düşük. 2016 ve 2017 yıllarında iki yıllık sürekli toparlanmanın ardından, yüksek frekanslı ekonomik liderlik endeksi, 2018'in ikinci çeyreğinde zirveye çıkan boşluk değeri şeklinde ifade edildi ve üçüncü çeyrekte düşüş eğilimini teyit etti. Bunun ana nedeni, erken aşamada ekonomik büyümeye yol açan birçok faktörün zayıflamış hatta tersine dönmüş olmasıdır. Arz yönlü yapısal reformda stok eritme ve kapasite kaybı etkilerinin kademeli olarak ortadan kalkması ve ÜFE'nin 2018 yılının ikinci yarısından itibaren hızla gerilemesi ile birlikte sanayi işletmelerinin kâr artış hızı yılın ikinci yarısında hızlı bir düşüş eğilimi gösterdi.
Talep tarafında, ilk olarak, uzayan Çin-ABD ticaret anlaşmazlığı ve Çin'in aktif ithalatı genişletme eğilimiyle birlikte, net ihracat bir kez daha ekonomik büyümeye engel oldu ve 2018'in tüm yıl büyümesine katkıları -% 8,6'ya düştü.
İkincisi, altyapı inşaatına yapılan yatırımın büyüme oranı keskin bir şekilde düştü ve bu da tüm toplumdaki sabit kıymet yatırımlarının büyüme oranının düşmeye devam etmesine neden oldu. Bunun ana nedeni, yerel yönetim borç risklerini önleme ve kontrol altına alma arka planı altında, yeni varlık düzenlemeleri ve hükümetin mali konsolidasyonunun etkisiyle yerel yönetimlerin finansman kanallarının büyük ölçüde kısıtlanması, ancak "yan kapıyı kapatmak" ve "ön kapıyı açmak" yerel yönetimleri içeriyor. İlgili finansman politikaları etkili bir yakınsama sağlayamadı.
Üçüncüsü, yeni varlık düzenlemelerinin ve varlık fiyatlarındaki keskin dalgalanmaların etkisi altında, işletme finansmanı zorluklarla karşılaştı. Yüksek frekanslı finansal durum endeksi, makro-finansal durumun 2018 yılının üçüncü çeyreğinin sonunda hızlı bir aşağı yönlü kanala girdiğini, yani finansal durumun hızla sıkılaştığını ve Kasım 2018 başında finansal durum anlamına gelen "-1" aralığının altına düştüğünü gösteriyor Daha ciddi bir gerginlik durumunda. Bu bağlamda Çin Halk Bankası, 2018 yılının üçüncü çeyreğinde para politikası açıklamasını istikrarlı ve tarafsız dan ihtiyatlı para politikası orta derecede sıkı olmalıdır şeklinde değiştirmiş ve para politikası aktarım mekanizmasını derinlemesine incelemeye çalışmıştır.
Şekil 2 Günlük finansal durum endeksi (2016.01.01 - 2019.04.28)
Not: (1) Gelecekteki enflasyonist baskıları kapsamlı bir şekilde yansıtmak ve para politikası koşullarının sıkılığını ölçmek için Kanada Merkez Bankası, 1990'ların başında kısa vadeli reel faiz oranlarını ve reel döviz kurlarını para politikası ölçütü olarak alarak bir parasal durum endeksinin oluşturulması üzerinde çalışmaya başladı. Endeks ve ağırlıklı ortalaması bu endeksi oluşturur. O zamandan beri, para birimi durumu endeksi kademeli olarak merkez bankalarından (Yeni Zelanda, İsveç, Norveç), uluslararası kuruluşlardan (IMF, OECD) ve büyük ticari kuruluşlardan (Goldman Sachs gibi) yoğun ilgi gördü.
Bununla birlikte, son 20 yılda, hisse senedi ve gayrimenkulün temsil ettiği parasal olmayan varlıkların fiyatlarındaki büyük dalgalanmaların neden olduğu ekonomik ve finansal sistem istikrarsızlığı giderek daha fazla öne çıkmıştır. Geçen yüzyılda Japonya'daki emlak balonundan, 1997'deki Asya mali krizine ve Amerika Birleşik Devletleri'nde 2008'de başlayan yüksek faizli mortgage krizine kadar, hepsi küresel reel ekonomi üzerinde derin bir etki yaptı. Bu nedenle, varlık fiyat dalgalanmalarının enflasyon ve reel ekonomi üzerindeki etkisi teorik camiada ve endüstride ilgi odağı haline geldi; daha da fazla araştırma, para politikasının anormal varlık fiyatı dalgalanmalarına göre ayarlanması gerektiğini öne sürüyor.
Bu bağlamda, parasal olmayan varlıkları kapsayan mali durum endeksi, gelecekteki enflasyon baskısını ve makro mali durumun sıkılığını daha tam olarak yansıtmayı amaçlayan 2000 yılında önerilmiştir. Önceki araştırmalara ve Çin'in finansal durum dalgalanmalarındaki ülkeye özgü farklılıklara dayanarak, faiz oranları, döviz kurları, hisse senedi fiyatları, konut fiyatları, emtia fiyatları ve para arzı (M2) gibi göstergeler aracılığıyla Çin'in finansal durum endeksini oluşturuyoruz. Çeşitli göstergelerin frekans farkını ve endeksin güncelliğini hesaba katarak, Çin'in makro mali durumunun kısa vadeli dalgalanma özelliklerini tam olarak yansıtmayı amaçlayan, karıştırma modeline dayalı yüksek frekanslı günlük Çin mali durum endeksini tahmin ediyoruz. Mali durum endeksi 0 civarında dalgalanan bir eğridir. Endeksin yükselme eğilimi mali durumun görece gevşek olduğunu, aksine mali durumun görece sıkı olduğunu göstermektedir.
(2) Finansal durum endeksini oluşturmaya yönelik göstergeler arasında faiz oranları, döviz kurları, hisse senedi fiyatları, konut fiyatları ve emtia fiyatları yer almaktadır. Aşağıda aynı
Şekil 3 Günlük finansal durum endeksinin trend değeri
Dördüncü, Çin-ABD ticari ilişkilerindeki aşamalı iyileşme ve "istikrarlı büyüme" politikasıyla hareket eden Çin ekonomisi, 2019'un ilk çeyreğinde 2018'deki düşüş eğilimini erteledi, ekonomik büyüme oranı% 6,4 ile kısa vadeli bir istikrar sağladı: endüstriyel üretim ve Talep tarafında net ihracat keskin bir şekilde toparlandı; sabit kıymet yatırımı ve tüketimi değişen derecelerde iyileşti. Bununla birlikte, istikrarın temeli nispeten zayıftır ve bu, esas olarak aşağıdakilere yansır: Birincisi, sabit kıymet yatırımı büyümesindeki toparlanma, esas olarak Jian'an Investment'ın yönlendirdiği güçlü gayrimenkul yatırımından kaynaklanmaktadır, ancak gayrimenkul satışlarında yılın başından bu yana yaşanan negatif büyüme, gelecekteki gayrimenkul yatırımını beraberinde getirmiştir. Aşağı yönlü baskı; Ayrıca sanayi işletmelerinin kar artış hızındaki keskin düşüşün etkisiyle imalat yatırımlarının büyüme hızı hızla düşmüştür. İkincisi, ihracat ve bunların neden olduğu net ihracat büyümesi keskin bir şekilde toparlansa da, ithalat keskin bir şekilde düşmeye devam etti, bu da toplam ithalat ve ihracat ticaret hacminde negatif bir büyümeye yol açtı ve bu, biçim olarak "azalan bir fazla" ile karakterize edildi. Üçüncüsü, endüstriyel üretim artışındaki toparlanma, esas olarak Bahar Şenliği'nin yanlış hizalanmasından ve işletmelerin üretimi hızlandırmasını teşvik etmek için Nisan ayında KDV reformunun uygulanmasından etkilendi.Ayrıca, şirket karlarındaki artış, endüstriyel üretim verilerinden sapan negatif bir büyüme oranına düştü. Bu nedenle, sanayi üretimindeki kısa vadeli toparlanma eğiliminin devam edip edemeyeceği dikkate değerdir.
Yüksek frekanslı ekonomik liderlik endeksi açısından bakıldığında, 2019'un ilk çeyreğinde ekonomik faaliyetlerin sürdürülebilirliği daha büyük bir baskı ile karşı karşıya. "
Birincisi, boşluk değeri şeklinde tanımlanan öncü endeks hala nispeten yüksek bir seviyededir, yani büyük bir pozitif boşluk, ekonomik operasyonun bir denge seviyesine veya uzun vadeli bir eğilime dönmesi gerektiği anlamına gelir.
İkincisi, mevcut ekonomik operasyon aşağı yönlü baskı altında olsa da, 2015'teki ekonomik gerilemeden oldukça farklı: 2015 ekonomik liderlik endeksi ve mali durum endeksi -1'in altında, bu da ekonomik operasyonun nispeten soğuk olduğu ve finansal durumun olduğu anlamına geliyor. Sıkı. Bu dönemde parasal teşviklerle takviye edilerek ekonominin kısa vadeli denge düzeyine dönmesi sağlanacak, bu nedenle 2015 yılındaki para politikasına faiz indirimleri, RRR indirimleri ve artan kredi tahsisleri eşlik etti. Bununla birlikte, 2019'dan bu yana, yüksek frekanslı finansal durum endeksi ve trend değeri, makro-finansal durumun nispeten gevşek bir 0 ila 0.5 aralığında olduğunu ve büyümeyi teşvik etmek için talep tarafında büyük ölçekli teşvik için alanın çok sınırlı olduğunu göstermiştir. Örneğin, ilk çeyrekten bu yana, sosyal finansmanın ve para arzının büyüme hızı, nominal GSYİH büyüme oranına çok yakın bir şekilde önemli ölçüde toparlandı.Aynı zamanda, ÜFE ve GSYH'deki düzleşme büyüme oranındaki düşüş, nominal GSYİH büyüme oranı üzerinde aşağı yönlü baskı oluşturdu. Bu nedenle, makro-kaldıraç oranını sabitleme öncülü altında, sosyal finansmanın ve para arzı büyümesinin sürekli ve önemli ölçüde toparlanması için alan sınırlı olacaktır.
Bu arka plana karşı, Mart 2019'daki Merkezi Ekonomik Çalışma Konferansı ekonomik büyüme hedefini düşürerek% 6'dan% 6,5'e kadar bir hedef aralığı belirledi; aynı zamanda arz yönlü yapısal reformları derinleştirmeye devam etme ihtiyacını vurguladı. Bunun anlamı, bir yandan yapısal reformlarla potansiyel büyüme oranını artırmak; diğer yandan ekonomik büyümenin potansiyel büyüme düzeyine yaklaştırmak için ekonomik büyüme oranını uygun şekilde düşürmek, ekonomik büyümenin içsel gücünü optimize ederken makro kaldıraç oranını stabilize etmeyi amaçlamaktır. Bu, yukarıda bahsedilen yüksek frekanslı ekonomik liderlik endeksinin yargısıyla tutarlıdır.
akım , Arz yönlü yapısal reformların odağı, "kapasite fazlası ve stokları azaltmadan" "maliyetleri düşürmeye" ve "zayıflıkları güçlendirmeye" doğru kaymıştır. "Eksikliklerin giderilmesi" temelde altyapı ve diğer alanlardaki eksikliklerin giderilmesine yönelik çabaların artırılması anlamına gelir, ancak arz yönlü yapısal reformları derinleştirmek, talep tarafının koordinasyonu olmadan yapılamaz; bu nedenle, 2019'da "istikrarlı büyümenin" ana itici gücü, buna göre altyapı yatırımlarına çevrilecek . Büyüme ivmesinden altyapı yatırımına geçişin gerçekçi arka planı, Çin'in kaldıraç oranının yapısal sorunları tarafından belirleniyor: bir yandan, konut sektörünün kaldıraç oranı 2015'teki mevcut ekonomik toparlanma turundan bu yana çok hızlı yükseldi ve konut sektörünün kaldıraç oranındaki artıştan etkilenmeye devam ediyor Gayrimenkul yatırımı için alan giderek daha fazla bastırılıyor. Öte yandan, devlet dairelerinin açık borç seviyesi hala nispeten düşük bir seviyededir ve bu, hükümet tarafından yönetilen altyapı yatırımları için politika alanı sağlar. Devlet daireleri tarafından kaldıraç artışı, esas olarak merkezi hükümetin kaldıraç oranını artırması ve yerel yönetimlerin örtülü borcunun açıklığı ile sağlanacaktır. Bunlar arasında, yerel yönetimlerin gizli borçları sınırlanırken, yerel yönetim yatırım harcamalarının sağlamlığını sürdürmek için genel borçlarının ve özel borçlarının sınırları uygun şekilde artırılmalıdır.
Sonunda, Son yıllarda Çin'in ekonomik büyüme ivmesindeki etkin değişim, ekonominin sorunsuz çalışmasını sağlamıştır. Bununla birlikte, Çinin talep tarafındaki çabaları yalnızca kısa vadeli büyüme sorunlarını çözmeyi değil, aynı zamanda arz tarafındaki "eksiklikleri" tamamlamak için altyapı yatırımı yoluyla, arz yönlü yapısal reformların derinlemesine ilerletilmesi ile işbirliği yapmayı da amaçlamaktadır. Şu anda, Çin'de bir fikir birliğine varılmıştır: yalnızca, tüm toplumda kaynakların dağıtımının verimliliğini artırmak ve işletmelerin teknolojik ilerlemesini hızlandırmak ve böylece toplam faktör verimliliğinin (TFP) büyümeye katkı düzeyini artırmak için kurumsal reform yoluyla Çin ekonomisinin sürdürülebilir kalkınması gerçekleştirilebilir.
(Yazar, Çin Sosyal Bilimler Akademisi Finans Enstitüsü Para Birimi Araştırma Ofisi'nin yöneticisi ve yardımcı araştırmacısı, Guoxin Endeksi Araştırma Merkezi'nin baş araştırmacısı ve Ulusal Finans ve Geliştirme Laboratuvarı'nın kıdemli araştırmacısıdır)
