Münhasır MSCI kıdemli kredi uzmanı: Mevcut kredi şoku turu 2008'i aşacak mı?
Şu anda salgın dünyayı kasıp kavuruyor, Amerika Birleşik Devletleri en çok doğrulanan vakaların görüldüğü ülke haline geldi ve New York da merkez üssünde. 1 Nisan Pekin saatiyle saat 20: 30'da, MSCI Genel Müdürü ve Portföy Yönetimi Araştırmaları Direktörü Andy Sparks, New York'taki evinden çalışmaya başladı ve CBN'den özel bir telefon röportajını kabul etti.
Sparks, sabit gelir alanında kıdemli bir uzmandır ve daha önce MSCI'da sabit gelir stratejisi araştırmasına öncülük etmiş, 1995 yılında Lehman Brothers'da çalışmıştır. Şu anda kredi piyasası, salgının etkisinin borsadan daha iyi bir göstergesi olarak görülüyor. Bundan önce kredi piyasası büyük bir şok yaşadı. ABD yüksek getirili tahviller (HY) ile 10 yıllık ABD Hazine tahvilleri (risksiz varlıklar) arasındaki fark 1 Ocak'ta 325 baz puandan (bp) 23 Mart'ta yaklaşık 1100 bp'ye genişledi, ardından Federal Rezerv tarafından bir dizi kurtarma önlemi geldi Bu şartlar altında, durum geçen Cuma günü 900 baz puan civarında hafifledi ve istikrar kazandı. Ancak bunun fırtına öncesi huzur olup olmadığını kimse garanti edemez.
Salgından önce, düşük faiz ortamı kredi piyasası için çok elverişliydi ve yüksek getiri arayan yatırımcılar BBB dereceli tahvillere akın ettiler (spekülatif veya önemsiz dereceden sadece bir adım uzakta). "MSCI kurumsal tahvil endeksinin toplam piyasa değeri 3,4 trilyondur ve BBB dereceli tahviller% 50'ye kadar çıkmaktadır. Salgın devam ederse ve şirketin kredi yeterlilikleri bozulmaya devam ederse, BBB dereceli tahviller HY'ye indirilebilir ve bu da ciddi sorunlara neden olabilir. Sonuç olarak, yatırım dereceli tahvil satın alması gereken fonlar bu tahvilleri satacak ve HY tahvillerindeki artış da arz tarafında bir şoka neden olacak. Sparks dedi.
Kasım 2008'de, 10 yıllık şirket tahvil kredisi marjı 700 baz puan civarında zirve yaptı ve krizin rahatlamasının başlangıcını işaret etti. Geçen hafta, fark zirve yaptı ve 400 baz puan civarında düştü. "Ancak bunun nihai zirve olup olmadığını yargılamak gerekiyor. Bu sadece bir mola ve Fedin tahvil alım planına, özellikle de BlackRockun Fedin randevusu altında kurumsal tahvil alım planını nasıl gerçekleştireceğine, ne oranda alacak, ne kadar satacak? Dedi. Avrupa Merkez Bankası 2016 yılında Kurumsal Tahvil Alım Programı'nı (CPSS) başlattıktan sonra, kurumsal tahvil piyasasının en önemli alıcısı haline geldi ve hayatın her kesiminde Fed'in ayak izlerini takip edip etmeyeceğine yakından dikkat ediyor.
Ayrıca, RMB varlıklarının düşük korelasyonunun bu kez denizaşırı yatırımcıların tahsise olan ilgisini artıracağını belirtti. Salgının uzun vadeli önemi, "MSCI her zaman düzenli olarak yatırım portföyleri üzerinde çok sayıda stres testi gerçekleştirmiştir, ancak tüm sektörler virüsün etkisini asla ciddiye almadı. Ne olursa olsun, bu salgın kaçınılmaz olarak finansal piyasaların tarihine kaydedilecektir."
BlackRock ve Fed'in kurumsal tahvil satın alma planını nasıl ilerlettiğine çok dikkat edin
Çin İş Dünyası Haberleri: Salgının ekonomik ve finansal etkisini hafifletmek için Fed, "ne pahasına olursa olsun" olarak tanımlanabilir. En kritik iki kurumsal tahvil satın alma mekanizması, PMCCF (birincil piyasa şirketi kredi finansmanı) ve SMCCP (ikincil piyasa şirket kredi finansmanı) da mümkün olan en kısa sürede uygulanacaktır. Kurtarma etkisi nasıl değerlendirilir?
Kıvılcımlar: 15 Mart'ta, yaklaşık iki hafta önce ve bir Pazar gecesi, Fed beklenmedik bir şekilde faiz oranlarını sıfıra indirdi ve QE'yi yeniden başlattı, 700 milyar ABD doları Hazine bonosu ve MBS (ev ipoteğine dayalı menkul kıymetler) satın aldı ve ardından piyasa düşmeye devam etti. Stoklar ve borçlar düştü, dolar kıtlığı yoğunlaştı ve hayatın her kesiminde kredi bonolarının niteliklerine ilişkin endişeler arttı.
23 Mart'ta Fed ne olursa olsun pozisyonunu netleştirdi ve sınırsız QE açtı.Fed o hafta büyük miktarda Hazine bonosu ve MBS satın aldı (bilançosunun genel ölçeği yaklaşık olarak 2008'de bir hafta içinde 500 milyar dolardan fazla arttı. (Ekim'deki mali kriz sırasında belirlenen tarihsel yüksek büyüme oranının iki katı). Fed bu kez bu kadar kısa sürede çok sayıda varlık satın aldı ki bu gerçekten inanılmaz.
Aynı zamanda, piyasa beklentilerine yanıt olarak Merkez Bankası, birincil ve ikincil piyasalarda kurumsal tahvil almaya da başladığını duyurdu. Pazar şimdi istikrar kazanmaya ve toparlanmaya başlıyor. 21 Mart, planın açıklanmasından önceki son işlem günüydü. O sırada, kredi marjı hala yüksek bir seviyedeydi. Plan açıklandıktan sonra, spreadler aslında daha da genişledi, ancak o zamandan beri daralmaya devam etti. MSCI USD yatırım sınıfı tahvillerin spread'i 21'de 325 baz puan oldu ve 30 Mart kapanış fiyatı 80 baz puan düşüşle 253 baz puana düştü. Tabii ki, bu yayılma seviyesi normal dönemlerdeki ortalamanın çok üzerinde. Takip eden piyasa, BlackRock'un Fed adına tahvil alım programını nasıl yürüteceğine çok dikkat edecek.
CBN: 27 Mart'ta Federal Rezerv, BlackRock Finansal Piyasa Danışma Komitesini (BlackRock FMA) New York Fed adına yatırım dereceli şirket tahvilleri ve bazı MBS satın almak için kurtarma planını yürütmek üzere atadığını açıkça belirtti. Fed gelgiti değiştirebilir mi?
Kıvılcımlar: Kurumsal tahvil satın alma planı Amerika Birleşik Devletleri'nde emsalsizdir.Bundan önce, Fed yalnızca Hazine tahvilleri ve MBS satın alma yetkisine sahipti. 2016 gibi erken bir tarihte, Avrupa Merkez Bankası şirket tahvilleri almaya başladı ve Kurumsal Tahvil Satın Alma Programını (CSPP) başlattı. Aslında Yellen, Federal Rezerv Başkanı iken, bir sonraki kriz geldiğinde Fed'in araç çantasını genişletme ihtiyacından da bahsetmiş, FED aslında şirket tahvili satın alma planını değerlendirmiş ve diğer merkez bankalarının uygulamalarını gözlemlemiştir. Avrupa Merkez Bankası CSPP'yi uyguladıktan sonra, kredi marjları gerçekten daraldı ve dikkate değer sonuçlar elde etti, ancak Avrupa Merkez Bankası da Avrupa yatırım dereceli tahvillerinin önemli bir alıcısı haline geldi. Şimdi asıl soru, Fed'in hatalarını tekrar edip etmeyeceği yoksa daha radikal bir yaklaşım mı benimseyeceği.
CSPP'nin aynı zamanda, piyasa fiyatlandırmasını bozmak ve Almanya gibi daha yüksek kaliteli tahvil ihraççılarını tercih etmek gibi birçok eleştiriyi de çektiğine dikkat edilmelidir (CSPP, euro sisteminde altı merkez bankası, yani Belçika Merkez Bankası tarafından uygulanmaktadır. Almanya Bankası, İspanya Bankası, Fransa Bankası, İtalya Bankası ve Finlandiya Bankası Avrupa Merkez Bankası ayrıca kurumsal tahvil satın alma planını uygularken piyasa tarafsızlığı gerektirir, yani holdingleri ve çeşitli türdeki şirket tahvilleri hisse senetleri toplam kurumsal tahvil piyasası hisse senedi bakiyesini hesaba katar. Oran tamamen aynı, ancak bu aynı zamanda Almanya gibi en kaliteli ihraççıların en büyük alımları almasına neden oluyor ve derinden rahatsız olan ülkeler yeterince yardım alamayabilir. 2018 Eylül sonu itibariyle, Avrupa Merkez Bankası 170 milyar avroluk şirket tahvili, bir zamanlar "satın alınacak borç yok" ikilemiyle karşı karşıya kaldı).
Bu kez, Federal Rezerv, BlackRock FMA'yı kurtarma planını New York Fed adına yatırım sınıfı şirket tahvilleri ve bazı MBS satın almak üzere gerçekleştirmesi için atadığını açıkça belirtti. Hala açıklanacak birçok ayrıntı var ve henüz resmi bir yatırım yönergesi yok. Ancak New York Fed, yatırım ayrıntılarını geliştirmek için BlackRock ile çalışmak gibi bazı haberleri duyurdu. CSPP deneyimi, merkez bankasının şirket tahvillerini satın almasının, özellikle hangi tahvillerin alınmaya uygun olduğu, uygulamanın ne kadar şeffaf olduğu, piyasa çarpıklıklarına neden olup olmayacağı gibi bazı eleştirileri kesinlikle çekeceğini göstermektedir.
Çin İş Dünyası Haberleri: Ama şimdi herkes, Fed'in kaç şirket tahvili satın alacağı konusunda endişeli?
Kıvılcımlar: Federal Rezerv 23 Mart'ta PMCCF ve SMCCP'yi açıkladığında, aslında Kongre tarafından onaylanmamış ve Başkan tarafından imzalanmıştı. O zamanki ilk plan, Federal Rezerv'in PMCCF'den çeşitli şirketlere kredi sağlayacak özel amaçlı bir ajans (SPV) kurmasıydı. Hazine Bakanlığı, geri döndürmez durdurucu olarak SPV için 300 milyar dolarlık yeni finansman sağlamak için ESF'yi (Amerika Birleşik Devletleri İşlem İstikrar Fonu) kullanacak (yani, Fed'in potansiyel zararlarını karşılamak için).
Ancak o sırada Hazine Bakanı Numchin, Kongre'nin Fed'e ek finansman desteği sağlamak için 2 trilyon ABD Doları tutarında bir mali teşvik planını kabul edeceğini tahmin etti ve bu gerçekten başarıldı (teşvik politikası, salgından etkilenen şirketlere 500 milyar yuan sağladı. ABD doları yardımı arasında, Hazine Bakanlığı, Federal Rezerv'in ticari kredisini desteklemek için 454 milyar ABD Doları tutarında kredi kullanabilir. Genel olarak, 1 ABD Doları tutarında bir mali destek, ABD Merkez Bankası'ndan 10 ABD Doları tutarında bir kredi sağlayabilir. Ajans, Federal Rezerv'in bilançosunun daha fazla genişlemesini beklemektedir. 4 trilyon dolar). 454 milyar ABD doları, Fed tarafından oluşturulan kurumsal tahvil satın alma mekanizmasını desteklemek için kullanılıyor.Fed kaldıracını kaldırabilir ve nihayetinde tahvil alımlarının ne kadar tahvile dönüştürülebileceğine çok dikkat etmesi gerekiyor.
Referans olarak, MSCI ABD Yatırım Dereceli Özel Sektör Tahvil Endeksi'nin piyasa değeri 3.4 trilyon olup, aslında 1 yıldan uzun süreli sabit faizli bir tahvildir ve tabii ki bu, tüm yatırım yapılabilir tahvil piyasasının sadece küçük bir kısmıdır. O zamana kadar Fed tam güce ulaşacak mı? Fed, virüs bulaşma oranını etkileyemez ve salgının ne zaman zirve yapacağını kontrol edemez, ancak Powell ekonomik ve finansal şoku hafifletmeye tamamen hazır. Gelecekte, Fed'in karar vermesi verilere dayalı olacak ve daha fazla desteğe ihtiyaç duyulması halinde, Fed harekete geçmeye istekli olacaktır.
Yatırım dereceli tahviller hala "not düşürme" riskiyle karşı karşıya
Çin İş Dünyası Haberleri: Merkez bankasının eylemleri 2008 yılına kıyasla daha hızlı ve radikal, bu daha iyimser olabileceğimiz anlamına mı geliyor?
Kıvılcımlar: Gerçekten de, Fed her an harekete geçmeye hazırdır ve tüm dünyadaki merkez bankaları bunu yapar. Salgının yayılması kaçınılmazdır ve anahtar, durgunluğun ne kadar derin olacağıdır. Ancak, tahvil piyasasının mevcut kredi marjı oynaklığı çok yüksek, bu da piyasanın salgının ekonomi ve finans üzerindeki etkisi hakkında hala bir fikri olmadığını gösteriyor. Sonuçta, finansal sektör 2008'de bir dönüm noktasıydı (Ground Zero), ancak bu sefer daha geniş bir yelpazeyi içeren tüm reel ekonomi oldu.
CBN: Goldman Sachs daha önce yatırım sınıfı ve yüksek getirili ABD doları tahvillerinin temerrüt oranının% 1,5'ten% 4'e yükseleceğini öngörmüştü, ancak tarihsel derin durgunluk altında temerrüt oranının% 13'e yükseleceğini tahmin etmişti. Kredi tahvil piyasasının temerrüt oranı yükselmeye ve 2008 seviyesini aşmaya devam edecek mi?
Kıvılcımlar: Şu anda, 10 yıllık ABD şirket tahvili opsiyon ayarlama marjı (OAS, göreceli risksiz oran marjı) 2008'dekinden çok daha düşük. Mevcut hükümet ve merkez bankası, temerrüt oranlarında bir artışı önlemeye çalışıyor, ancak başarılı olup olmadıkları görülmeye devam ediyor. Aradaki fark, salgından önce piyasa ortamının çok gevşek olması ve kredi marjlarının dar olması, ancak 2008'de subprime mortgage krizinin patlak vermesinden önce, subprime mortgage piyasasının durması ve kurumsal tahvil spreadlerinin genişlemeye devam etmesidir.Bu şok aniden geldi.
Yatırımcılar doğal olarak salgını 2008 ile karşılaştıracaklar. Yukarıdaki spread, Kasım 2008'de zirve yaptı ve o zamandan beri keskin bir şekilde daraldı (S&P 500, Mart 2009'da 666 ile 11 yıllık bir boğa piyasası açarak dip yaptı). Bu seferki soru, faiz marjlarının da hızlı bir şekilde daraltılıp daraltılamayacağıdır, ancak bu salgına bağlıdır ve faiz spreadlerinin mevcut oynaklığı hala yüksek olup, piyasanın hala bir yön bulamadığını göstermektedir.
Gelecekte kredi marjlarına çok dikkat etmeliyiz Kredi marjları daraldığında, borsa sık sık toparlanarak iyi bir korelasyon sergiliyor.
China Business News: Daha önce, ABD yatırım dereceli tahvil fonlarında% 20'lik bir düşüş vardı ve BBB tahvillerinin notunun düşürülmesi riski, yatırımcılar tarafından büyük itfalara yol açtı. Şirketin çalışma ortamı önemli ölçüde kötüleştiğinden, fonların azalması ve müşteri itfası baskısı hala devam etmektedir. Tahvillerin notunun düşürülmesi riski nasıl değerlendirilir?
Kıvılcımlar: MSCI Kurumsal Tahvil Endeksinin toplam piyasa değeri 3.4 trilyondur ve BBB dereceli tahviller% 50'ye kadar çıkmaktadır.Salgın devam ederse ve şirketin kredi niteliği bozulmaya devam ederse, BBB dereceli tahviller yüksek getiriye indirilebilir. Ciddi sonuçlar olacak, yatırım dereceli tahvilleri satın alması gereken fonlar bu tahvilleri satacak.Yüksek getirili tahvillerin hacmindeki artış da arz tarafında bir şoka neden olacak.Çoğu satışlar da çok fazla işlem ücreti doğuracaktır. Ancak hala çok erken bir aşamadayız ve randevu ihlali zamanla gelişiyor ve önümüzdeki birkaç ay içinde durum büyük ölçüde değişecek.
Portföy stres testine "virüs şoku" eklenmelidir
Çin İş Dünyası Haberleri: Mevcut piyasa deflasyon riskinden endişe duysa da, Maliye Bakanlığı büyük mali teşvikler gerçekleştirdi ve Fed bilançosunu ve "helikopter parasını" büyük ölçüde genişletti.Gelecekte enflasyonun geri dönüşü için endişelenmemiz gerekiyor mu? Teşvik politikalarının maliyeti nedir?
Kıvılcımlar: Piyasanın ima ettiği ABD enflasyon beklentilerine bakıldığında, bir yıl önce Fed'in% 2'lik enflasyon hedefine yaklaşarak% 2'ye yakındı. Bununla birlikte, merkez bankası o zamanlar çok bağımsızdı ve piyasa, Fed'in% 2 hedefine yaklaşmak için elinden geleni yapacağına inanıyordu. Ancak mevcut enflasyon beklentisi eğrisine bakıldığında piyasa, deflasyonun bir yıl içinde gerçekleşeceğini ve ardından yavaş yavaş yükseleceğini tahmin ediyor. Ayrıca, bir yıl önce, kısa vadeli enflasyon beklentileri ve uzun vadeli enflasyon çok yakındı (yaklaşık% 2), ancak şimdi eğri daha dik. Amerika Birleşik Devletleri'nde 10 yıllık başa baş enflasyon oranına bir göz atın (enflasyondan korunan Hazine bonoları ile geleneksel Hazine bonolarının getirilerinin karşılaştırılmasıyla elde edilen enflasyon beklentilerinin bir ölçüsü) Mevcut rakam da olumsuz, soru bu durum ne kadar sürecek? Petrol fiyatlarındaki keskin düşüş de önemli bir faktördür, ancak petrol fiyatlarının enflasyon üzerinde bir defalık etkisi vardır.
Salgından önce, Amerika Birleşik Devletleri ABD açık oranının önümüzdeki 10 yıl içinde GSYİH'nın% 4'ünü aşacağını tahmin ediyordu. Artık bu kadar çok borç arttığına göre, uzun vadeli enflasyonist baskılar konusunda endişelenmek için gerçekten nedenler var. Ancak mevcut piyasa beklentilerine bakıldığında, ABD enflasyon bağlantılı menkul kıymetler en derinlemesine piyasadır, bu da piyasanın zımni enflasyon beklentilerinin negatif olduğunu ve önümüzdeki 10 ve 15 yıl için beklentilerin hala% 2'nin altında olduğunu göstermektedir. Piyasanın henüz enflasyon beklentilerini fiyatlamaya başlamadığı ve asıl riskin deflasyon olduğu görülmektedir. Ayrıca mali açık, ekonomik kapasite ve büyüme hızı ile karşılaştırılmalı, büyüme hızı daha hızlı ise açık daha az önem kazanıyor. Ancak şu anki sorun, uzun vadeli ekonomik büyümeyi tahmin etmenin zor olması, en azından kısa vadede, büyüme oranının oldukça gecikmiş olmasıdır.
China Business News: Bu kez, yükselen piyasa varlıkları ile karşılaştırıldığında, RMB ve Çin'in faiz oranı bonolarının performansı "güvenli liman varlıklarına" daha çok benziyor. Mart ayının başlarında, Çin devlet tahvillerinin 10 yıllık getirileri 25 baz puan artarken, 10 yıllık ABD tahvil getirileri yaklaşık 100 baz puan arttı. RMB varlıkları ile dünya arasındaki düşük korelasyon daha fazla yabancı yatırım çekecek mi?
Kıvılcımlar: Yatırımcılar daha düşük korelasyonlu varlıklar aramak isterler.RMB tahvilleri ile denizaşırı varlıklar arasındaki düşük korelasyon gerçekten birçok denizaşırı yatırımcıyı çekecektir. Tabii ki, yatırımcı davranışını büyük ölçüde değiştirmek zaman alacak ve tabi ki yatırımcılar bu pazara çok dikkat ediyorlar.
China Business News: Salgının portföy risk yönetimi konusunda nasıl bir ilham kaynağı var?
Kıvılcımlar: Geçmişte insanlar portföy üzerinde çok fazla stres testi yaparlardı, ancak bunların çoğu petrol fiyat şoklarına ve Avrupa devlet borç şoklarına odaklandılar. Virüs şoklarını asla test etmediler. Bu salgının herkesin "virüs risklerine" dikkat etmesini sağlayacağına inanıyorum ( virüs riski), çünkü portföy performansını ciddi şekilde etkileyecektir. Erken, orta ve geç olmak üzere üç aşamadan geçeceğiz. Salgının orta vadeye ne zaman gireceğine bağlı olarak hala erken aşamadayız. Virüsün kontrol altına alınacağı ve bir veya iki yıl içinde bir aşının hazır olacağı umuluyor. Her halükarda piyasa bu virüs şokunu hatırlayacaktır çünkü gelecekte başka virüsler de olacaktır.
