Özel borcun karayolu inşaat fonları üzerindeki etkisinin analizi
Su geçirmez asfalt pazarının son iki yılda hızla genişlemesine rağmen, yol asfaltı pazarı hala asfalt tüketicisinin mutlak çoğunluğu olan toplam asfalt tüketiminin% 85'ini oluşturmaktadır. 2019 yılında, başlangıç noktası olarak özel borçlu altyapı teşvik politikası sürekli olarak uygulamaya konuldu ve yol yapımı dahil çeşitli altyapı projelerine sık sık fon sağlandı.Piyasa, yıl boyunca yol asfaltına olan talebin yüksek umutları vardı. Bununla birlikte, 2019 boyunca, yol asfaltı tüketiminin büyüme oranı beklendiği kadar hızlı olmadı ve yıl boyunca yol yapımına yapılan sabit kıymet yatırımının kümülatif değeri% 10'dan fazla hızlı bir büyüme göstermedi. Bunun nedenleri, bir yandan özel tahvillerin uygulanmasında bir gecikme olması, diğer yandan genel kredi daralması bağlamında standart dışı finansmandaki düşüşün kısa vadede etkin bir şekilde değiştirilmesinin zor olmasıdır. Buna dayanarak, bu makale 2019'un ikinci yarısından itibaren özel tahvil ihracını sıralıyor ve 2020'de karayolu inşaatı da dahil olmak üzere tüm altyapı fonu üzerindeki etkisini kısaca tartışıyor.
Altyapı yatırımlarının daralması altındaki karayolu inşaat fonları
2019'un başında, 2018'de tüketimde devam eden düşüş ve uluslararası petrol fiyatlarındaki keskin düşüşün ardından, piyasa yıllık asfalt tüketimi konusunda genel olarak iyimser. Bunların arasında, Kuzey Çin'deki altyapı inşaat politikalarının sık sık bahar esintisi olması nedeniyle, pazar tüm yıl için yerel talep konusunda oldukça iyimser. Bu bağlamda, 2019'un üçüncü çeyreğinde artan asfalt rafinerileri envanteri ve Ekim ayında beklenenden daha az olan teslimat, yukarı yönlü şirketler ile orta seviye tüccarlar arasında beklenen büyük bir farka neden oldu ve bu da asfalt fiyatlarında keskin bir düşüşe yol açtı. 2019 yılının tamamına baktığımızda, beklenen bu farkın temel nedeni, karayolu inşaatı için fon eksikliğinde yatıyor.
Asfalt esasen bir yapı malzemesidir, bu da politikanın talep tarafında çok büyük bir etkiye sahip olduğu anlamına gelir.Mikro düzeyde uygulandığında, karayolu inşaat fonlarının hacmi. Diğer bir karşılaştırmada, 2019 yılında, yol inşaatı yatırımının tamamlanma oranının beklenenden düşük olduğunu, yol inşaatı projesinin kendisinin mali sorunları nedeniyle değil, tüm altyapı yatırımını tamamlama yıllık büyüme oranının iyileşmediğini bulmak zor değil. Şubat 2017'den bu yana, tamamlanan tüm altyapı yatırımının yıllık bazda kümülatif büyüme oranı% 5'in altına düşmeye devam etti. Kasım 2019 itibarıyla bu büyüme oranı% 4,0 oldu. Bu dönemde, tamamlanan karayolu inşaatı yatırımının yıllık bazda kümülatif büyüme oranı neredeyse senkronize bir düşüş sürdürmüştür. Kasım 2019 itibarıyla bu büyüme oranı% 1,89 oldu. Bu nedenle, yukarıdaki iki gösterge, tarihte birbirinden açıkça sapmış olsa da, her ikisinin de keskin bir şekilde düşmesi bağlamında, 2020'de yol asfaltı pazarına olan talebin tartışılması, tüm altyapı endüstrisinin finansmanına dikkat etmek zorunda kalacaktır.
Resim, yıllık bazda kümülatif (birim:%) altyapı inşaatı yatırımını (elektrik hariç) ve tamamlanan yol inşaatı sabit kıymet yatırımını göstermektedir
Döngüsel karşıtı düzenlemenin özü
2019'da, altyapı finansmanında yapılan iki önemli ayarlamanın, karayolu inşaatı da dahil olmak üzere altyapı endüstrisi üzerinde uzun vadeli derin bir etkisi olacak. Bunlardan ilki, 10 Haziran 2019 tarihinde Merkez Ofis ve Danıştay tarafından yayınlanan Yerel Yönetim Özel Tahvil İhracı ve Proje Destekleme Finansmanında İyi Bir İş Yapma Tebliği dir ve özel tahvillerin uygun ana proje sermayesi olarak kullanılmasına izin verir, bu da altyapı anlamına gelir. Düzeyde, hedeflenen ve kaldırılan için politika desteği aldı; ikincisi, 13 Kasım 2019'da Ulusal Daimi Komite, bazı altyapı projelerinin sermaye oranında bir düşüş açıkladı. Bunlar arasında, karayolu inşaat fonlarının oranı% 20'den% 15'e düşerek, proje finansman yapısından sermaye açığının neden olduğu finansman baskısını daha da hafifletti.
Ancak, karayolu inşaat fonlarının genel gelişimini desteklemek için yalnızca finansman yapısına güvenmek yeterli olmaktan uzaktır. Hepimizin bildiği gibi, Haziran 2019'da özel tahvillere ilişkin düzenlemelerin sermaye olarak getirilmesinin ardından piyasa daha iyimser beklentiler yarattı ve altyapı yatırımlarının büyüme hızının% 6-% 10 oranında toparlanacağı tahmin ediliyor. Ancak Kasım 2019 itibarıyla tamamlanan altyapı yatırımlarının büyüme oranı son yıllarda% 4 ila% 5 gibi düşük bir seviyede kalmış ve önemli ölçüde iyileşmemiştir. Bu koşullar altında, 2018'den bu yana, altyapı inşaatının karşı döngüsel ayarlamasına dayalı olarak artmaya devam etti ve bu ayarlama ritmi, 2019'da yerel yönetim özel tahvillerinin gereksinimleri karşılayan büyük projeler için sermaye olarak kullanılmasına izin verilmesi ve "Yeni Batı Kara ve Deniz Kanalı" nın çıkarılması dahil olmak üzere daha da hızlanacak. "Master Plan", batı bölgesinin gelişimini teşvik etmekte, "Güçlü Bir Ulaşım Ülkesi İnşa Etmenin Taslağını" yayınlamakta ve 2035 yılına kadar güçlü bir ulaştırma ülkesi inşa etmeyi, bazı altyapı projelerinin minimum sermaye oranını düşürmeyi ve 2020 için yeni özel tahvil kotasını planlanandan önce çıkarma hedefini belirlemektedir. Öngörülebilir ki, ekonomiyi desteklemek için sel sulamasına girmeme politika tonu altında, altyapıya dayalı bu türden konjonktürel düzenlemelerin en azından 2020'nin ilk yarısında artmaya devam edeceği ve bu tür bir politikanın artmaya devam edeceği öngörülebilir. Fazla kilo, karayolu inşaatı dahil altyapı için daha rahat bir finansman ortamı yaratacaktır.
Özel tahvillerin karayolu inşaatı yatırımının tamamlanmasını sağlama kabiliyetini tartışmadan önce, altyapı yatırımlarının tamamlanmasının neden azaldığını ve özel tahvillerin genel finansman yapısındaki rolünü açıklığa kavuşturmak gerekir. Kaynaklar açısından, altyapı yatırım fonları temelde kendi kendine toplanan fonları (% 58,57'si), bütçe fonlarını (% 16,10'u), yurtiçi kredileri (% 15,65'i), diğer fonları (% 9,37'si) ve yabancı yatırımı ( % 0.31 olarak hesaplandı). Bunlar arasında, hükümetin genel kamu bütçe gelirinin istikrar kazandığı, ancak önemli ölçüde iyileşmediği göz önüne alındığında, çıkarılan yerel yönetim tahvillerinin% 70'inden fazlası hala eski borçları ödemek için kullanılmaktadır. Bu nedenle, 2020 bütçesi içindeki fonlar üzerindeki baskı 2019'a kıyasla biraz hafifletilebilir. En yüksek orana sahip kendi kendine büyüyen fonlar arasında, 2019'daki ulusal devlet fon harcamaları, devlete ait arazi satışlarının ikinci çeyreğinden bu yana iyileşmeye devam etti. Durum 2019'dan daha iyi olabilir. Özel sermayenin uzun bir süre boyunca altyapı projelerine yatırım yapma istekliliğinin düşük olması ve proje yönetimi ve kullanımındaki birçok sorun nedeniyle, PPP proje finansmanı henüz daha başarılı bir işletme modu keşfetmemiştir ve finansman hesabı nispeten düşüktür. Ek olarak, kendine ait fonlar ve diğer oranlar da nispeten küçüktür. Bu durumda, tüm finansman yapısının en dikkat çekici yönleri, doğal olarak standart dışı finansman ve özel borçlardır.
Daha fazla karşılaştırma yapmak gerekirse, tamamlanan altyapı yatırımlarının büyüme oranının standart olmayan finansmanla, özellikle güven kredileri ve emanet edilen kredilerle yakından ilişkili olduğunu ve zaman içinde standart dışı finansmanın yaklaşık dörtte bir gerisinde olduğunu bulmak zor değildir. Bu nedenle standart dışı finansman, altyapı yatırımlarının büyüme hızının belli bir dereceye kadar önemli bir göstergesi olabilir. Bununla birlikte, Kasım 2017'de, Danıştay Mali İstikrar ve Kalkınma Komitesi kurulmuş ve standart dışı finansmanda sürekli bir düşüşe neden olan ve altyapı inşaatını hızlandıran "Finansal Kurumların Varlık Yönetimi İşinin Düzenlenmesine İlişkin Yol Gösterici Görüşler (İstişare Taslağı)" (bundan böyle "Yeni Varlık Yönetimi Yönetmelikleri" olarak anılacaktır) yayınlanmıştır. Yatırım büyümesi zayıflamaya devam etti.
Çin Komünist Partisi 19. Ulusal Kongresi raporu, büyük risklerin önlenmesi ve çözülmesi, hassas yoksulluğun azaltılması ve kirliliğin önlenmesi gibi zorlu mücadelelerde kararlılıkla mücadele edilmesi gerektiğine işaret etti. Merkezi Ekonomik Çalışma Konferansı ayrıca, büyük riskleri önleme ve çözme mücadelesinin odağının, finansal riskleri önlemek ve kontrol etmek, arz yönlü yapısal reformun ana hattına hizmet etmek ve sağlıklı bir mali ve reel ekonomi, finans ve gayrimenkul ve iç mali sistemin oluşumunu teşvik etmek olduğuna dikkat çekti. Kilit alanlardaki riskleri dolaşıma sokun, önleyin ve bunlarla başa çıkın, yasadışı finansal faaliyetleri kararlı bir şekilde durdurun ve zayıf halka denetim sistemlerinin inşasını güçlendirin. 2020 yılında, finansal risklerin önlenmesi ve kontrolünün ve mali denetim sisteminin iyileştirilmesinin, mali denetim departmanlarının temel görevleri olmaya devam edeceği öngörülebilir.Standart dışı finansmanda önemli bir artış ve altyapı yatırım büyümesinde bir toparlanma olasılığı düşüktür.Bu, 2020'deki yol yapımını belirlemektedir. Mali tarafın önemli ölçüde iyileşmesi zor.
Özel borçla ilgili iki temel sorunu keşfedin
Resim, yeni teminat kredilerinin ve yeni emanet edilen kredilerin aylık değerini ve yıllık bazda altyapı yatırımı kümülatif miktarını göstermektedir (birim: 100 milyon yuan,%)
Krediler küçülmeye devam ettikçe ve standart dışı finansman denetimini büyük ölçüde serbestleştirmek zor olduğundan, özel tahviller hedeflenen kaldıraç için birkaç "musluktan" biri haline geldi. Özel borcun etkisini tartışmak iki açıdan başka bir şey değildir: Birincisi, özel borcun sermaye olarak kullanıldığında ne kadar finansman sağlayabileceği, ikincisi ise 2020'de ne kadar özel borç çıkarılacağıdır.
İlk soruya gelince, Haziran 2019'dan bu yana, Danıştay'ın yerel yönetim özel tahvillerinin uygun ana proje sermayesi olarak onaylanmasını inceledikten ve onayladıktan sonra, piyasa daha iyimser beklentiler yarattı.Genellikle altyapı yatırımlarının büyüme oranının% 6 ile toparlanacağına inanılıyor. % 10. Gerçek durum, 2019'un ikinci yarısında altyapı projelerine yapılan yatırımların büyüme hızının önemli ölçüde iyileşmemesidir.Bu bir kez daha bir sorunu doğruladı, yani altyapı fonlarının mevcut sıkıntısı sermaye oranı eşiği ile belirlenmiyor. Bu durumda ister sermaye olarak kullanılabilecek özel borç olsun, ister 3 Kasım 2019 Ulusal Düzenli Toplantı karayolu inşaat sermayesi oranını düşürür, altyapı inşaatında hedeflenen artış daha çok altyapı finansmanının "arka kapısını" açmak ve finansman sağlamaktır. Belirli yapısal destek, kaldıraçlanabilecek toplam fon miktarının üst sınırını yükseltmiştir ve fonların altyapı projelerine "ön kapıdan" akışı, tüm piyasanın kredi daralması bağlamında hala zordur.
Ayrıca ankete göre, şu anda birçok yüksek getirili ücretli yol inşaatı projesi için gerçek sermaye oranı, proje onayı yoluyla finansman elde etmek için% 40'ı aşıyor Sermaye oranını düşürmenin bu tür projeler için çok sınırlı faydası var. Bu nedenle, 2020'de, ister mevcut mevcut kaldıraç oranındaki mevcut yönlü artış, ister kaldıraç oranının gelecekteki genişlemesi ve artışı olsun, özel borçlara odaklanıldığında, altyapı fonlarının genel etkisi daha fazla destekleyici olacaktır.
İkinci soruya gelince, 2020'deki özel borç miktarını tahmin etmek daha zor ama şu anda iki olumlu nokta var. Birincisi, artan döngüsel ayarlamalar bağlamında, 2020'deki toplam özel borç miktarı artmaya devam edebilir. Son birkaç yıldaki büyüme oranına ilişkin olarak, bazı piyasa görüşleri, 2020'de toplam özel borç miktarının 3 trilyon yuan'ı aşacağına inanıyor. İkincisi, 2020'nin ilk çeyreğinde, özel tahvil ihraç ve uygulaması giderek netleşecek. Aralık 2019'un başında, Maliye Bakanlığı Bütçe Departmanı, 2020 için bazı yeni özel borç limitleri için 1 trilyon yuan avans verdiğini duyurdu. Özel tahvil kotasının bu kısmının peşin serbest bırakılmasının önemi, 2020 yılının ilk çeyreğinde döngüsel karşıtı ayarlama ve artırma politika tonunu devam ettirmek ve özel tahvil ihracının ilerlemesini sağlamaktır. Geçtiğimiz birkaç yılda, özel tahvil ihraçlarının zahmetli süreci nedeniyle, yerel yönetimden özel tahvil beyanı ile nihai ihraç ve uygulama arasında görece uzun bir gecikme yaşanmıştır.Bu kez 2020 yılında ihraç edilen özel tahvil miktarı önceden ihraç edilecektir. Onay süreçlerinin hızlanması, 2020'nin ilk çeyreğinde özel tahvil kotalarının normal olarak çıkarılması sağlanarak, yıl boyunca özel tahvil ihracı hızlandırılmıştır.
Resim, yerel yönetim özel tahvillerinin yıllar içinde ihraç kotasını göstermektedir (birim: trilyon yuan)
Resim yerel yönetim özel tahvillerinin beyan ve ihraç sürecini göstermektedir.
Genel olarak, 2020'de, özel borçların uygulanması ve başlangıç noktası olarak altyapı sermayesinin azaltılması ile döngüsel karşıtı düzenlemeler, daha çok yapısal bir destek niteliğindedir. Asıl, finansman yeteneklerini geliştirmek ve "arka kapıyı" açmaktır. Bununla birlikte, fonlamanın önemli ölçüde rahatlatılması, yeni varlık yönetimi düzenlemelerine göre daha zor olan "ön kapıyı" da açmalıdır. Bu nedenle, mevcut ters döngüsel uyum politikaları temeli desteklemede daha önemli bir rol oynamıştır.Yol inşaat fonları 2020'de iyi bir başlangıç noktasına sahip olabilir, ancak yıl boyunca sürekli iyileştirme daha fazla döngüsel uyum gerektirmektedir.
(Yazarın birimi: Guotai Junan Futures)
Kaynak: Günlük Vadeli İşlemler
Daha fazla finansal bilgi için Tonghuashun Finance WeChat Resmi Hesabını (ths518) takip edin
