Bir Servet Çemberi Arkadaş · David Abramson | Küresel sermaye piyasalarında V şeklinde bir tersine dönüş olacak mı?
Riskli varlıkların fiyatı hızlandıkça, politika yapıcılar 2008-2009'a benzer bir aktif teşvik başlatıyorlar. Kesin dönüm noktasını belirlemeye çalışmak boşuna olsa da, bu önlemler gerçekten de tarihte V şeklinde bir piyasa yörüngesine yol açabilir.
Kararımızı sorunlu kılan nedir? Yeni koronavirüsün tamamen kontrolünü kaybetmesine ek olarak, kurumsal kredi piyasası sorunları da izleme listemizin başında geliyor.
Petrol de geniş bir dip aralığına yaklaşıyor olabilir, ancak tam olarak en düşük noktayı belirlemek şu anda zor. Yükselen doların ve pervasız satışın neden olduğu kısa vadeli şoka rağmen, altın cazip olmaya devam ediyor.
Önceki V şeklindeki trendle benzerlikler
Yazar, riskli varlıkların mevcut çöküşünün nedenlerinin geçmişten farklı olduğuna inanıyor. Son günlerde, ABD dolarına ek olarak, güvenli liman varlıkları bile, muhtemelen zorunlu tasfiye ve kaldıraç kaldırma nedeniyle sert bir şekilde vuruldu. Yine de birçok benzerlik var: Fed'in faiz indirimlerine, 1998-1999, 2001-2002 ve 2008-2009'daki faiz indirimlerinden sonra V şeklindeki piyasa trendlerini oluşturmaya yetecek finansal destek eşlik etti. Krizin sona ermesinden sonra piyasa Düşük tutun (Şekil 1):
Yatırımcı duyarlılığı son derece kötümserdir (Şekil 2). Hisse senedi piyasası risk primi 2011'in en yüksek seviyesine yakın olmasına ve 15,8 olan S&P 500 P / E oranının yedi yılın en düşük seviyesinde olmasına rağmen, piyasa tahmincileri hala borsanın aşağı doğru hızlanacağı sonucuna varıyor.
Satış panikliyor. S&P 500 Endeksinde en iyi performans gösteren 11 sektör, yıl içinde% 20 düştü (Şekil 3). Devlet tahvil fiyatları bile geçen hafta düştü.
Önceden hayal bile edilemeyen mali teşvik planı, mevcut krizde neredeyse tartışmasızdır. Almanyanın isteksizliği, AB tahvillerinin ihraç edilmesine açık oldukları yönündeki haberlerle hızla değişti. Başkan Trump ve Kongre, her iki tarafın da desteğiyle bir hükümet teşvik paketine ulaştı. Kanada hükümeti 57 milyar ABD doları (82 milyar Kanada doları) değerinde bir paket açıkladı. Çin'in maliye ve para politikaları da olumlu ve destekleyici politikalar gösteriyor.
Merkez bankaları gevşeme politikalarını koordine ediyor ve likiditenin kurumasını önlemeye çalışıyor. Daha genel olarak, geleneksel para stratejilerini küresel mali krizden daha hızlı aşmaya istekliler. Amerika Birleşik Devletleri'nde negatif faiz oranlarının bir politika aracı olmasını beklemiyoruz çünkü bankalar üzerinde ciddi yan etkileri olacak (Şekil 4) ve aynısı Euro bölgesi ve Japon bankalarının kar durumu için de geçerli. Ancak Fed'in piyasa likiditesi kötüleştiğinde şirket tahvilleri satın almak da dahil olmak üzere pek çok geleneksel olmayan seçeneği vardır.
Kıyaslama senaryomuz, risk varlıklarının "daha önce olduğu gibi" V şeklinde bir yörünge izlemesi, ancak kesin zamanlama yargılanamamasıdır. Paniği tetikleyen potansiyel şoklar zaman zaman farklıdır, ancak 1998, 2001 ve 2008'de olduğu gibi, bu tür şoklar geçici gibi görünmektedir ve güçlü politika gevşemesi ile hafifletilecektir.
Salgın hızla yayılsa da, yetkililer sert önlemler alır almaz, hastalığın yayılması iyi tanımlanmış bir "eğri" izleyecektir. Çin, Güney Kore ve Singapur gibi teyit edilen enfeksiyon oranının zirveye çıktığı ülkelerde salgın eğilimi sona eriyor. Hemen hemen tüm yeni Çin davaları yurt dışından ithal edilmektedir. Nisan ayında bir ara, Doğu Asya'nın çoğu normale dönmelidir. Ek olarak, 50 yaşın altındaki insanların ölüm oranı (ABD işgücünün% 76'sı) influenzadan önemli ölçüde yüksek olmasına rağmen, mutlak ölüm oranı çok düşüktür. İyi tıbbi sistemleri olan veya enfeksiyonu durdurmak için katı kısıtlamalar uygulayabilen ülkeler çok daha düşük bir ölüm oranına sahiptir. Amerika Birleşik Devletleri'nde büyük bir belirsizlik faktörü var, hastalığın yayılması mı, yoksa özel tıp sisteminin nasıl tepki vereceği hala belirsiz.
Piyasaya duygular hakim olduğunda, hiçbir şey zamanı seçmemize yardımcı olamaz. Her paniğin dibi farklıdır, temellere odaklanırken riskleri yargılamak ve ölçmek gerekir. Koronavirüs salgını öncesindeki en popüler hisse senetlerinin zaman testinden geçmiş olabileceğini söyleyebiliriz: gayrimenkul hisse senetleri, yüksek getirili hisse senetleri ve teknoloji hisse senetleri. 1998-1999'daki aşırı likidite deneyimine bakıldığında, bu hisse senetlerinde balonlar var. potansiyel. Daha genel olarak konuşursak, genellikle panik satışlarının azalmasından sonra olan şey, başlangıçta en fazla yükselen büyük, iyi likit hisse senetlerinin tüccarlar onları kolayca satın alabilmeleridir, ancak değer yatırımcıları geri döndükçe, mavi çipli hisse senetleri yakalayacaktır.
Yatırımcılar, yatırım stratejilerini V şeklinin altını kavramaktan ayırmalıdır. Yatırımcılar paniğe kapıldıklarında ve açığa çıkanlar bir araya geldiğinde, fiyat değerden ayrışır. Bu, özellikle hisse senetleri uzun vadeli bir varlık olduğu için uzun vadeli yatırımcılar için bir fırsat yaratır. Nakit ve dengeli bir portföyü olan yatırımcılar için, piyasa çöktüğünde öz sermaye riskini artırmanızı öneririz. Elbette, fiyatlar satılmaya devam ettiği için duygusal tepki tam tersidir.
Sonuç olarak, Çin pazarının yeni vakaların zirvesinden beri iyi performans gösterdiğini düşünürsek, temel senaryomuz V şeklinde bir toparlanma ve tabii ki bunu başarmak birkaç ay alabilir.
V'nin ortaya çıkmasını ne engelleyecek?
Piyasanın dibe ne zaman ulaşacağı belirsiz olsa da, gösterge senaryosu riskli varlıkların fiyatında V şeklinde bir toparlanmaya ayarlandı. Bu durumda kuyruk riski de büyüktür. V şeklindeki trendi altüst etmenin üç büyük riskine çok dikkat ediyoruz:
İlki virüs riskidir. COVID-19 virüsü hızla yayılır ve SARS veya Ebola'dan çok farklıdır. İkincisi daha az bulaşıcıdır, ancak daha patojeniktir. Tüm ülkelerin hükümetleri, salgının tam salgınının önüne geçmek için aktif adımlar atması gerekiyor, ancak ABD yetkilileri hala geride. Risk, iletimi kontrol etmek için Çin tarzı sıkı bir mühür benimsemeye ihtiyaç duymaları ve bu da piyasayı daha fazla panik haline getirecek. Aynı zamanda, COVID-19 tüm demografik, ekonomik ve finansal riskler genelinde yüksek bir ölüm oranı haline gelirse, mevcut risklerden çok daha ciddi siparişler olacaktır. Bu risk ölçülemezdir ve ancak gerçekler ortaya çıktıktan sonra ortaya çıkacaktır. Ek olarak, enfeksiyon ile semptomların ortaya çıkması arasında uzun bir gecikme vardır, bu da virüsün tespit edilmeden hızla yayılmasına izin verir. Bu nedenle Kuzey Amerika'da hala hızlanıyor, bu nedenle yeni vakalar azalmaya devam etmeden önce büyük bir risk var. Bununla birlikte, hastalığın son üç ayda en az 166 ülke ve bölgeye yayıldıktan sonra daha ölümcül hale geldiğine dair bir gösterge yok.
Kredinin ardından . Küresel mali krizden sonra kurumsal borçlardaki artış, tüketicilerin borçlanma istekliliğindeki devam eden düşüşle tam bir tezat oluşturuyor (Şekil 5). Virüs salgınından önce, bankalar kredi standartlarını çoktan sıkılaştırıyordu ve 1. Kademe Piyasa Yapıcı Kredi Standardı (PDCF) yatırım dereceli tahvilleri kabul ediyordu ancak önemsiz tahvilleri kabul etmiyordu. Yatırım sınıfı (IG) şirket tahvillerinin büyük bir kısmı, tüm bunlar bitmeden önemsiz dereceli (HY) tahviller haline gelecektir. Kaldıraçlı krediler (LL) de izlenmelidir Kısa vadeli faiz oranları artık önemli ölçüde düşürülmüş olsa da, yatırımcılar yine de bundan kaçınmayı seçmektedir. Bu, risk durumundaki önemli farklılıklara rağmen IG, HY ve LL'nin neden aşağı yukarı aynı ölçüde azaldığını açıklar (Şekil 6).
Yüksek riskli borçlular için bile, kredi baskısının üç nedenden ötürü "sadece" kuyruk riski olduğuna inanıyoruz. Her şeyden önce, yetkililer kesinlikle piyasaya likidite enjekte edecek ve küresel mali kriz sırasında yaptıkları gibi ne pahasına olursa olsun açık bir taahhütte bulunmaya hazırlanacaklar, ancak bu sefer likidite tükenmesine daha hızlı tepki verecekler. (Şekil 7). Fed'in bunu yaptığını gördük.
İkincisi, yüksek getirili enerji şirketi tahvilleri yalnızca beş yıl önce karıştırıldı, bu nedenle tüm varlık sınıfını etkileyeceğine inanmak zor (Şekil 8). Üçüncüsü, Fed Aralık 2018'de faiz artırımından Temmuz 2019'da faiz indirmeye geçtiğinde, kaldıraçlı kredi piyasasındaki balon bastırıldı. Buna ek olarak, bankalar en yüksek düzeyde CLO'lara sahiptir Bu CLO'lar, genellikle AAA veya AA olarak derecelendirilen paketlenmiş LL'lerden oluşur ve bu nedenle sistem riskini azaltır.
Ek olarak, stimülasyon işe yaramazsa ne yapacağımızı düşünmeliyiz. Özel sektörün sıkılaşmasıyla birlikte, maliye politikası, boşluğu doldurmak ve en çok etkilenen özel sektör için alt riskten korunma (satım opsiyonları gibi) sağlamak için aktif olarak harekete geçmektedir. Ancak, benzeri görülmemiş bir panik karşısında bu iki temel varsayımı gerektiriyor: Birincisi, tüketiciler ve şirketler kendi harcama kesintilerinin kısır döngüsüne girmeyecekler; ikincisi, büyük bir bütçe açığı durumunda tahvil piyasası çökmeyecek.
Şu anda, kurumsal ödeme gücü riskini azaltarak ve işçileri işten çıkarmadan koruyarak ekonomik durgunluğu frenlemek için en etkili önlemler açık olmaktan uzaktır. ABD dolarının doğrudan ihraç edilmesi talebi geçici olarak artırabilir, ancak şirketin uzun vadede ayakta kalmasını garanti edemez. Hükümetin, yenilenmesi zor şirketlere sınırsız kredi sağlamak için güvenilir kredi onayını kullanması gerekebilir.
Şimdiye kadar bunlar makul varsayımlar, çünkü son küresel mali krizin aksine, özel tasarruflar şu anda bol, enflasyon yok ve hanelerde, bankalarda veya emlak sektöründe neredeyse hiç dengesizlik yok.
Kısacası, en azından hükümet, kredi açlığı çeken şirketlere açık koruma sağlayana kadar, kurumsal kredi riski salgınları olasılığı, izlediğimiz kuyruk riskleri listesinin başında geliyor.
Petrol ve altın dinamikleri
Petrol fiyatlarındaki düşüş, zaten ucuz olan enerji stoklarını daha da ucuzlattı. Şekil 9, enerji stoklarının bu yıl şimdiye kadarki en kötü performans gösteren S&P 500 bileşen stokları olduğunu göstermektedir. Önümüzdeki 18-24 ayda düşük ham petrol fiyatları sürdürülemez olduğu için enerji stoklarının iyi performans göstereceğine inanıyoruz.
Ancak bu yükseliş görünümü önümüzdeki 3 ila 6 ay için geçerli değil. Önceki özel uyarıda, sigorta Rusya ve OPEC'i üretim kesintilerinin hızına göre tutmak olsa da, Aramco halka arzından sonra yeterli likidite elde ettikleri için Suudi Arabistan'ın pazar payı kapma mücadelesinin biraz zaman alabileceğini belirtmiştik. Ve birçok yönden yararlanın. Bu faydalar arasında ABD kaya gazı finansmanının ve sermaye harcamalarının azaltılması, büyük rakibi İran'a baskı yapılması ve her zaman benzin fiyatlarını düşürmek isteyen Trump'ın hoşnut olması yer alıyor.
Genel olarak, önümüzdeki bir veya iki çeyrekte, talep ve arz yönlü faktörler petrolün düşmesine neden olacaktır. İyi haber şu ki, enerji piyasası kendini onarıyor. Petrol fiyatları mevcut düşüşün yakınında kalırsa, arz daha düşük ayarlanacak ve talep daha yüksek ayarlanacaktır. Ancak bu, yatırımcıların hemen satın almaları gerektiği anlamına gelmez.
Altın, pandemi merkez bankalarını fiat para birimlerini riske atmaya zorladığı için panik satın almayı dört gözle bekleyen boğaları hayal kırıklığına uğrattı. Şaşırmadık ... Beklediğimiz şey, patlayıcı bir yükseliş değil, istikrarlı bir yükseliş trendi. Hisse senedi risk primi arttığında ve ABD doları değer kaybettiğinde, en çok altının geri dönmesi bekleniyor (Şekil 10). Virüs krizi zirveye ulaştığında, birincisi yüksek kalacaktır, ancak ikincisinin riskten korunma ihtiyaçları hızla tersine çevrilmelidir. Diğer bir deyişle, aşırı likidite, krizdeki büyük dalgalanmalar nedeniyle dibe vuran tipik piyasa davranışıyla birleştiğinde, altın için tatlı nokta öndedir.
Sonuç olarak, ham petrol fiyatlarının ve enerji stoklarının önümüzdeki 18-24 ayda keskin bir şekilde artacağına inanmamıza rağmen dipten satın almak için henüz çok erken. Altın hem döngüsel açıdan hem de uzun vadeli bir zaman diliminde çok çekicidir.
