Haitong Menkul Kıymetler: L şeklindeki ekonomi neden istikrar kazandı ve hangi reformları dört gözle beklemeye değer?
Kaynak: Jiang Chao Macro Bond Research İD: jiangchao8848
2019'da Çin'in ekonomik büyümesi yaklaşık 29 yılda rekor düşük seviyeye ulaştı. 2018'in ikinci çeyreğinden bu yana, Çin'in GSYİH büyüme oranı art arda yedi çeyrek boyunca düştü veya aynı kaldı. Şu anki noktada duran pazarın en büyük endişesi şudur: Ekonomi 2020'de istikrar kazanabilir mi?
1. Artan kaldıraç, katlanmalara ve dönüşlere sahiptir
Bu soruyu cevaplamak için, mevcut ekonominin karşı karşıya olduğu kısıtlamaları ve potansiyelleri anlamamız gerekiyor.
Bize göre, en büyük kısıt borçtan kaynaklanıyor. Çoğunlukla Çin ekonomisinin yatırım tarafından yönlendirildiğini ve yatırımın diğer tarafının finansman olduğunu söylüyoruz.Finansman genişlemesinin potansiyeli ve kısıtlamaları, ekonomik büyümeyi etkileyecek olan yatırımı belirleyecektir.Borç en yaygın finansman yöntemidir.
Bank for International Settlements (BIS) hesaplamasına göre 19 Haziran sonu itibarıyla Çin'in makro kaldıraç oranı% 261,5'e ulaştı. Geriye dönüp bakıldığında, Çin'in makro kaldıraç oranı 2009'dan önce% 150'nin altında sabitlendi ve hızlı artış esas olarak son on yılda meydana geldi. Peki son on yılda ne oldu?
Son on yılı şu şekilde özetliyoruz: üç kat kaldıraç. Sosyal finansman, makro ekonominin en önemli öncü göstergesidir. Sosyal finansın büyüme hızının öncülük ettiği son on yıl perspektifinden, ekonomik büyüme üç iniş ve çıkış yaşadı. Sosyal finans büyümesinin iniş çıkışlarının arkasında şirketler var, hükümet Üç kuruluş ve bölge sakinleri de kaldıraç oranını artıracak. Ardından, bu üç kaldıraç oranının sürecini ve etkisini gözden geçireceğiz.
İlk defa 2009 ve 2010'da şirketler kesiminde kaldıraç artışı oldu. 4 trilyonluk teşvikin getirilmesi ekonomiyi canlandırdı ve büyüyen bir sermaye piyasasını beraberinde getirdi, herkesin etkilendiğini düşünüyorum, burada spesifik süreci başlatmayacağız. Özetle, o dönemde borç para alan Çin şirket departmanlarıydı. Sonuçlara göre, 2009 yılında imalat yatırımının fiili büyüme oranı, 30 % Yukarıda ve 2009 ve 2010'da kısa vadeli ekonomik toparlanmayı sürdürdü. Ancak iyi günler uzun sürmedi. 11 yıl sonra kapasite fazlası, imalat yatırımlarının fiili büyüme oranının düşmeye devam etmesine neden oldu ve bu da başka bir ekonomik gerilemeye yol açtı.
Bu kez artan kaldıracın bedeli, şirketler kesiminin yüksek borç ve kapasite fazlası gibi sorunları olmasıdır. 2008'den önce, Çin'in kurumsal sektörünün ortalama yıllık yeni toplam finansmanı yalnızca 2 trilyon RMB idi, bu da 2009'dan sonra 7 trilyon RMB'ye yükseldi ve 12 yıl sonra 10 trilyon RMB'ye yükseldi ve o zamandan beri temelde bu seviyede istikrar kazandı. Bunlar arasında kamu iktisadi teşebbüslerinin borç yükü daha ağırdır.Sanayi kamu iktisadi teşebbüslerinin belirlenen büyüklüğün üzerindeki aktif-pasif oranı 2007'de% 56,5'ten 2013'te% 62,3'e yükselirken, özel teşebbüslerin aktif-pasif oranı aynı dönemde% 58,4'ten% 54,0'a gerilemiştir. Yüksek borçlanma ve kapasite fazlası bağlamında, yatırım büyümesi sınırlıdır.Kurumsal sektördeki imalat yatırımlarının büyüme oranı 2011'de% 31,8'den 2016'da% 4,2'ye gerilemeye devam etmiştir.
İkinci kez 12, 13 yıl hükümet Departman borçlanma. 12 ve 13 yıl içinde, standart dışı finansman gelişmeye başladı ve güven kredilerinin büyüme oranı yılın başında% 18'den 2013'ün ortasında% 100'ün üzerine çıktı, bu da toplam sosyal finansmanın büyüme hızında bir toparlanmaya yol açtı. Vakıf kredileri o yıl ağırlıklı olarak bankalar tarafından bilanço dışı olarak sağlandı hükümet Finansman platformunun standart dışı proje finansmanı ve hükümet 2012 ve 2013 yıllarında kısa vadeli ekonomik istikrar için önemli bir itici güç olan altyapı yatırımlarının büyüme oranı 2012'nin başında -% 0,5'ten 2013'ün ortasında% 25'e yükseldi. Ama aynı güzel zamanlar uzun değil, 2013'ün ikinci yarısı hükümet Başlat Düzelt Standart olmayan finansman ile ekonomi 14 yıl sonra tekrar gerilemeye başladı.
Bu sefer kaldıraç oranını artırmanın bedeli, hükümet Sektör artan borç oranları ve gizli borçlar gibi sorunlar yaşadı. 2008'den beri Çin hükümet Borç oranı% 14'ten% 50'nin üzerine çıkmaya devam etti. İlk artış, düzensiz finansman platformu kredilerinden kaynaklanıyordu. 12 yıl sonra, artış platformu güven kredileri ve kentsel yatırım tahvillerini finanse etmekten kaynaklanıyordu. hükümet Borç denetiminin ardından 15 yılda başlatılan 3 yıllık 13 trilyon borç yenileme planı, hükümet Uyum için daha büyük bir kaldıraç eklendi. 15-17 yıl içinde, finansman platformları hala yerel hükümet Finansman için kredi desteği, bazıları düzensiz hükümet Satın alma ve SAGP gibi finansmanın geri ödemesi hala mali fonlara bağlıdır. hükümet Böylece "gizli borç" oluşur. 17 yıldır tahmin ediyoruz hükümet Kadar gizli borç 30 .6 trilyon yuan.
Üçüncü kez 15-17'de konut sektörü borçlanması oldu. Bu sefer kaldıraç ekleme hissinin "unutulmaz" olduğu söylenebilir. 11 yıl sonra, Çin'in demografik yapısı bir dönüm noktası gördü, ancak birinci ve ikinci kademe şehirlerdeki konut fiyatları 2015 ve 2016'da beklenenden daha fazla arttı ve Çin'in 2016 ve 2017'deki gayrimenkul satışları, demografik yapı, kentleşme oranı ve diğer temel unsurlardan bağımsız olarak art arda iki yıl boyunca patladı. , Ev almak için ödünç alan bütün insanlardan gelir. Gayrimenkul satışlarındaki önemli artış sayesinde, gayrimenkul yatırımlarının büyüme hızı da olumsuzdan olumluya dönmüş ve ekonomik istikrarın sağlanmasına önemli katkılar sağlamıştır. Ancak, para ve kredi sıkılaşmaya devam ederken, ekonomi de 18 yılda yeniden düşüşe geçti.
Bu artan kaldıraç turunun fiyatı, konut sektörünün borçlanma kapasitesinin üst limite yakın olmasıdır. 2015 yılında, konut sektörünün yıllık yeni borcu 4,6 trilyon yuan iken, 2016'da 7,1 trilyon yuan'a yükseldi ve 2017'de 8 trilyon yuan'a ulaştı. Konut sakinleri, alışılmadık derecede hızlı bir oranda kaldıraç oranını artırıyor. 14 yıl önce, ticari konut satışlarında konut ipoteklerinin oranı temelde sabitti. 30 % Altında, ancak 15 ve 16 yılda hızla% 36.6 ve% 50.1'e yükseldi. Marjinal kaldıraçtaki hızlı artış, borç gelirinin yükselmesini sağladı. Şu anda, ikamet edenlerin harcanabilir gelirindeki hanehalkı borcunun oranı% 90'ı aştı; bu, Amerika Birleşik Devletleri ve Japonya'nın düzeyine eşdeğerdir, bu da konut sektörünün borç artırma kapasitesinin üst sınıra yakın olduğu anlamına gelir.
Özetle, son on yılda, üç turda borçları artırdık ve üç turda kaldıraç oranımızı artırdık. İşimizden sonra, hükümet Ekonomi, sakinlerle kaldıraç oranını artırarak orta-yüksek hızlı bir büyüme kaydetti. Finansman büyüme hızı her arttığında, ekonomi yukarı doğru hareket eder ve finansman büyümesi azalır, ekonomi aşağı doğru hareket etmeye başlar. Ancak 10 yıllık borçlanmanın ardından, toplam borç oranımız tarihi bir zirveye ulaştı ve şu anda ABD subprime mortgage krizinin patlak vermesinden önceki seviyeye yakın ... Bu, uzun vadeli borç döngüsünün zirvesine ulaştığımız ve başka bir yol düşünmemiz gerektiği anlamına geliyor. geliştirilmesi.
2. Kaldıracı sabitleyin ve hareket edin
Arz yönlü yapısal reform 2015'in sonunda başladı. Son beş yılın ana politika çizgisi olarak, sadece ekonomik iniş ve çıkışlara hakim olmakla kalmadı, aynı zamanda üç büyük kuruluşun varlık ve yükümlülükleri üzerinde de derin bir etki yarattı. Bölüm bazında analiz edelim.
Birincisi, şirket sektörü: kamu iktisadi teşebbüsleri aktif olarak kaldıracı azaltırken, özel teşebbüsler pasif olarak kaldıracı arttırır.
Artan kaldıraçtan fazla kapasiteye. 2010'dan sonra, Çin'in endüstriyel işletme sektörü bir bütün olarak nispeten ciddi bir kapasite fazlası sorunuyla karşı karşıya kaldı ve kapasite kullanım oranı da hızla düştü. Merkez bankası tarafından açıklanan 5.000 sanayi kuruluşunun ekipman kapasite kullanım düzeyi endeksi de 2010'un dördüncü çeyreğindeki yüksek olan% 43,8'den 2016'nın ilk çeyreğinde% 35,2'ye geriledi. Arz-talep ilişkisindeki bozulma aynı zamanda satış marjlarında da bir düşüşe neden oldu ve sonuçta yavaş kar büyümesine yol açtı.
Kapasite kaybından, stoktan çıkarmadan kar geliştirmeye. 16 ve 17 yıl içinde, kapasite azaltma ve envanter çıkarma işlemleri art arda başlatıldı. Arz daralması ve talep artışı, endüstriyel arz ve talep modelini önemli ölçüde iyileştirdi.Aynı zamanda, endüstriyel ürün fiyatlarında da önemli bir artış getirdi. İkisi birlikte, endüstriyel kurumsal karların toparlanmasını sağladı. 16, 17 ve 18 yıllarında belirlenen büyüklüğün üzerindeki sanayi kuruluşlarının kâr büyüme oranları sırasıyla% 8,5,% 21 ve% 10,3 olurken, 14 ve 15 yıllık düşüşü silip süpürdü.
Devlete ait işletmeler: Kâr artışından bilanço onarımına. Ancak endüstriyel kârların büyümesi eşitsiz. Hammadde sanayii kapasite aşımını azaltmada ana güçtür ve aynı zamanda hammadde fiyatlarındaki artıştan en çok yararlanan sanayidir.Her bir üst sektörün kâr artışı, ilgili endüstriyel ürünlerin fiyat artışı ile yüksek oranda ilişkilidir. 18 yıla kadar, çelik, inşaat malzemeleri, kimya endüstrisi, kömür ve petrol çıkarımı dahil olmak üzere beş ana endüstri, endüstriyel kar büyümesine% 80'e yakın katkıda bulundu.
Yukarı akım endüstrisinde, devlete ait varlıkların kesinlikle baskın olduğunu, bu nedenle devlete ait işletmelerin büyük fayda sağladığını belirtmek gerekir. Devlete ait sanayi kuruluşlarının kâr büyüme oranı 2015'te% -21,9'dan 2016'da% 6,7'ye yükseldi ve 2017'de% 45,1'e yükseldi. Artan karlılık, devlete ait işletmelerin kaldıraç oranını düşürmesine izin verdi ve aktif-pasif oranı 2015'teki% 61,9'dan 2018'de% 58,7'ye düşmeye devam etti.
Özel teşebbüsler: "Survivor sapması" ve kar marjı küçülüyor. Kapasite fazlası azaltmanın özel işletmeler üzerinde iki etkisi olmuştur. İlk olarak, eski üretim kapasitesine ve çevre koruma standartlarına sahip çok sayıda özel işletme kapatıldı. Örneğin, belirlenen büyüklüğün üzerindeki sanayi kuruluşları arasında, özel işletmelerin kar büyüme oranları 2017 ve 2018'de sırasıyla% 11,7 ve% 11,9 idi ve bu oran sabit kaldı. Ancak, özel teşebbüslerin 2016'dan 18'e kadar olan toplam karları sırasıyla 2,43 trilyon, 2,38 trilyon ve 1,71 trilyon idi ve her geçen yıl azalıyordu. Bu fenomenin nedeni, kapatılan özel işletmelerin artık endüstriyel işletmelerin istatistiklerine dahil edilmemesidir, bu nedenle karşılaştırılabilir kalibre örneklerinin sürekli olarak azaltılmasıdır.
İkincisi, özel girişimler esas olarak endüstrinin orta ve alt kesimlerinde yoğunlaşmaktadırlar Hammadde fiyatları yükselmektedir ki bu, üst endüstri için gelirde bir artış, ancak orta ve alt endüstriler için işletme maliyetlerinde bir artıştır. Envanter çıkarıldıktan sonra, konut fiyatları ve arsa fiyatları keskin bir şekilde yükseldi, bu da dönem boyunca harcamalarda artışa neden oldu. Sonunda, özel işletmelerin kar marjı önemli ölçüde azaldı ve kar artışı nispeten sınırlı kaldı.
Özel işletmeler: kredi daralması durumunda kaldıracı pasif olarak artırın. Geçtiğimiz birkaç yıl içinde, Bank of China'nın kredi yapısındaki en büyük değişiklik, özel işletmelerden kamu iktisadi teşebbüslerine doğru olmuştur. Merkez bankası, 16 yıllık kredi tahsis yapısı ile ilgili verileri açıkladı. Artımlı kredi perspektifinden, devlete ait işletme kredisi 14 yıl sonra yükseldi ve özel işletme kredisi küçüldü. 2016'da, kamu iktisadi teşebbüslerinin yeni kredileri 6.9 trilyon yuan olarak hesaplandı,% 78'e ulaştı ve özel işletmeler arttı Krediler sadece 1.5 trilyon yuan olup, sadece% 17'ye tekabül etmektedir. Çin Mali Bilimler Akademisi istatistiklerine göre, 15-17 yıl arasında, devlete ait işletmelerin ortalama finansman ölçeği 715 milyon yuan'dan 2.254 milyar yuan'a yükselirken, özel işletmelerinki 599 milyon yuan'dan 460 milyon yuan'a düştü. "Kamu iktisadi teşebbüslerinin finansmanı kolay ve ucuzken, özel teşebbüslerin finansmanı zor ve pahalı" bağlamında, özel teşebbüslerin kaldıraç oranını artırmaya zorlanmasının getirdiği kredi sıkışıklığı ve özel sınai işletmelerin aktif-pasif oranı 2016 yılında% 50,7'den yükselmiştir. 2018'de% 56,4'e.
İkincisi, konut sektörüdür: birinci ve ikinci katmanlar ağır bir şekilde kaldırılır ve üçüncü ve dördüncü katmanlar hala potansiyele sahiptir.
Birinci ve ikinci kademe sakinler: ev satın almak ve aşırı para harcama gücünü artırmak için kaldıracı artırın. 2015 ve 2016'da birinci ve ikinci kademe şehirlerde konut fiyatları keskin bir şekilde yükseldi. Konut fiyatları gelir artışını çok aştıkça, konut sakinlerinin konut satın alma kaldıracı ve borç-gelir oranları hızla yükseldi. Bunlar arasında, daha ağır borç yüküne sahip sakinler, konut fiyatı-gelir oranı ve tüketimdeki değişikliklerden görülebilen, çoğunlukla birinci kademe ve kilit ikinci kademe şehirlerde yaşayanlardır. Dört birinci sınıf şehirdeki konut fiyatı-gelir oranı 2012'de 17,7 kattan 2017'de 25,0 katına hızla yükseldi. 46 ikinci ve üçüncü kademe şehrin konut fiyatı-gelir oranı 2015 ve 2016'ya kadar biraz düştü ve 2017 ve 18'de sadece hafif yükseldi. Büyük borçlar, 2017 ve 2018 yıllarında birinci ve ikinci kademe şehirlerde tüketim artışında genel bir düşüşe neden olarak sakinlerin tüketim kapasitesini aştı.
Üçüncü ve dördüncü kademe sakinler: Parasal yeniden yerleşim hala tüketim potansiyeline sahiptir. Buna karşılık, üçüncü ve dördüncü kademe şehirlerdeki fiyat artışı, birinci ve ikinci kademe şehirlerinkinden çok daha azdır. Stoksuzlaştırma politikası sayesinde, üçüncü ve dördüncü kademe şehirlerde yaşayanların konut satın almaları, baraka reformlarının paraya dönüştürülmüş yeniden yerleşimiyle desteklenmiştir. Para kazanılan yeniden yerleşim oranı 2014'te% 10'dan 2017'de yaklaşık% 65'e yükselmeye devam etmiştir. Bu nedenle, üçüncü ve dördüncü kademe şehirlerde yaşayanların borç oranı görece düşüktür ve tüketim artış hızı azalmamış, artmıştır. Son yıllarda, "batan piyasa" sonsuz derecede ümit vericidir, bu da dolaylı olarak daha düşük seviyeli kent sakinlerinin borç yükünün nispeten hafif olduğunu ve hala tüketim potansiyeli olduğunu kanıtlamaktadır.
En sonunda hükümet Departman: Merkezi hükümet karları keser ve vergileri düşürür ve yerel yönetimler borçlanmada kısıtlanır.
İlk yarıda arz yönlü reformun özü kapasite ve envanteri azaltmaksa ve orta saha kaldıraçtan yararlanmaksa, ikinci yarının özü maliyetleri düşürmek ve eksiklikleri telafi etmektir. Geniş anlamda, maliyet indirimi yalnızca kurumsal finansman maliyetlerinin azaltılmasını değil, aynı zamanda vergi indirimini ve ücret indirimini de içerir. 18 yıl sonra hükümet Çalışma raporunda, arz tarafındaki yapısal reformlar, "yönetimi devretme ve hizmet verme" reformunu derinleştirme, kurumlar vergisi yüklerini daha da azaltma ve vergi dışı kurumların yüklerini önemli ölçüde azaltma ihtiyacını vurguladı. 17'den 19'a, vergi indirimleri ve ücretlerinin hedef ölçeği her yıl ikiye katlandı, 2017'de 550 milyar yuan'dan 19 yılda 2 trilyon yuan'a yükseldi.
Bir yandan özel sektörün acilen vergi indirimlerine ihtiyacı var. Kurumsal sektörde, devlete ait işletmelerin bilançoları kademeli olarak onarıldı, ancak hammadde, kira, sosyal güvenlik ve ihracat fiyatları ile tarife Orta ve alt kesimlerdeki özel teşebbüslerin kar marjları açıkça düşüktür. Konut sektöründe, birinci ve ikinci kademe şehirlerde yaşayanlar büyük miktarda borç artırdılar ve satın alma gücü aşırı mevduat, tüketim büyümesini beklenenden daha yavaş hale getirdi. İster özel bir işletme, ister birinci ve ikinci kademe sakinleri olsun, sorun gelir tablosunun zarar görmesi ve vergi indirimi ve ücret indiriminin tek seçenek olmasıdır.
diğer yandan, hükümet Vergi indirimi için uygun. 1994 yılındaki vergi paylaşım sistemi reformundan bu yana, mali gelir ve vergi gelirinin büyüme oranı sürekli olarak ekonomininkinden yüksek olmuş ve makro vergi yükünde sürekli bir artışa neden olmuştur. 2016'da KDV reformunun tam olarak uygulanmasının ardından, tüm işlem bağlantıları fatura bilgilerine ihtiyaç duyuyor, bu da vergi denetiminin önemli ölçüde güçlendirilmesine eşdeğer, bu da vergi tabanında önemli bir artışa neden oluyor ve vergi büyüme oranı bir kez daha ekonomik büyüme oranından daha yüksek. Makro vergi yükünün sürekli artması, sadece işletmelere ve sakinlere bir yük getirmekle kalmadı, aynı zamanda vergi indirimleri ve ücretlerinin de temelini attı. İçindeyken hükümet Bölüm içinde yer olmasına rağmen hükümet Borç oranı 2012 ve 2013'te önemli ölçüde arttı, ancak merkezi hükümet hükümet Borç oranı hala düşük ve kaldıraç için yer var.
Özetle, arz yönlü yapısal reformun uygulanmasından sonra, genel kaldıraç oranı stabilize oldu, ancak yapısal değişiklikler meydana geldi. Şirketler kesiminde, kamu iktisadi teşebbüslerinin karlılığı artmış ve kaldıraç oranı da düşmüştür; ancak, özel teşebbüslerin karları azalmış ve pasif olarak kaldıraçları artmıştır. Konut sektöründe, Tier 1 ve Tier 2 şehirlerde ikamet edenler, satın alma güçlerini aşmak için kaldıraçlarını önemli ölçüde artırmışlardır ve tüketim genellikle durgundur; Tier 3 ve Tier 4 şehirler ve altındaki sakinler nispeten düşük borca sahiptir ve hala tüketim potansiyeline sahiptir; hükümet Bölüm, yer hükümet Borçlanma sınırlandırılmıştır ve artan makro vergi yükü merkezi hükümet Önde gelen vergi indirimleri şartlar sağlar.
Üç, farklı bir zayıf iyileşme
Önceki analizden, son on yılda Çin ekonomisinin borç tarafında, temel olarak çeşitli kuruluşlar tarafından borç finansmanı üzerindeki çeşitli kısıtlamaların çeşitli seviyelerinde yansıtılan, dünyayı sarsan değişikliklere uğradığını görmek zor değil. Bizim görüşümüze göre, borç kısıtlamalarının para politikası, maliye politikası ve geçmişten oldukça farklı olan büyümeyi stabilize etme odağı üzerinde derin bir etkisi olmuştur.
Birincisi para politikası ... Yerleşiklerin kaldıraç oranındaki hızlı artış ve konut ve konutta spekülasyon olmaması para politikasının istikrarlı olma eğiliminde olduğunu belirledi.
Sanayileşme çağında, gayrimenkul yatırımları endüstriyel üretimi canlandırır ve bu nedenle istikrarlı büyüme için önemli bir başlangıç noktasıdır. Gayrimenkul yatırım fonlarının yarısından fazlası satış getirilerinden geliyor.Bu nedenle, gayrimenkul satışlarını teşvik etmek için düzenlemelerin gevşetilmesi ve döviz serbest bırakılması geçmişte denenmiş ve test edilmiş bir politika kombinasyonu haline geldi ve bu da tüketimi etkilemeden endüstriyel yatırımı artırabilir. Ancak 2016 ile 2017 arasında geçmişe göre en büyük fark, konut fiyatlarının beklenmedik şekilde artmasıdır. Gayrimenkulün kendisi yatırım amaçlı gayrimenkullere sahip olduğu için fiyatı sadece arz ve talepten değil, aynı zamanda beklentilerden de etkilenir. Geçmiş deneyimler, "konut fiyatlarının sonsuza dek yükseleceği" beklentisini o kadar güçlü hale getirdi ki, konut sektörünün kaldıraç artış hızı son derece hızlı oldu. Sadece iki yıl içinde, konut sektörünün borcu üst sınıra yaklaştı ve bu da hane halkı tüketiminde beklenmedik bir yavaşlamaya yol açtı.
Konut sektörünün bilançosu nasıl tamir edilir? Her şeyden önce kanamayı durdurmak, yani sakinlerin geri dönüş yapmak için kaldıraç kullanmasını önlemek gerekiyor. Birincisi, "konut fiyatları her zaman yükselecek" beklentisini ortadan kaldırmak veya revize etmek. 2016'nın sonunda merkezi ekonomik çalışmayı görüyoruz. toplantı Bu, "spekülasyonsuz barınma ve yaşama" şeklindeki ilk teklifin amacıdır. İkincisi, düzenleme orta derecede sıkıdır ve ekonomik gerileme, kaçınılmaz olarak düzenlemeyi gevşetmek için baskı getirecektir, ancak fikir birliği beklentilerinin oluşmasından kaçınılmalıdır. Yüksek seviye "Konut ve konut spekülasyonu yapılmamalı" önerilerinde bulunurken, "kente uygun politikalar" da vurgulandı ve düzenleme, ekonominin istikrarı ve konut fiyatlarının istikrarı dikkate alınarak daha esnek hale getirildi. Üçüncüsü su baskınına girmemek ve para biriminin artık aşırı olmaması konut fiyatlarının istikrarı için gerekli bir koşuldur.
Para politikası üzerinde "konut ve spekülasyon yapmama" nın derin bir etkisi oldu. Bunun anlamı, para politikasının yalnızca Dikkat Ekonomik büyüme ve enflasyonun da Dikkat Varlık fiyatlarının hem "sosyal finansman maliyetlerinin azaltılması" hem de "konut ve konutta spekülasyon olmaması", yani kurumsal finansman maliyetlerini azaltmaya odaklanan "hedefli faiz indirimleri" uygulanmasını dikkate alması gerekir.
Merkez bankasının, LPR kotasyon mekanizmasını 19 Ağustos'ta reforme ettiğini görüyoruz.Amaç, bankacılık sektöründe bir önceki oligopoliyi kırmak ve rekabete katılacak küçük ve orta ölçekli bankaları devreye sokarak kurumsal kredi faiz oranlarını etkin bir şekilde düşürmektir. Ağustos ve Eylül aylarında kurumsal kredi faiz oranlarına bağlı 1 yıllık LPR faiz oranı düşmeye devam ederken, orta ve uzun vadeli kurumsal kredilerdeki büyüme hızı da yükseldi. Karşılaştırma için, kurumsal kredi faiz oranlarına ilişkin 1 yıllık LPR faiz oranı Ağustos ortasında% 8,31'den Aralık ortasında% 4,15'e düşmeye devam ederken, konut ipotek faizlerine ilişkin 5 yıllık LPR faiz oranı Kasım ayına kadar 5 baz puan düşmemiştir. .
Maliye politikası izliyor, yerel hükümet Kısıtlı borçlanma, altyapının yalnızca bir sonuç olduğu anlamına gelir ve aktif finansmanın odak noktası, vergileri ve ücretleri azaltmaktır.
Geçmişte altyapı yatırımları istikrarlı büyüme için bir diğer önemli araçtı 2013-17'de altyapı yatırımlarının ortalama büyüme oranı% 18'e kadar çıkmıştı. Ve yer hükümet Altyapı yatırımının ana gücüdür. Ancak, mali gücün işlerin gücünden ve GSYİH performans değerlendirme sisteminden açıkça daha zayıf olduğu arka planı altında, yerel yönetimler hükümet Altyapı yatırımlarındaki yüksek büyüme genellikle borçlanma yoluyla sağlanır. Yeni Varlık Yönetimi Yönetmeliğinin uygulanmasıyla gölge bankacılık finansmanı küçülmeye devam ediyor. hükümet Borçlanma tamamen düzenlenmişti. 18 yılda, yeni ve eski kalibreler altında altyapı yatırımlarının büyüme oranı keskin bir şekilde% 3,8 ve% 1,8'e düştü. 19 Kasım'da, sadece hafifçe% 4,0 ve% 3,5'e yükseldi. Şu anda çeşitli hükümet Gayri resmi finansman tamamen düzenlenmiştir ve ayrıca yerel hükümet Borç oranı artık düşük değil, yerlere bakın hükümet Daha fazla kaldıraç için alan çok sınırlıdır ve altyapının sürekli büyümesi yalnızca göz ardı edilebilir.
ve hükümet Borçlanmanın kapsamlı düzenlemesinin de maliye politikası üzerinde derin bir etkisi oldu. Her zamanki "genişlediğinde hükümet "Harcama" proaktif maliye politikası sürdürülemez ve proaktif maliye politikalarının odağı kademeli olarak "vergileri düşürmeye" yöneldi. Bir yandan, 1994 yılından bu yana Çin'in geniş makro vergi yükü artmaya devam etti ve özel sektör üzerindeki baskıyı azaltmak için acilen vergi indirimlerine ihtiyaç duyulmaktadır. Şirketler sektörünün (esas olarak özel işletmelerin) mevcut kar marjları düşüktür ve konut sektörünün satın alma gücü aşırı çekilmiştir.Vergi indirimleri ve ücret indirimlerinin, bu iki sektörün bilançolarını varlık tarafında eski haline getirerek toplam talebi etkin bir şekilde artırması beklenmektedir. hükümet Maliye Bakanı Liu Kunun 13. Ulusal Halk Kongresinin 19un sonunda 15. oturumuna göre vergi indirimleri ve 2 trilyon yuanlik ücret indirimleri duyuruluyor. toplantı Yukarıdaki konuşmaya göre, Ocak'tan 19 Ekim'e kadar 1,97 trilyon yuan vergi ve harç indirimi sağlandı ve tüm yıl için vergi ve harç indirimleri miktarı 2 trilyon yuan'ı aşacak.
İstikrarlı büyümenin başlangıç noktası, gayrimenkul yatırımlarını ve altyapı yatırımlarını teşvik etmekten, imalat yatırımlarını ve tüketimini onarmaya doğru kaymıştır.
Troyka açısından talep yönünden bakıldığında, dış talep ağırlıklı olarak ihracat, iç talep ağırlıklı olarak yatırım ve tüketimdir ve en yüksek yatırım oranı ağırlıklı olarak imalat, altyapı ve gayrimenkuldür. Yatırımı canlandırmak için kullanılan geçmiş borçlanma modelinde, büyümeyi dengelemenin ana odağı gayrimenkul yatırımı ve altyapı yatırımıydı ve büyümeyi dengeleme politikası esas olarak parasal serbest bırakma ve genişlemeydi. hükümet Politika gevşemesinden ekonomik toparlanmaya kadar harcama, iletim süresi yaklaşık 1-2 çeyrektir, neredeyse anlıktır, bu nedenle ekonomi genellikle "V" şeklinde toparlanır.
Ama sakinlerde, hükümet Sınırlı borç bağlamında, bu istikrarlı büyümenin ana odağı imalat yatırımı ve hane halkı tüketimidir. Politikanın gücü açısından bakıldığında, esas olarak pasif tarafında "bilançoyu genişletmek" yerine varlık tarafında "bilançoyu revize etmek", dolayısıyla güç öncekinden daha zayıf. Aktarım yolu perspektifinden bakıldığında, kurumsal katma değer vergisinin azaltılması ve kurumsal karlılığın artırılması, böylece imalat yatırımının artırılması; ikincisi, hane halkı gelir vergisinin azaltılması ve hane halkının gelirinin iyileştirilmesi ve böylece hane halkının tüketiminin desteklenmesidir. Ancak, önceki "ani etkiler" den farklı olarak, vergi indirimlerinden imalat yatırımı ve tüketime aktarım nispeten uzun ve pürüzsüzdür.
Örneğin, vergi oranının indirilmesinden, Amerika Birleşik Devletleri deneyimine göre, genellikle 2-4 çeyrek sürmektedir.Çinli işletmelerin yurtiçi katma değer vergisi oranında resmi indirimin 2018'in ikinci çeyreğinde başladığını, sanayi işletmelerinin ise kar artış oranının arttığını fark ettik. 3 çeyrek iletim süresi gecikmesi ile 2019'un ilk çeyreğinde aşağıya doğru indi. Ek olarak, tarihsel deneyimlerden, kârın dibinden yatırımın dibine kadar yaklaşık bir yıl sürecektir. İkinci ve üçüncü çeyreklerdeki uzun bir dipten sonra, imalat yatırımlarının büyüme oranı gerçekten de 19'un sonunda yükseldi. Bu nedenle, vergi indirimlerinin uygulanmasından imalat yatırımının toparlanmasına kadar, iletim süresi gecikmesi bir buçuk yıldan fazladır ve öncekinden daha kademelidir.
Başka bir örnek olarak, vergi indirimlerinden konut sakinlerinin harcanabilir gelirinin iyileşmesine aktarım, tüketici harcamalarındaki toparlanmaya eşit derecede yavaştır, ancak bu gerçekleşiyor. Tüketim artışının bu turu beklenenden daha fazla yavaşladı.Bunun önemli bir nedeni, sakinlerin ev satın almak için kaldıraç oranını artırması ve bu da isteğe bağlı tüketimde önemli bir düşüşe yol açtı. Ancak, hizmet tüketimini değil, yalnızca fiziksel tüketimi içeren tüketimde kullanılan tüketim mallarının toplam perakende satışlarını genellikle gözlemliyoruz ve örneklem sadece konut sektörü değil ve vergi indirimlerinin tüketim üzerindeki etkisinin iyi bir ölçüsü değil. Ülke sakinlerinin kişi başına harcanabilir gelirinin büyüme oranı açısından bakıldığında, kişi başına harcanabilir gelir büyüme oranı 2018'deki% 8,7'den 2019'da% 8,9'a, kişi başına tüketim harcamalarının büyüme oranı da% 8,4'ten% 8,6'ya yükseldi. Sakinlerin hem gelir hem de tüketim artış oranları toparlandı, bu da sakinler için vergi indirimlerinin etkisini yansıtıyor.
Ve bu nedenle, ekonominin bu turunun ne duracağını ne de "V" şeklinde güçlü bir toparlanma görmeyeceğini ve yüksek olasılığın "L" şeklinde zayıf bir toparlanma olduğunu her zaman vurguladık.
Dördüncüsü, reform temettü hala bekleniyor
Orta ve uzun vadede, gelecekte Çin'in ekonomik büyümesinin itici gücü nereden geliyor? Bize göre, hangi sektörün hala bilanço genişlemesi potansiyeline sahip olduğuna bağlı. Sınırlı borç bağlamında, hükümet Güçlü bir teşvik politikası olasılığı yüksek değil ve 2020'de politikanın odak noktasının teşvikten ziyade reform olmasını bekliyoruz. Reform ve açılım ve inovasyon dürtüsü, tıpkı 19'un sonundaki merkezi ekonomik çalışma gibi, bilanço genişlemesinin iki sorumluluk ve denetim atımını açacaktır. toplantı Belirtildiği gibi, "ekonominin genel rekabet edebilirliğini kapsamlı bir şekilde iyileştirmek için yenilik güdümlü ve reform ve açılımın iki çarkı kullanılmalıdır".
Kurumsal sektör: Devlet iktisadi teşebbüsleri verimliliği artırmakta ve özel işletmeler kuralsızlaştırmaktadır.
Gördük ki, 19 yıldan beri, devlete ait varlıklar ve kamu iktisadi teşebbüsleri reformu bir kez daha çağrı çağrısı yaptı. Nisanın sonu Devlet Konseyi "Devlet Sermayesi Yetkili İşletim Sisteminde Reform Planı" yayınlandı ve Haziran ayı başlarında SASAC yayınlandı " Devlet Konseyi Sermayenin yönetimini daha da teşvik etmek ve devlete ait işletmelerin yetkisini artırmak için Devlete ait Varlıklar Denetleme ve İdare Komisyonu'nun Devlete ait Varlıklar Denetim ve İdare Komisyonu'nun (2019 sürümü) Devlete ait Varlıklar Denetim ve İdare Komisyonu. Kasım ayının başında SASAC art arda "Merkezi İşletmelerin Karma Mülkiyet Reformu için Operasyonel Kılavuz" ve "Merkezi Teşebbüsler Tarafından Kontrol Edilen Borsada İşlem Gören Şirketler İçin Öz Sermaye Teşviklerinde Daha İyi Bir İş Yapmaya İlişkin İlgili Konular" yayınladı. duyuru ". Devlet Konseyi Devlete ait Enterprise Reform Leading Group da üçüncü toplantısını Kasım ayı başlarında gerçekleştirdi. toplantı , Önümüzdeki üç yılın kritik bir tarihsel aşama olacağını vurguladı. Devlete ait girişim reformunun üst düzey tasarımını uygulamak, devlete ait girişim reformu için üç yıllık bir eylem planını derhal incelemek ve formüle etmek ve reform hedeflerini, takvimi ve yol haritasını açıkça ortaya koymak gerekiyor.
Aslında, ister devlete ait varlıkların yetkilendirilmiş işletimi, ister karma mülkiyet reformu ya da borsada kote edilmiş devlete ait işletmeler için öz sermaye teşvikleri olsun, amaç "sermayeyi korumaktır" ve nihai amaç, devlete ait varlıkların değerini korumak ve artırmaktır. Bunlar arasında, devlete ait varlıklar yetkili işlem, hükümet İdari haklardan piyasa varlıklarının haklarına geçiş, karma mülkiyet reformu, devlete ait varlıkların elde tutulmasından devlete ait varlıkların korunmasına ve değerinin artırılmasına dönüşümü gerçekleştirirken, borsada işlem gören kamu iktisadi teşebbüslerinin öz sermaye teşviki, kamu iktisadi teşebbüslerinin işletme verimliliğinin, mal sahiplerinin yokluğu nedeniyle iyileştirilmesini sağlar.
Devlete ait varlıklar ve kamu iktisadi teşebbüsleri reformu özel girişimler için eşit derecede önemlidir. Şu anda, özel işletmeler, özellikle orta akış işleme ve montaj endüstrilerinde, ağırlıklı olarak imalat endüstrisinde dağılmış durumdadırlar. Çeşitli "döner kapılar", "cam kapılar" ve "döner kapılar" varlığından dolayı, pazara erişim, onaylar, operasyon ve teklif verme ile ilgilenirler. Özel teşebbüsler karşısında tüm taraflarca eşitsiz muamelenin oluşması, hizmet sektöründeki özel teşebbüs oranını görece düşük hale getirmiş, bu sadece kar marjlarındaki artışı sınırlamakla kalmayıp, aynı zamanda ekonomik yapının dönüşümünü de engellemektedir.
2018 yılı Kasım ayı başlarında özel teşebbüsler konulu sempozyumda, altı alanda politika ve önlemlerin uygulanması gerektiği vurgulandı.İlk üç alan; kurumlar vergisi ve ücret yükünün azaltılması, özel işletmeler için zor finansman sorununun çözülmesi ve adil rekabet oluşturulması. çevre. 19 yıldan bu yana, kurumsal kar büyümesinin dibe vurduğunu, kurumsal kredi faiz oranlarındaki düşüşü ve kurumsal kredi büyümesindeki toparlanmayı görüyoruz ki bu da ilk ikisinin düzenli bir şekilde ilerlediğini gösteriyor. Düzgün bir oyun alanının yaratılması hala tekellerin kırılmasını ve kuralsızlaştırmayı gerektiriyor Devlete ait varlıklar ve kamu iktisadi teşebbüslerinde reform derinleştikçe, yavaş yavaş gerçekleşeceğine inanıyorum. Karlılık, finansman ve talepteki kademeli iyileşme ile özel işletmelerin bilançolarının da onarılması ve iyileştirilmesi beklenmektedir.
hükümet Departman: Mali ve vergilendirme sisteminin reformu, mali ve idari yetkilerin eşleştirilmesi.
Neden yer hükümet Yüksek borcun köklü nedeni, merkezi hükümetin mali gücü ile işlerin gücü arasındaki uzun vadeli uyumsuzlukta yatmaktadır. 15 yılı örnek alırsak, merkezi ve yerel yönetimler mali gelirlerin sırasıyla% 45,5 ve% 54,5'ini oluştururken, mali harcamaların% 14,5'ini ve% 84,5'ini oluşturdular Açıkçası, yerel mali güç işlerin gücünden ciddi şekilde daha düşük. 16 yıllık KDV reformu tam olarak uygulandıktan sonra, yerel yönetimler kentsel arazi kullanım vergisi, tarım arazileri işgal vergisi, arazi katma değer vergisi ve emlak vergisi gibi işletme vergisinin ana vergi kategorisini kaybetti. Bu vergilerin ölçeği genellikle küçüktü. Katma değer vergisinin merkezi arsa payı oranı 75:25 olup, mali gelirin merkeze dağıtılmasını sağlar. hükümet eğim.
Aslında, mevcut mali ve vergilendirme sisteminde pek çok sorun var ve merkezi ve yerel mali ve idari güçler arasındaki uyumsuzluk, buzdağının sadece görünen kısmı. Mali ve vergilendirme reformu zorunludur, devrilmeyecek, onarılacak ve iyileştirilecektir Çözülmesi gereken sorunlar şunlardır: Merkezi hükümetten yerel yönetimlere ödeme transferlerinin etkinliği nasıl artırılır? Araziye finansal bağımlılıktan nasıl kurtulurum? Mali harcamaların yapısı nasıl optimize edilir?
Merkezi ve yerel yönetimler arasında mali ve idari yetkilerin yeniden paylaşımına başlandı. Katma değer vergisi paylaşım oranının 50: 50'ye ayarlanmasının yanı sıra, tüketim vergisi tahsilat bağlantısı geri çekildi ve istikrarlı bir şekilde azaldı.Bu aynı zamanda mali ve vergi reformunda önemli bir adımdır.Gelecekte, çevre koruma, sağlık hizmetleri ve sosyal güvenlik alanlarındaki bazı işlevler de kademeli olarak merkezi hükümete devredilecektir. hükümet . Mali harcama yapısının optimizasyonu da düzenli bir şekilde ilerlemektedir.Ekonomik büyümenin yavaşlaması ve mali gelir artışındaki yavaşlama ile sosyal güvenlik ve tıbbi tedavi alanlarındaki mali harcamalar üzerindeki baskı, geleneksel altyapı alanlarında ve "San Gong" da idari harcamalar artmaya devam etmiştir. Sürekli sıkıştırılıyor.
Bir yandan "güç geliri" nden sonra, merkezi mali harcamaların oranının önemli ölçüde artacağını ve merkezi hükümetten yerel yönetimlere yapılan transfer ödemelerinin azaltılacağını ve bunun yerine yeni yetkiler için kullanılacağını tahmin ediyoruz. Vergi indirimleri, merkezi mali gelirin büyüme oranını önemli ölçüde düşürmüş olsa da, cari mali açık oranının hala yükselmesi için yer var. hükümet Kaldıraç oranını artırma becerisine ve alana sahip olun. Öte yandan, yer hükümet Güç azalmasına rağmen, merkezi hükümetten yerel yönetimlere yapılan transfer ödemeleri de azalacaktır. Artı yerel hükümet Gelecekteki yer olan borçlanmayı tam olarak düzenleyin hükümet Kaldıraç oranının istikrar kazanması bekleniyor hükümet Bilanço da tamir edilecek.
Yerleşik sektör: hanehalkı kaydından araziye yeni kentleşme.
Kademe 1 ve Kademe 2 şehirlerdeki sakinlerin bilançoları hala yavaşça onarılsa da, Kademe 3 ve Kademe 4 şehirler ve altı sakinleri nispeten hafif bir borç yüküne sahiptir ve hala güçlü bir tüketim potansiyeline sahiptir. Pinduoduo Hequtoutiao'nun gelir artış oranı 6,5 kat ve 4,8 kat kadar yüksek ki bu en iyi örnek. Tüketim potansiyeli nasıl serbest bırakılır? Yeni bir kentleşme türü çok önemlidir.
hükümet Çin Komünist Partisi 18. Ulusal Kongresi'nde yeni bir kentleşme türü önerildi Ekim 2016'da "Kentsel Alanlarda 100 Milyon Kayıtsız Nüfusun Yerleşimini Teşvik Etme Planı" önerildi. Tip II büyük şehir önerin (1 milyon- 30 0 milyon) Yerleşim kısıtlamalarını tamamen iptal etmek için büyük şehirler yazın ( 30 0 milyon ila 5 milyon) Kilit grupların yerleşimine ilişkin kısıtlamalar tamamen gevşetilmelidir. Bunlar arasında, "kilit gruplar" kentsel alanlarda istikrarlı bir istihdam ve yaşama sahip yeni nesil göçmen işçileri, 5 yıldan fazla bir süredir şehirlerde çalışan ve yaşayan ve aileleriyle birlikte göç eden tarımsal göçmen nüfusu ve kırsal kesimdeki öğrencilerin okula girip orduya katılarak kent nüfusu içerisine girmesini ifade etmektedir.
"Kilit grupların yerleşimine ilişkin kısıtlamaların kaldırılması", hem kentsel hane halkı kayıt sistemi reformunun hem de kırsal arazi sistemi reformunun hızlanmasının beklendiği anlamına gelmektedir. Hanehalkı kayıt sistemi reformunun özü, göçmen işçilerin kentleşmesini teşvik etmek, kayıtlı nüfusun kentleşme oranının kalıcı nüfusun kentleşme oranına yakınsamasını hızlandırmak ve nihayetinde iç talebi genişletmek ve yatırım ve tüketimin genişlemesini sağlamaktır. Kırsal arazi sistemi reformunun özü, arazi kullanımının verimliliğini artırmak ve arazi gelirinin makul dağılımını gerçekleştirmektir.Orta ve uzun vadede, tarım arazilerinin pazara aktarılması çiftçilerin gelirini artırabilir ve kilit grupların yerleşimi için ekonomik bir temel sağlayabilir.
2018 yılında kayıtlı nüfusun kentleşme oranı sadece% 43,4'tü ve% 59,6 olan kalıcı nüfusun kentleşme oranı arasında hala büyük bir uçurum var. Yeni kentleşme sürecinin ilerlemesiyle, nüfus kırsal alanlardan ve kasabalardan büyük şehirlere ve metropol alanlara doğru yoğunlaşmaya devam edecek. Nüfusun daha fazla yoğunlaşması, kaçınılmaz olarak üretim verimliliğinde bir artışa ve barınma, ulaşım, eğitim ve tıbbi bakım gibi hizmetlere olan talebin artmasına yol açacaktır.Aynı zamanda, ana grupların yerleşmesiyle birlikte, metropol bölgesinde yaşayanların bilançolarının genel olarak iyileşmesi beklenmektedir. Bu, Çin'in emlak satışlarının gelecekte çökmesini desteklemek için yeterli ve aynı zamanda hane halkı tüketiminin istikrarlı büyümesini desteklemek için de yeterli.
Özetle:
1) Son on yılda Çinin üç kuruluşu hükümet , Sakinler, kaldıraç oranını artırarak ekonominin orta ila yüksek hızda büyümesini sürdürmesini sağlar. Ancak 10 yıllık borçlanmanın ardından toplam borç oranı tarihi zirvesi olan% 260'a ulaştı.
2) Son beş yılda, arz yönlü yapısal reformların uygulanmasının da borç üzerinde yapısal bir etkisi olmuştur. Kurumsal sektörde, kamu iktisadi teşebbüsleri karlılıklarını artırdılar ve kaldıraçlarını aktif olarak düşürürken, özel işletmelerin düşük kar marjları ve pasif olarak artan kaldıraçları vardı; konut sektöründe birinci ve ikinci kademe sakinler ağır bir şekilde kaldıraçlıyken, üçüncü ve dördüncü kademe sakinler orta derecede kaldıraç oranına sahipti; hükümet Bölüm, yer hükümet Borçlanma hala kısıtlı, merkezi hükümet hükümet Kaldıraç için yeriniz olsun.
3) Borç kısıtlamaları altında, para politikası selden esnek ve uygun hale geçti, maliye politikası harcamaları genişletmekten vergi ve ücretleri düşürmeye ve istikrarlı büyüme gayrimenkul ve altyapı yatırımlarını teşvik etmekten imalat yatırımlarını ve tüketimini onarmaya kaydı. Ekonominin L şeklinde bir zayıflık göstermesi bekleniyor. Stabilize edin, V şeklinde güçlü bir geri tepme değil.
4) Mevcut temel çelişki talep tarafına kaymıştır ve ancak reformlar yoluyla talep potansiyeli serbest bırakılabilir. Üç ana alandaki reformlar dört gözle beklemeye değer: Bunlar: kamuya ait varlıklar ve şirketler sektöründeki devlete ait işletmelerde reform, hükümet Dairenin mali ve vergilendirme sisteminin yanı sıra konut sektörünün hanehalkı kayıt sistemi ve arazi sisteminde reform.
