Analiz | Uzlaşma bekleyen Fed, uzlaşmayı ne zaman sona erdirecek ve "kartalı" nı yeniden kazanacak?
"Bırak ve Shen Fang yol, ilerleme ve geri çekilme pahalı." 21 Mart 2019'da, Fed'in faiz toplantısı 2019'da faiz oranlarını yükseltmeyi beklemiyordu ve Eylül ayı sonunda bilanço indirimini askıya alacağını açıkladı. Bu sinyal, Fedin ekonomik kaosta zamanında uzlaştığını doğruluyor. Geleceğe bakıldığında, Fed uzlaşmasını sona erdirip "kartal tavrını" yeniden kazanacağı zaman, küresel piyasayı etkileyen bir sonraki ana konu haline gelecektir. İnanıyoruz, Fed, iki ana koşulun doğru zamanda hareket etmesini beklerken, uzlaşmada sabırla bekleyecektir. Birincisi, ekonomik belirsizliğin gelgitidir. 2018Ç4'ten günümüze, ABD ekonomisi ömür boyu bir kez belirsizlik etkisi yaşadı ve ikinci çeyrekte riskli bir "barut varili" taşıması bekleniyor. Bir tampon oluşturmak için para politikasında esnek bir ayarlamaya acil ihtiyaç var. İkincisi, uzun vadeli enflasyon eğilimi istikrarlı bir duruma geri döndü. Ampirik araştırmamız, 2018 yılındaki son iki faiz artışının enflasyon beklentilerinin vade yapısını bozduğunu gösteriyor. Enflasyona daha fazla dikkat etmek için Fed'in karar alma mekanizmasını üst üste koymak, faiz oranlarını artırma dürtüsünü uzun vadeli olarak bastıracaktır. Genel olarak, iki ana koşulu tamamlamak zaman alacağından, Fedin uzlaşması uzun süre devam edecek ve politika yönünü test etmek için bir sonraki kilit düğümler Ağustos ve Eylül olacak. Bundan etkilenen ABD doları endeksi muhtemelen düşecek ancak 2019'da yükselmeyecek. Renminbi gibi para birimleri üzerindeki döviz kuru baskısı genel olarak hafifleyecek ve gelişmekte olan ülkelere yönelik uluslararası sermaye akışlarının genel eğilimini tersine çevirmek zor olacak.
Birini beklemek: ekonomik belirsizliğin zirvesi inişli çıkışlı. 21 Mart 2019'da Fed'in faiz oranlarıyla ilgili toplantısı, politika duruşunun "kartal" dan "güvercin" e değiştiğini doğruladı: Bir yandan, nokta harita 2019'da faiz oranlarını yükseltmeyi beklemiyor ve sadece 2020'de bir kez faiz oranlarını yükseltmeyi bekliyor; diğer yandan toplantı Bilançodaki daralmayı bu yıl Eylül ayı sonunda durduracağı açıklandı. Yukarıdaki önlemler, ekonomik kaos altında Fed'in uzlaşmasının gerçekleştiğini ve devam edeceğini gösteriyor. Bu politika uzlaşmasının gücünün ve süresinin gelecekteki ekonomik belirsizliğin dalgalanmasına bağlı olacağına inanıyoruz.
Tarihsel bağlamdan bakıldığında, ABD ekonomisi 30 yılda bir belirsizliğin zirvesine ulaştı. Uluslararası mali krizden bu yana yaşanan tarihsel deneyimlere dayanan çok sayıda akademik çalışma, ekonomik belirsizliğin etkisinin özel sektörün yatırım istekliliğini önemli ölçüde engelleyeceğini, ihtiyati tasarrufları artıracağını, risk primlerini artıracağını, finansal sistemin etkinliğini zayıflatacağını ve ekonomik büyümede düşüşe yol açacağını göstermiştir. . Federal Rezerv Çalışma Belgesi'ne göre, 2018Ç4-2019Q1 döneminde ABD ekonomik belirsizliğinin şok yoğunluğu% 30'u aşarak 1986'dan beri en yüksek zirveye sıçradı. Karşılaştırıldığında (ayrıntılar için ekli resme bakınız), 2008 krizi sırasında belirsizliğin etkisinin yoğunluğu halen% 25'in altındaydı ve mevcut seviyenin gerisinde kalıyordu. Son veriler (ayrıntılar için ekli resme bakınız), bu belirsizliğin etkisinin reel ekonominin işleyişini etkili bir şekilde etkilediğini ve akademik teorinin tanımladığı yolu izleyerek güven düzeyinden ekonomik faaliyetlere aktarılmaya devam ettiğini göstermektedir. 2018Ç4'ten bu yana, ABD yatırım ve tüketici güven endeksi önemli ölçüde dalgalandı. Bununla birlikte ABD perakende ve tüketim verileri zayıflamaya devam etti. Bu bağlamda, üç yılda bir belirsizlik "zirvesi" göz önüne alındığında, Fed'in Ocak 2019'dan bu yana neden bu kadar keskin bir şekilde döndüğünü ve kararlı bir şekilde taviz verdiğini anlamak zor değil. Belirsizlik gelgiti, Fed'in gelecekte uzlaşmaya son vermesi için de gerekli bir koşul haline gelecektir.
Etki mekanizmasından, ABD ekonomisi, doğrusal olmayan risklerden oluşan bir "barut varili" taşıyor. Federal Rezerv çalışma raporu, belirsizlik seviyesi yükseldikçe reel ekonomi üzerindeki olumsuz etkisinin doğrusal olmayan bir şekilde artacağını gösteriyor. Yani, önceki düşük belirsizlik durumuna kıyasla, mevcut belirsizlik zaten yüksek bir seviyede olduğundan, gelecekte yeni bir beklenmedik olay meydana geldiğinde, marjinal olumsuz etki patlayacaktır. İleriye baktığımızda, 2019'un önümüzdeki ikinci çeyreğinde bu "barut fıçısını" ateşleyecek fitil olmayacak. Amerika Birleşik Devletleri'nde giderek yoğunlaşan siyasi oyunun tekrarlanmasına gerek yok Dış açıdan bakıldığında, Fed'in Ocak ayı faiz oranı toplantısının en çok ilgilendiği Çin ve Avrupa ekonomileri de ikinci çeyrekte bir dönüm noktasına girecekler. Çin için bir yandan Çin-ABD ticaret müzakereleri ilk olarak ikinci çeyrekte sona erebilir ve sonuçtan bağımsız olarak geniş kapsamlı etkileri olacaktır; diğer yandan Çin'in Ocak-Şubat ayları arasındaki ekonomik verileri, ekonomik ivme ve piyasadaki ilk toparlanma ile karışacaktır. Güvenin devam edip edemeyeceği büyük ölçüde ikinci çeyrekteki temel eğilimlere bağlıdır. Avrupa için Brexit'in Mart ayında karaya çıkması zor, bu kısa vadeli acıyı uzun vadeli acıya çeviriyor; Mayıs ayında, Avrupa Parlamentosu seçimleri yakında geliyor ve çeşitli üyelerin milliyetçi güçlerinin birleşik bir kamp oluşturması bekleniyor ve Avrupa entegrasyonu benzeri görülmemiş zorluklarla karşılaştı. Federal Rezerv'in çalışma raporuna göre, ekonomik belirsizliğin etkisi karşısında,% 31-% 57'lik olumsuz etkiyi telafi etmesi beklenen esnek para politikası kilit bir tampon haline gelebilir. Buna göre 2019'un ikinci çeyreğinde "barut fıçısı" karşısında, mevcut Fed'in uzlaşması ve bekleyişi haklı. Bu aynı zamanda, bu uzlaşmanın muhtemelen ikinci çeyreğin ötesine uzanacağı ve eğer faiz artırımları gelecekte yeniden başlatılırsa, yıl ortasına kadar inemeyeceği anlamına geliyor.
Bekleyen 2: Uzun vadeli enflasyon eğilimi sabit bir duruma geri döner. Bu faiz toplantısının ardından Fed, 2019 ve 2020 yıllarında GSYH büyüme oranını ve PCE enflasyon beklentilerini bir kez daha düşürdü. Fed Başkanı Powell da daha sonra enflasyona sabırlı kalacağını vurguladı. Fed'in belirsizlik şoklarının gelgitinin yanı sıra gelecekte uzun vadeli enflasyon eğiliminin istikrarlı bir duruma dönmesini beklemeye odaklanacağına ve bu bekle-gör duruşunun aşağıdaki iki faktör tarafından güçlendirildiğine inanıyoruz.
Ampirik verilere göre, önceki faiz artırımı enflasyon beklentilerini alt üst etti. Enflasyon perspektifinden bakıldığında, Fed'in faiz artırımının arzu edilen etkisi, piyasanın beklenen enflasyon vade yapısını kademeli olarak düzleştirmesidir, yani enflasyon beklentilerine yol açan vade farkı sıfıra ya da sıfırın biraz üstüne çıkmaktadır. Bu şekilde, uzun vadeli fiyat istikrarını sağlamaya yönelik temel politika hedefine ulaşılabilir. Merkez Bankası'nın yayınladığı enflasyon beklentisi verilerine dayanarak, enflasyon beklentilerinin vade farkını hesapladık (önümüzdeki 12 ay için beklenen enflasyon - önümüzdeki 3 ayda beklenen enflasyon). Ampirik sonuçlar (ayrıntılar için ekli resme bakınız) Aralık 2015'ten Haziran 2018'e kadar önceki faiz artırımları aracılığıyla Fed'in temelde istenen etkiyi elde ettiğini ve enflasyon beklentilerinin vade farkının aşağı yönde dalgalanmasına ve kademeli olarak sıfıra yaklaşmasına neden olduğunu göstermektedir. Ancak Eylül ve Aralık 2018'deki faiz artırımının ardından durum büyük bir değişime uğradı. Bir yandan, enflasyonun vade farkı hızlı ve sıfırın altına derin dalışlar, gelecekteki enflasyon eğilimlerinin durabileceğini ve düşebileceğini gösteriyor. Bu fenomen, Fedin Ocak ayındaki güvercin sesinden sonra hafiflemesine rağmen, vade farkı hala negatif olmaya devam ediyor. Öte yandan, uzun vadeli vade açığı kısa vadeli enflasyon beklentilerini karşılamaktadır. Kasım 2018'den bu yana üç ay öncesindeki enflasyon beklentileri düşmeye devam etti. Yukarıdaki kanıtlar, 2018'deki son iki faiz artışının denge noktasını geçerek gelecekteki enflasyonun aşırı bastırılmasına neden olabileceğini gösteriyor. Bu, "Federal Rezerv: Kaosta Uzlaşma" adlı makalede bahsettiğimiz işgücü piyasası geri bildirimleriyle karşılıklı olarak doğrulanmıştır. Bu bağlamda, bir sonraki adımı düşünmeden önce, Fed'in faiz artırımlarının hızını yavaşlatması ve önceki faiz artırımlarının etkisinin enflasyon ve işgücü piyasası seviyelerinde tam olarak sindirilmesini beklemesi gerekiyor.
Karar alma mekanizması açısından, Fedin enflasyona yaptığı vurgu tek taraflı olarak arttı. Enflasyon eğilimi iyimser olmamakla birlikte, Fed'in karar alma mekanizması değişiyor ve bu durum, enflasyona yönelik politika yapma tercihini iki açıdan artırdı. İlk olarak, enflasyon ağırlığının ayarlanması. Federal Rezerv Çalışma Belgesi'ne göre, "Taylor Kuralı'nın modern versiyonu", geleneksel Taylor Kuralı'ndan ziyade ABD faiz artırımlarının bu turunun gerçek yolu ile daha uyumludur. Spesifik olarak, "Taylor Kuralı'nın modern versiyonu" çıktı açığını bir istihdam açığıyla değiştirdi ve faktör katsayısını Phillips eğrisinin düzleşmesini yansıtacak şekilde 0.5'ten 0.1'e düşürürken, enflasyon açığının faktör katsayısı 1.5 kadar yüksekti. Bu, enflasyon eğilimlerinin Fed'in karar vermesinde daha önemli bir rol oynadığını gösteriyor. İkincisi, başa çıkma becerisinin asimetrisi. Federal Rezerv çalışma raporu, uluslararası mali krizden bu yana, merkez bankasının uygun politika araçlarından yoksun olduğunu, dolayısıyla zayıflayan enflasyonla başa çıkma kabiliyetinin aşırı ısınmış enflasyonla başa çıkma kabiliyetinden çok daha zayıf olduğunu gösteriyor. Uygun bir enflasyon düzeyini desteklemek, daha çok maliye politikasının gücüne bağlıdır. Trump yönetiminin mali teşvikinin askıya alınmasının muhtemel olduğu 2019'da, Fed zayıf enflasyon konusunda daha endişeli. Sonuç olarak, iki kötülük daha az olanıdır ve faiz artırımlarını askıya almak ve enflasyonu korumak için daha güvenli bir yol olacaktır.
Uzlaşmayı beklerken, Fed bir fırsatı nasıl seçer? Özetle, Fed'in nihai bir uzlaşmada ısrar edeceğini tahmin ediyoruz: 2019'da faiz artırımlarının patikası için gösterge öngörüsü faiz artışlarını askıya almak ancak Ağustos ve Eylül aylarında olası değişkenler var.Ekonomik gerileme kontrol edilebilir ise faiz oranları beklenmedik bir şekilde artabilir; aynı zamanda bu uzlaşma aşırı güvercinlere gitmeyecektir. QE'yi yeniden başlatmayacak veya faiz oranlarını düşürmeyecek. Bu sonuçların üzerinde, Fed ne zaman beklemeyi bırakıp "kartal duruşuna" kavuşacak? Powell'ın "fırsat" üzerindeki vurgusu hangi temele dayanacak? En az iki ön koşulun karşılanması gerektiğine inanıyoruz. Birincisi, Amerika Birleşik Devletleri'ndeki ekonomik belirsizliğin alçalması ... Şu anda, bu durumun gerçekleşmesi 2019'un üçüncü çeyreğinden daha erken olmayacak. İkincisi, enflasyon eğilimi, beklenen vade farkının negatif değerden kurtulup, önceki faiz artışlarının ortalamasına (0,06 puan) yaklaşmasını gerektiren sabit bir duruma dönüyor ve uzun bir zaman alması bekleniyor. . Bu nedenle, Fedin politika uzlaşması uzun süre devam edecek. Bundan etkilenen ABD doları endeksi muhtemelen düşecek ancak 2019'da yükselmeyecek. Renminbi gibi para birimleri üzerindeki döviz kuru baskısı genel olarak hafifleyecek ve gelişmekte olan ülkelere yönelik uluslararası sermaye akışlarının genel eğilimini tersine çevirmek zor olacak.
Referanslar
Laura E. Jackson, Kevin L. Kliesen, Michael T. Owyang. Kötü Ay Yükseliyor mu? Belirsizlik Şokları ve Ekonomik Sonuçlar. Ekonomik Özetler, St.Louis Federal Rezerv Bankası, 2019, No. 6.
Laura E. Jackson, Kevin L. Kliesen, Michael T. Owyang. Belirsizlik Şoklarının Doğrusal Olmayan Etkileri.Araştırma Bölümü, St.Louis Merkez Bankası, Kasım 2018.
Kevin L. Kliesen. Fed Taylor Kuralının Modernize Edilmiş Bir Versiyonunu İzliyor mu? Ekonomik Özetler, St. Louis Merkez Bankası, 2019, No. 3.
David Andolfatto ve Andrew Spewak. Lowflation'ı Anlamak. Review, Federal Reserve Bank of St. Louis, First Quarter 2019.
(Yazar Cheng Shi, ICBC International'da baş ekonomist, genel müdür ve araştırma başkanıdır ve Qian Zhijun, ICBC International'da kıdemli bir ekonomisttir.)
