"Gözlem" Zheng Zhigang: Devlete ait varlıklar özel mülkiyete geçtikten sonra kurumsal yönetişime ne olur?
"NPC Chongyang" ı takip etmek için yukarıdaki mavi kelimeye tıklayın
Bu makale hakkında 3100 Kelimeler, okuduktan sonra gerekli 4 dakika
Yazar Zheng Zhigang, Çin Renmin Üniversitesi Finans Okulu'nda profesör ve Chongyang Finans Enstitüsü'nde kıdemli araştırmacıdır. Bu makale 23 Ekim'de FT 'de yayınlandı.
Bir süre için, devlete ait varlıklar tarafından satın alınan özel sektöre ait borsada işlem gören şirketlerin sözde "devlete ait birleşmeleri ve satın almaları", akademik ve pratik çevrelerde yaygın endişe uyandırdı. Öz sermaye rehni patlaması riskiyle ve devletin örtülü garantisi ve bankanın tercihli kredi politikasının desteği altında sermaye zincirinin kırılması gerçeğiyle karşı karşıya kalan güçlü mali güce sahip kamu iktisadi teşebbüsleri, zorlukların üstesinden gelmek için dış mali destek arayan birçok özel işletme için rasyonel bir seçim haline geldi. Bu nedenle, kontrol haklarının devlete ait varlıklardan özel mülkiyete ait varlıklara devri, diğer birleşme ve devralmalar gibi olabilir ve yaklaşık 30 yıllık kalkınmadan sonra olgunlaşan Çin'in sermaye piyasası kaynaklarının yeniden dağıtım işlevinin bir tezahürü haline gelmesi muhtemeldir. Yukarıdaki yoruma ek olarak, yeni "devlete ait birleşme ve devralmalar" turu, bazı medya ve bilim adamları tarafından Çin sermaye piyasasındaki "ulusal ilerleme ve ulusal gerilemenin" bir yansıması olarak yorumlandı. İkincisi, toplumun özel işletmelerin hayatta kalma ve gelişme alanlarının daha kısıtlı hale geldiği endişesine neden oldu.
İster kaynak tahsisinin verimliliğini artırmak için yalnızca birleşme ve devralmalar yoluyla olsun, ister sermaye piyasasında "halkın ulusal ilerlemesinin geri çekilmesi" olsun, "devlete ait varlık birleşmeleri ve devralmalarının" yeni turunda, sorunu çözmenin yolu büyük ölçüde şunu gözlemlemekten geçer: , Kurumsal yönetim yapısında ne gibi değişiklikler oldu?
Yönetim kurulunun organizasyonu ve yakın zamanda kontrolün devredildiğini duyuran şirketlerden üst düzey yöneticilerin atanması ve görevden alınması gibi bilgileri elde etmek şu anda mümkün olmadığından, performans değişiklikleri daha da gözlemlenemez. Bundan sonra yapacağımız basit istatistiksel analizde, sadece 2015'ten 2017 sonunda, tüm kontrol hakları özel sermayeden devlete ait borsaya kayıtlı şirkete değiştirildi. 2015'te başlamayı seçmenin nedeni, o yıldan bu yana, halka açık Çinli şirketlerin en büyük hissedarının ortalama hissedarlık oranının% 33,3'ün altında olması ve bu da "tek oyla veto" nun göreceli kontrolünü temsil etmesi ve Çin sermaye piyasasının çeşitlendirilmiş öz sermaye dönemine girmesidir. Asıl hâkim hissedarın hissedarlık oranının düşürülmesi ve birleşme ve devralma eşiğinin düşürülmesi, şüphesiz birleşme ve devralmaları her zamankinden daha sık hale getirecektir. Aslında bu, 2015'ten bu yana Vanke hisse senedi anlaşmazlıkları da dahil olmak üzere "risk fonu yaratma" olgusunun sık sık ortaya çıkmasının arkasındaki nedenlerden biridir.
Basit istatistiklerimiz, 2015'ten 2017'ye kadar, Çin'in devlete ait varlıkları tarafından özel sermayenin devralınması nedeniyle kontrol hakları değiştirilen 19 borsaya kayıtlı şirket olduğunu gösteriyor. Yıllık dağılım açısından 201610 firma ile en çok şirket oldu ve 2015 ve 2017 yıllarında sırasıyla 5 ve 4 firma oldu. Economic Observer'da (2018-09-15) yer alan bir rapora göre, 12 Eylül itibarıyla, 2018'de 29 "devlet iktisadi teşebbüsleri tarafından kontrol hakları elde etmek için paravan satın alındı". China Securities Journal'ın (2018-10-17) en son raporuna göre, 2018'den bu yana, "37 borsa şirketi devlete ait varlıkları ana olarak ilan etti". 2016'da 10'dan 2017'de 4'e düşen, kontrol hakları özelden devlete ait varlıklara değişen borsa şirketlerinin sayısı ile karşılaştırıldığında, bu yıl ortaya çıkan "devlete ait birleşme ve devralma dalgası" nın gerçekten de geçmişten farklı özellikler göstererek geleceği beklediğini görüyoruz. Derinlemesine gözlemleyin.
Devlete ait holding şirketlerinin doğasına göre, onları ayrıca iki kategoriye ayırıyoruz: "yatırım platformları" ve "işletme kuruluşları". 19 şirketten 12 yeni devlete ait varlığın% 63,16'sını "yatırım platformu" ve% 36,84'ünü 7'si "faal kuruluş" olarak görüyoruz. Bunlar arasında, borsada işlem gören altı şirketin iş kapsamı, yeni satın alınan devlete ait varlıklarla örtüşüyor ve örtüşüyor. Yatırım platformu ile holdingin belirli bir finansal yapıya sahip bir yatırım olarak gerçekleştirilmesini anlarsak, iş kapsamı ile örtüşen ve örtüşen devlete ait holdingler büyük ölçüde gelecekteki stratejik genişlemeye odaklanan stratejik bir yatırım olarak anlaşılabilir.
Kontrolün özel varlıklardan devlet varlıklarına transferinin gerçekleştirilmesinde, sadece anlaşma devirleri, borsaya kote şirketler tarafından ihraç edilen yeni hisselerin iktisabı ve borsalar yoluyla merkezileştirilmiş ticaret değil, dolaylı transferler ve uyumlu eylemler de vardır. Anlaşmalar, oy hakları emanet anlaşmaları, pasif holdingler, ücretsiz transferler ve diğer birçok durum. Anlaşmaların devri, borsaya kote şirketler tarafından ihraç edilen yeni hisselerin devralınması ve piyasa taraflı davranış olarak borsalar yoluyla merkezileştirilmiş ticaret ve dolaylı devirleri, uyum içinde hareket eden kişilerle yapılan anlaşmaları, oy hakları emanet sözleşmelerini, pasif varlıkları ve serbest devirleri anlarsak önyargılı olarak anlaşılır. Pazar dışı davranışlarda, 19 şirketten 11'inin pazar odaklı şirketler olduğunu ve bunların% 58'ini oluşturduğunu görüyoruz. Bu, bir dereceye kadar, son üç yılda, devlete ait varlıklar tarafından tamamlanan kontrol haklarındaki özel sermayeye yapılan değişikliklerin daha çok piyasa davranışına dayandığını göstermektedir.
Sayılan 19 şirketin yönetim yapısındaki değişikliklerden yola çıkarak, tüm şirketler devlete ait varlıklar özel mülkiyete geçtikten sonra bağımsız olmayan yöneticileri yeniden atadı. Devlete ait varlıklar tarafından atanan bağımsız olmayan yöneticilerin ortalama oranı% 59,56'ya kadar çıkmaktadır. Bunların arasında, bir şirketin bağımsız olmayan tüm yöneticileri devlete ait varlıklar tarafından atanır. Gözlemlerimiz ayrıca, bu yeni edinilen devlete ait varlıkların, bağımsız olmayan yöneticileri hisse oranlarını aşan büyük bir marjla atadığını ve bunun da yaygın bir "aşırı yönetici atama" fenomeni ile sonuçlandığını ortaya çıkardı. Doğrudan hissedarlık ile karşılaştırıldığında, 19 şirketin gereğinden fazla atanan yöneticilerinin oranı, hissedarlık oranlarını ortalama% 38,29 aştı. Sözde "aşırı yönetici atama", büyük kurul kararlarının fiili etkisinin ve hissedarlık oranlarında yansıyan sorumluluğu üstlenme kabiliyetinin, daha fazla bağımsız olmayan yöneticiler atayarak büyük hissedarlar tarafından "ayrıldığı" yönetim kurulu organizasyonu olgusunu ifade eder (bkz. "Vanke Yönetim Kurulu'ndan" Kuruluşlar gereğinden fazla yetki verilmiş yönetmenler olgusunu görüyor "). 19 şirket arasında,% 73,68'ini oluşturan devlete ait varlıkları devraldıktan sonra 14 şirket yönetim kurulu başkanlığına atandı. Gözlemlerimiz, devlete ait varlıkların sahibi olduktan sonra, üst yönetimin genellikle aynı anda ayarlandığını da ortaya çıkardı. 19 şirket arasında,% 63,16'sını oluşturan 12 şirket genel müdür atadı. Direktörleri fazla atamanın ve başkan veya genel müdür atamanın, şirket kontrolünü güçlendirmek ve süper kontrol elde etmek için düşük hissedarlık oranlarına sahip gerçek kontrolörler için önemli bir yol olduğunu anlamak kolaydır.
Yukarıda belirtilen yönetişim yapısındaki değişikliklere ek olarak, kontrol değişikliği öncesi ve sonrasında bu devlete ait şirketlerin muhasebe performanslarındaki değişiklikleri özellikle inceledik. Piyasa performansını aynı anda incelemedik çünkü 2015'teki borsa çöküşünden sonra Çin sermaye piyasası uzun süre ayı piyasasında kaldı. Kontrol devrini 2017 yılında tamamlayan şirketler de 2018'de borsa çökmesi nedeniyle kontrol değişikliği öncesi ve sonrasını kıyaslayamadı. Gözlemlerimiz, genel olarak bu şirketlerin kontrol değişikliğinden bir yıl sonra, hem toplam varlıkların getirisinin (ROA) hem de net varlıkların getirisinin (ROE) değişiklikten önceki yıla göre daha iyi olduğunu buldu. Özkaynak kârlılığındaki iyileşme özellikle önemlidir. 19 şirketi devlete ait holding şirketlerinin niteliğine göre yatırım platformları ve faal kuruluşlar olarak daha da ikiye ayırırsak, yatırım platformları tarafından kontrol edilen şirketler arasında, toplam varlıkların getirisi (ROA) ve net varlıklar olduğunu görüyoruz. Geri dönüş oranı (ROE), kontrol değişikliğinden sonra önemli ölçüde artmıştır. Ancak, işletme tüzel kişiliği tarafından kontrol edilen şirketlerde, bu ikisi kontrolün değişmesinden önce ve sonra önemli ölçüde değişmemiştir. Bu, bir dereceye kadar, kontrol haklarının değişmesinden önce gözlemlediğimiz performans artışının büyük ölçüde, yatırım platformu tutma yöntemiyle gerçekleştirilen özel sermayeye devlete ait sermayeden kaynaklandığını göstermektedir.
Örneklem büyüklüğünün sınırlandırılması nedeniyle, mevcut gözlemin istatistiksel olarak ikna edici deneysel kanıtlardan uzak, yalnızca normal bir tahmin olduğunu vurguluyoruz. Öyleyse, kusurlu yukarıdaki gözlemlerden kaç tane normal tahmin elde edebiliriz?
Her şeyden önce, son üç yılda kontrolde değişiklik geçiren şirketlerin sayısına, kontrol transferlerinin uygulanmasına ve hatta muhasebe performansındaki iyileşmeye bakılmaksızın, özelden devlete ait varlıklara yönelik kontrol değişikliği, piyasada daha çok kendi kendine çıkarılan bir davranıştır. Olayların sayısı açısından, 2015'ten 2017'ye kadar sürekli bir yukarı (veya aşağı doğru) trend olmadı. Bu yıl, devlete ait varlıkların kontrolünü özel mülkiyete ait varlıklara dönüştüren şirketlerin sayısı keskin bir şekilde artarak piyasadan ünlemler ve medya bilim adamlarının çeşitli yorumlarıyla dikkat çekti. Gelecekte devam eden gözlemimize değer olan gerçekten de bazı garip şeyler olduğunu görebiliriz. Kontrol değişikliğinin gerçekleştirme yöntemi ve muhasebe performansının iyileştirilmesi açısından bakıldığında, bu dönemde devlete ait varlıkların kontrolünün özel sermayeye dönüşmesi, sermaye piyasası kullanılarak kendiliğinden gerçekleştirilen bir varlık yeniden düzenlemesidir. Yeniden yapılanmanın tamamlanmasının ardından verimliliğin artmış olması sadece beklenen değil, aynı zamanda makul. Bu nedenle, Çin'in sermaye piyasasında kaynakların yeniden dağıtımının etkinliğinin iyileştirilmesinin bir göstergesi olarak, bu dönemde devlete ait varlıkların kontrolündeki özel mülkiyete ait varlıklara dönüşümü anlamaya daha istekliyiz.
İkinci olarak, devlete ait varlıklar, "yatırım platformu" ve "işletme tüzel kişiliği" holdinglerinden bağımsız olarak kontrol haklarına sahip olmayı vurgular. Bu, sadece yöneticileri atayan hemen hemen tüm şirketlerde değil, aynı zamanda başkan ve genel müdür atayan şirketlerin büyük bir yüzdesinde de kendini gösteriyor. Sermaye katkı oranının içerdiği sorumluluklar ile yönetim kurulu üyelerinin atanmasının fiili etkisinin içerdiği güç arasındaki "ayrılık" ve "asimetri" nedeniyle, yönetim kurulunun karar alma süreçlerinde aşırı yönetim kurulu üyesi atanması ekonomik anlamda "olumsuz bir dışsallık" oluşturacaktır. Bu, Profesör Li Yang'ın kısa süre önce 50 kişilik Ekonomik Forum'da dile getirdiği endişeyi bir dereceye kadar teyit ediyor, "Özellikle bazı değişiklikler gördükten sonra liderler göndermeye başladık ve bu tür özel teşebbüslere liderler ve sekreterler göndermeye başladık. Bekle, orijinal canlılığını boğabilir. "
Üçüncüsü, bizi şaşırtan şey, eğer kontrol haklarının değişmesi bir "yatırım platformu" aracılığıyla kontrol edilirse, devlete ait varlıklar özel sermayeyi devraldıktan sonra, muhasebe performansındaki iyileşme derecesinin "faal işletmeler" yoluyla olduğundan önemli ölçüde daha yüksek olmasıdır. Verebileceğimiz olası açıklama, finansal yatırım niteliğindeki yatırım platformunun, borsada işlem gören şirketlerin mülkiyet ve yönetim haklarının ayrılmasına, şirketi canlı tutmaya ve böylece kontrol haklarının değişmesinden sonra muhasebe performansında iyileşmeler sağlamasına daha elverişli olmasıdır. Bu, Çin'in şu anda devlete ait sermaye yatırımları ve işletme şirketlerinin kurulması yoluyla aktif olarak teşvik ettiği reform fikirlerinin rasyonelliğini, devlete ait varlık yönetimi sisteminin "işletmeleri yönetmekten sermayeyi yönetmeye" düzenleyici işlevden dönüştürmesini doğruluyor gibi görünüyor. Bir yandan, yatırım platformunun kendisi finansal yatırım amaçlıdır ve daha da önemlisi, belirli endüstri operasyonlarına aşina olmadığı için, dışarıdan gelenlerin içeriye yönlendirilmesinden kaçınmak için "profesyoneller tarafından ele alınacak mesleki konulara" izin verilmez. Kamu iktisadi teşebbüslerinin karma reformunda beklenen "sahiplik ve yönetim haklarının etkili bir şekilde ayrılmasını" gerçekleştirdi.
Burada tekrar vurgulamalıyız ki, yukarıdaki gözlemler sadece mevcut örneklem büyüklüğünün gerçekleştirdiği yüzeysel "yasa hakkında tahmin" ile sınırlıdır İstatistiksel olarak ikna edici bir ampirik kanıtın sağlanması, örneklem büyüklüğü yeterli olduğunda geleceğe bırakılacaktır.
Takip etmek için uzun basın
Resmi mikro QR kodu ile
Çin Renmin Üniversitesi (Chongyang) Chongyang Finans Enstitüsü 19 Ocak 2013 tarihinde kuruldu. Bu, Chongyang Yatırım Başkanı Bay Qiu Guogen'in mezun olduğu üniversiteye bağış yapması ve faaliyet göstermesi için bir eğitim fonu kurması için finanse edilen ana projedir.
Çin karakterine sahip yeni bir düşünce kuruluşu türü olan Chongyang Ulusal Halk Kongresi, gerçeğe dikkat etmek, ülkeyi savunmak ve insanlara hizmet etmek amacıyla dünyanın dört bir yanından düzinelerce eski politikacı, bankacı ve tanınmış akademisyeni kıdemli araştırmacı olarak işe aldı. Şu anda, Chongyang Ulusal Halk Kongresi, operasyon ve yönetim için 7 departmana ve 3 merkeze (Eko-finans Araştırma Merkezi, Küresel Yönetişim Araştırma Merkezi, Çin-ABD Beşeri Bilimler Değişim Araştırma Merkezi) sahiptir. Son yıllarda Chongyang Ulusal Halk Kongresi, finansal gelişme, küresel yönetişim, temel güç ilişkileri ve makro politikalar gibi araştırma alanlarında yurt içinde ve yurt dışında yüksek derecede tanınırlık kazandı.
