Sessiz faiz oranı artışı: finansal kaldıraç baskısı devam ediyor ve sanayi kuruluşlarının finansman maliyeti buna göre artıyor
Finansal kaldıraçların neden olduğu finansman zorlukları ve pahalı finansman kademeli olarak ortaya çıkıyor ve kurumsal yeniden finansman yeni finansal riskleri tetikleyebilir. Sanayi işletmelerinin ortalama faiz oranı hızla yükseliyor ve faiz giderlerindeki hızlı artış, maliyet düşürme etkisini kısmen telafi ederken, aynı zamanda toplam karı da sıkıştırıyor
(Veri haritası)
He Fan Zhu He Tao Hongwei / Metin
Finans sistemindeki sermayenin atıl kalmasını etkin bir şekilde azaltmak ve fonların sanaldan gerçeğe gitmesini teşvik etmek için, 2016 sonunda Merkezi Ekonomik Çalışma Konferansı, risk önlemeyi eşi görülmemiş bir düzeye çıkardı. 2016'nın dördüncü çeyreğinden başlayarak, çekirdek olarak bir banka ve üç komiteye sahip mali düzenleyici kurumlar, mali kaldıraçların azaltılmasını güçlü bir şekilde teşvik etmeye başladı.
Bir
Genel olarak, parasal otoritelerin finansal kaldıraçları artırma konusundaki ana fikri, güçlü denetim ve sıkı para birimi kombinasyonu yoluyla finansal kurumların arbitraj alanını ortadan kaldırmak ve fonları "sanaldan gerçeğe çıkarmak" için yönlendirmektir. Güçlü denetim, temel olarak çeşitli bilanço dışı varlık yönetimi işlerinin ve bankalar arası mevduat sertifikalarının denetiminin güçlendirilmesini yansıtır.Aynı zamanda, denetim hedefleri kurumsal denetimden davranışsal denetime ve işlevsel denetime kayarak finansal kurumların arbitraj alanını politika düzeyinden kaldırmıştır. Sıkı para birimi, merkez bankasının likiditeyi kısaltmak ve artırmak için para politikası araçlarını kesin olarak kullanması ve vade arbitraj alanını ortadan kaldırmak için faiz oranlarını sürekli olarak artırması ve finansal kurumları kaldıraç kaldırma kanallarını basitleştirmeye zorlaması anlamına gelir.
Güçlü denetimin ve sıkı para biriminin etkisinin hemen olduğu söylenebilir ve piyasa faiz oranları önemli ölçüde artmıştır. Uygulamada merkez bankasının para politikası araçlarının faiz oranını artırması piyasa için en doğrudan ve etkili yönlendiricidir. Ocak 2017'den bu yana, merkez bankası para politikası araçlarının faiz oranlarını birkaç kez artırdı. Para politikası araçlarının faiz oranındaki artış doğrudan piyasanın kısa vadeli faiz merkezine iletilir. Spesifik olarak, R007 faiz merkezi, Kasım 2016 öncesindeki yaklaşık% 2,5'ten 2017 sonunda yaklaşık% 3,1'e yükseldi ve DR007'nin faiz merkezi, Kasım 2016 öncesindeki yaklaşık% 2,4'ten 2017'nin sonunda yaklaşık% 3,0'a yükseldi. Para politikası araçlarının faiz oranlarının zamanında yükselmesi, finansal kuruluşların merkez bankasının kaldıraç konusundaki kararlılığına yönelik beklentilerini de daha iyi tutmuş, kısa vadeli faiz oranlarının hızlı yükselişi, finansal kuruluşların arbitraj maliyetini artırmış ve finansal atıl kalma olgusunu etkin bir şekilde sınırlamıştır.
Kısa vadeli faiz oranlarının hızlı yükselişi doğrudan uzun vadeli faiz oranlarına da yansımış, 10 yıllık Hazine tahvillerinin faiz oranı 2017 yılında yaklaşık 100 baz puan artmıştır. Şekil 1'de görüldüğü gibi, devlet tahvilleri ve özel sektör tahvillerinin getirileri Aralık 2016'da önemli ölçüde artmaya başladı. Aralık 2017'de, beş yıllık devlet tahvillerinin getirisi Aralık 2016'ya göre yaklaşık 100 BP arttı.
Uzun vadeli hazine bonolarının temsil ettiği risksiz faiz oranlarının seviyesindeki artış, işletmelerin finansman maliyetlerini doğrudan etkileyecek ve işletmeler için finansman zorlukları ve pahalı finansman sorunlarını daha da kötüleştirecektir. Finansal kaldıraç oranından bu yana, beş yıllık AAA şirket tahvillerinin yüksek ve düşük getirileri arasındaki fark 200BP'yi aştı. Bunun bir kısmı risksiz faiz oranlarının yükselmesinden, bir kısmı da kredi marjlarındaki artıştan kaynaklanıyor. 2016 sonunda, beş yıllık AAA şirket tahvili ile ulusal borç arasındaki kredi marjı önemli ölçüde genişlemeye başladı ve dönem içinde gerilese de 2015 yılından bu yana tarihsel olarak yüksek bir değerde. Devlet tahvillerinin getirileri 2018'in başlarında düşmeye başlasa da, kredi marjlarının hala nispeten yüksek kaldığını belirtmekte fayda var, bu da kurumsal finansman maliyetlerinin devlet tahvillerinin getirileri düştükçe önemli ölçüde azalmadığı anlamına geliyor (bkz. Şekil 2) .
Kurumsal tahvil ihraç yapısındaki değişiklikler, kurumsal finansmanın zorluklarla karşı karşıya olduğunu da yansıtabilir. 2016 ile karşılaştırıldığında, 2017'de AAA kurumsal tahvilleri ve kurumsal tahvil ihraçlarının ölçeği önemli ölçüde değişmedi. Tüm yıl için AAA kurumsal tahvilleri ve kurumsal tahvil ihraçlarının ölçeği 689 milyar yuan, yani yaklaşık% 9 azaldı. AA + ve AA şirket tahvilleri ve şirket tahvillerinin ihracı, 2017'ye kıyasla açık bir düşüş eğilimine sahiptir. Yıllık ölçek, yaklaşık% 41'lik bir düşüşle 2016'ya göre 1.0393 milyar yuan düşmüştür. Bu, düşük kredi notuna sahip şirketlerin karşılaştığı finansman güçlüklerinin önemli ölçüde arttığı anlamına gelir.
Finansman kanalları açısından bakıldığında, kurumsal finansman maliyetlerindeki artışın kapsamlı olduğunu görüyoruz. Kurumsal finansman esas olarak öz sermaye finansmanını ve borç finansmanını içerir.Öz sermaye finansmanının maliyetini doğrudan gözlemlemek genellikle zordur. Bu nedenle, kurumsal finansman maliyetlerini değerlendirirken, daha çok borç finansmanı perspektifinden başlayacağız. Kurumsal borç finansmanı kanalları genel olarak genel kredileri, tahvilleri, bono iskonto işini ve standart olmayan borç finansmanını içerir.
Birincisi, krediler Çin'deki finansal olmayan işletmeler için ana finansman kanalı ve genel kredilerin ortalama faiz oranı yükselmeye devam ediyor. 2016 yılından bu yana, finansal kuruluşların kredileri için referans faiz oranı değişmedi, ancak finansal kuruluşların RMB kredilerindeki genel krediler için ortalama faiz oranı 2017'den beri artmaya devam etti. 2018 yılının ilk çeyreğinde, finansal kuruluşların ortalama genel RMB kredileri seviyesi, 2016'nın dördüncü çeyreğindeki% 5,44 olan düşük faiz oranından% 0,57 daha yüksek olan% 6,01'e ulaştı.
İkincisi, kurumsal tahvil ihraç faiz oranları açısından, 2016 sonundan bu yana AAA ve AA kurumsal tahvil ihraç oranları keskin bir şekilde yükseldi. 2017 sonu itibariyle, her ikisinin de ihraç oranları% 2'den fazla arttı.
Üçüncüsü, fatura indirimi işi açısından Pearl River Deltası, Yangtze Nehri Deltası, orta ve batı bölgeleri ve Bohai Rim bölgesinin doğrudan fatura indirim faiz oranları 2016 sonundan bu yana önemli ölçüde artmaya başladı ve aylık faiz oranı alt noktadan 120 BP arttı. Dördüncüsü, standartlaştırılmamış borç finansmanı perspektifinden, güven ürünlerinin beklenen yıllık getiri oranıyla ifade edilen farklı vadelere sahip standart dışı ürünlerin beklenen yıllık getiri oranı da yükselme eğilimi göstermektedir.
iki
Finansal kaldıraçlardan dolayı kurumsal finansman maliyetlerindeki bu genel artış, bazı şirketlerin maliyet azaltma etkisini telafi edecek ve aynı zamanda doğrudan karlarını sıkıştıracakları anlamına da gelir.
2017'den bu yana, maliyet düşürmede önemli ilerleme kaydedildi ve bu, esas olarak şirketin ana işletme maliyetinin yıllık büyüme oranındaki ve ana işletme maliyet oranındaki sürekli düşüşte yansıdı. Bu, bir dereceye kadar sanayi işletmelerinin kar marjlarının artmasını teşvik etmiştir.
2017 yılının başından bu yana, endüstriyel işletmelerin ana işletme maliyetlerinin yıllık bazda kümülatif büyüme hızı sürekli bir düşüş eğilimini sürdürmüştür. Sanayi işletmelerinin ana işletme maliyetlerinde önemli mevsimsel dalgalanmalar görülürken, trend 2015 yılından bu yana da düşmeye devam ediyor ve 2017 yılında önemli bir düşüş yaşanıyor. Aynı zamanda, sanayi işletmelerinin ana işletme gelirlerinin kar marjı da artmaktadır.
Sanayi kuruluşunun ana işletme gelirinin kar marjı, önemli mevsimsellik gösterir ve her yılın başında aniden düşer, ancak 2017'nin başlarında düşmemiş, ancak artmaya devam etmiştir. Ana işletme maliyetlerinin aynı dönemdeki performansı dikkate alındığında, ana işletme maliyetindeki düşüşün ana işletmenin kar marjındaki artışın nedenlerinden biri olduğuna inanmak mantıklıdır.
Ana işletme maliyetlerinin yıllık büyüme oranındaki sürekli düşüş, maliyet düşüşünün etkisini yansıtır, ancak diğer endüstriyel işletmelerin diğer maliyetlerinin performansı durum böyle değildir. Bunlar arasında, işletme giderleri, satış giderleri ve finansal giderler, ana işletme maliyetlerine ek olarak üç ana maliyet türüdür. 2017'den bu yana, bu üç tür maliyet farklı performanslara sahiptir.
2017 yılından bu yana, işletme giderleri ve satış giderlerinin yıllık büyüme oranı, 2018'in başında hafif bir artışla temelde sabit kaldı. Aynı zamanda, finansal giderlerin yıldan yıla büyüme hızı, 2017'nin başından bu yana yaklaşık% 13'lük kümülatif bir artışla hızla arttı. Finansman giderlerinin yaklaşık% 90'ını oluşturan faiz giderleri en önemli bileşendir.
2017 yılından itibaren ana işletme maliyetleri düşmesine rağmen sanayi işletmelerinin faiz harcamaları artmaya devam etti, özellikle 2018 yılının ilk üç ayında faiz harcamalarının yıllık artış oranı% 10'u geçti.
Faiz giderlerinin yıldan yıla artış hızı neden hızla artıyor?
"Faiz gideri = ortalama faiz oranı × borç ölçeği" formülüne göre, faiz giderinin artması için iki ana etki kanalı vardır, biri ortalama faiz oranının artması, diğeri ise borç ölçeğinin artmasıdır. Birincisinin bir fiyat etkisi olduğu söylenebilir, ikincisi ise bir ölçek etkisidir. Veri kısıtlamaları nedeniyle, ortalama faiz oranlarındaki değişiklikleri doğrudan gözlemleyemiyoruz, ancak faiz giderlerinin yıldan yıla büyüme oranını ve borç ölçeğinin yıldan yıla büyüme oranını kullanarak ortalama faiz oranlarındaki değişiklikleri hesaplayabiliriz. hangisi:
Faiz oranlarının yıldan yıla büyüme oranı - Faiz giderlerinin yıllık büyüme oranı - Borç ölçeğinin yıllık büyüme oranı
Faiz oranı ve borç verileriyle tahmin edilen yıllık faiz artış oranı 2017 yılında önemli ölçüde toparlanmaya başladı ve 2018 başında 0'dan büyük bir aralığa geri döndü, bu da sanayi kuruluşu borçlarının ortalama faiz oranının 2017 yılının aynı dönemine göre pozitif bir yıllık artış gösterdiği anlamına geliyor. Devlete ait işletmelerin finansal verileri benzer performansa sahiptir. Sanayi işletmelerinin verileriyle karşılaştırıldığında, devlete ait işletmelerin verileri daha güçlü dalgalanma gösterir, ancak ikisinin temel eğilimleri aynıdır. 2015 yılında, kurumsal faiz oranları, esas olarak Çin Merkez Bankası tarafından gösterge faiz oranının sürekli olarak düşürülmesi ve bunun da kurumsal finansman maliyetlerinde hızlı bir düşüşe yol açması nedeniyle bir önceki yıla göre hızla düştü. 2017 yılından itibaren yıllık faiz artış hızı hızla toparlanmaya başladı ve bu güne kadar devam etti.
Sanayi işletmelerinin ortalama faiz oranındaki artışa ne sebep olur?
2018 öncesinde, sanayi işletmelerinin ortalama faiz oranının yıllık bazda hesaplanan büyüme oranı, gösterge faiz oranının altı ay gecikmeli yıllık büyüme oranı ile çok iyi bir ilişkiye sahipti. Bu, gösterge faiz oranının yıldan yıla büyüme oranının, sanayi kuruluşlarının ortalama faiz oranını değerlendirmek için iyi bir öncü gösterge olduğunu göstermektedir. Özellikle bir değişiklik olduğunda, iki değişikliğin yönü, zamanı ve genliği temelde aynıdır.
Bununla birlikte, 2016 yılından bu yana, gösterge borç verme oranında herhangi bir değişiklik olmamakla birlikte, endüstriyel işletmelerin ortalama faiz oranlarının yıllık büyüme oranı önemli ölçüde artmıştır. Yani 2018 yılı başından bu yana sanayi şirketleri sessiz bir oran artışı yaşıyor.
Gösterge faiz oranı değişmemiş olsa da, sürekli finansal indirgeme baskısı altında, ticari bankalar baskıyı maliyet yönünden gelir tarafına kademeli olarak aktarmış ve nihayet sınai işletme kredilerinin ortalama faiz oranını artırmıştır. Ticari bankaların gösterge faiz oranının değişken faiz seviyesine göre kullandırdıkları kredilerin oranı 2017 yılında geriledi ve yıllık düşüş% 10'a yaklaştı; baz faiz oranının değişken faiz seviyesine göre sağlanan kredilerin oranı 2017 yılında yükselmeye başladı ve yıllık artış yaklaşık olarak gerçekleşti Yüzde 8 puan.
üç
Finansal kaldıraç kaldırmanın neden olduğu kurumsal finansman maliyetlerindeki artışın en az iki etkisi olacaktır.
Bir yandan, ana işletme maliyetlerindeki büyüme hızının düşmeye devam etmesi ve diğer giderlerin büyüme oranının temelde sabit olması koşuluyla, faiz giderlerinin ortalama faiz oranlarındaki artışın neden olduğu yıldan yıla faiz giderlerinin büyüme oranı, aslında ana işletme karlarının artan kısmını artırmaktadır. Finans sektörüne atandı. Bu, "sermayeyi sanaldan gerçeğe yükseltmek için finans yoluyla kaldıraçtan yararlanma" ilk niyetini doğrudan ihlal ediyor.
Öte yandan, artan finansman maliyetlerinin getirdiği faiz giderleri, maliyet düşürücü politika etkilerinin bir kısmını telafi edecek ve böylece kurumsal karları azaltacaktır. Yıllık bazda faiz gideri eksi ana işletme karı, ana işletme karındaki faiz giderinin oranındaki değişimi belirtmek için kullanırız.Kurumsal karların büyüme oranının, ana işteki faiz gideri oranı ile açıkça negatif bir korelasyon içinde olduğu görülebilir. ilişki.
Hangi sektörler faiz maliyetlerine daha duyarlıdır?
Faiz giderinin toplam kara göre önemini belirtmek için "faiz gideri / toplam kar" kullanıyoruz. "Faiz gideri / toplam kar" ne kadar büyükse, sektörün faiz giderlerindeki artışın toplam kar üzerindeki baskılayıcı etkisi o kadar açık.
Yıllık faiz oranlarındaki değişikliklerle birlikte, hangi sektörlerin etkiye daha duyarlı olduğunu bulabiliriz. Belirli bir sektörün faiz gideri / toplam karı görece büyükse ve sektörün faiz oranı yıldan yıla artıyorsa, sektörün bu finansman artışı sürecinde daha fazla etkilendiğine ve kar artışının daha fazla akacağına inanmak mantıklıdır. Finans sektörü.
Tablo 1, aşağıdaki iki koşulu aynı anda karşılayan sektörleri göstermektedir: (1) Mart 2018'de yıllık faiz oranlarında yıllık artış oranı sektör ortalamasının üzerinde olan sektör; (2) 2017'deki aylık ortalama "faiz gideri / toplam kar" sektör ortalamasıdır Üst düzey endüstriler.
Tablo 1'de gösterildiği gibi, çelik ve kömürün yukarı ve aşağı endüstrileri listelenmiştir; bu, önceki üretim kapasitesi düşüşünün sağladığı endüstri faydalarının faiz giderlerindeki artışla kısmen dengeleneceği anlamına gelebilir. Aynı zamanda, bilgisayar ve özel ekipman imalat sanayileri de listede yer alıyor ve bu da bazı üst düzey imalat sanayilerinin yükselen finansman maliyetlerinden büyük ölçüde etkilendiğini ve bu aşamada endüstriyel iyileştirmeye elverişli olmadığını gösteriyor.
(Yazar He Fan, Peking Üniversitesi HSBC Business School'da profesör ve Deniz İpek Yolu Araştırma Merkezi'nin direktörü, Zhu He, Pekin Üniversitesi HSBC Deniz İpek Yolu Araştırma Merkezi'nin genel sekreter yardımcısı ve Tao Hongwei, Peking Üniversitesi HSBC Deniz İpek Yolu Araştırma Merkezi'nde araştırma görevlisi; editör: Su Qi)
(Bu makale ilk olarak 11 Haziran 2018'de Caijing dergisinde yayınlandı)
