Jin Yi: HNA borç çevirmenin ifşasına bakın
Hainan Havayolları borç çevirme ifşasına bakın - Sermaye Piyasası Düşünce Serisi No.17
HNA Grubunun likidite riski yoğunlaşırken, Hainan Eyaleti Halk Hükümeti, HNA Grubunun borç riskinden kurtulmasını teşvik etmek için "Hainan Eyaleti HNA Grubu Ortak Çalışma Grubu" nu kurdu ve sonunda eski dev şirket devralındı. Borç sahiplerinin son toplantısı HNA Group'u bir kez daha ön plana çıkardı. HNA'nın borç çevirme süreci bağlamında, dev şirketlerin temerrüt riskini nasıl belirleyeceğimizi tartışmak için HNA Group'un gelişim geçmişini gözden geçirmeyi ve ardından tahvil temerrütleri gerçekleştikten sonra tahvillerin nasıl başa çıkılacağını ve değerinin nasıl değerlendirileceğini analiz etmeyi umuyoruz.
1. HNA krizi
1.1. HNA Group geliştirme geçmişinin gözden geçirilmesi
(1) Kaldıraçla yan yana başlamak (1989-2002)
1989 yılında, Hainan Eyalet Hükümeti'nin 10 milyon yuan mali desteği ile Hainan Havayolları faaliyete geçti. Hainan Eyaletinin o dönemde özel bir ekonomik bölge olarak finansman rahatlığından yararlanan HNA, kayıtlı sermayesini 10 milyon yuan ile 250 milyon yuan'a başarıyla genişletti ve ilk yerli anonim havayolu oldu. Kayıtlı sermayesini genişletmek için kaldıraca güvendikten sonra, HNA bankadan 600 milyon yuan büyük bir kredi aldı, iki Boeing uçağı satın aldı ve Haikou'dan Pekin'e bir rota açtı. Tam da kuruluşunun ilk günlerinde sermayenin kaldıraçlı işletimi ile HNA'nın gelişimini hızlandırması nedeniyle, HNA o zamandan beri sermaye operasyonu altında yüksek kaldıraçlı genişleme yoluna girmiştir.
2000 yılında, Çin Sivil Havacılık İdaresi tarafından sivil havacılık işletmelerinin yeniden düzenlenmesinin rehberliğinde, Air China, China Southern Airlines ve Eastern Airlines'ın üç büyük havayolları yerel havayolları ile birleşmeye başladı. HNA Group, rekabet avantajı elde etmek için yüksek kaldıraçlı bir model altında birleşme ve devralmalara da yol açmıştır. Birçok yerli havayolu ve havalimanının birleşme ve satın almalarına başlandı.
(2) Çeşitlendirilmiş Genişleme Altındaki Big Mac İmparatorluğu (2002-2017)
SARS performansı düştü ve çeşitlendirilmiş genişleme başladı. 2002'de SARS salgını, yurtiçi hava taşımacılığı endüstrisi için ciddi bir gerilemeye neden oldu. Yüksek kaldıraçlı finansman altında borç geri ödeme baskısı üzerine bindirilen Hainan Havayolları, 2002'de 1.474 milyar yuan'a kadar büyük bir kayıp yaşadı. Bu aynı zamanda HNA Group'un yüksek kaldıraçlı finansman altında tek bir iş düzeni riskinin farkına varmasını sağladı, böylece HNA Group çeşitlendirilmiş bir genişleme planı başlattı.
Politikaların teşvikiyle, M&A işleri gelişti. Mali krizin ardından, "dört trilyon teşvik planının" uygulamaya konulması ve üst üste getirilen mali denetimin gevşetilmesiyle, HNA Group'un çeşitlendirilmiş genişlemesi hızlanmaya başladı ve daha fazla birleşme ve satın alma işi gelişti. Sermayenin işletilmesi altında, HNA Group, havacılık endüstrisini ana yapı olarak alıyor ve işini, 200 milyar yuan'a ulaşan varlıkları ile havaalanı hizmetleri, turizm otelleri, emlak, ticari perakende, lojistik, finansal hizmetler ve elektronik ürün dağıtımı dahil sekiz ana sektöre genişletiyor. Büyük mac .
(3) Geliştirme sorunu nihayet patlak verdi ve devralma krizine girdi (2017'den günümüze)
Haziran 2017'de, Çin Bankacılık Düzenleme Komisyonu, bankaların HNA Group, Wanda Group ve diğer şirketlerin kredi durumunu araştırmasını zorunlu kıldığından, HNA Group'un büyük ölçekli genişlemesi sona ermeye başladı. HNA Group'un birçok yan kuruluşunun özkaynakları dondurulmuş ve finansman kanalları daha da daraltılmıştır.
İlgili düzenleyici kurumların müdahalesiyle HNA Group, varlıkların elden çıkarılması ve fonların geri çekilmesi yoluna da girmiştir. 2018 yılında, HNA Group bir dizi denizaşırı mülk sattı ve yerli mülkler de birbiri ardına satıldı ve varlık satışları 122,5 milyar yuan oldu. Bununla birlikte, varlıkların satışı HNA'nın karlılığını önemli ölçüde artırmadı. 2018'de faaliyet geliri sadece biraz artarken, net kar keskin bir düşüş gösterdi.
2020'de yeni taç salgını salgını, HNA Group'un likidite baskısını daha da yoğunlaştırdı. Bu bağlamda, Hainan Eyalet Hükümeti, HNA Grubunun risk yönetimini teşvik etmek için "Hainan HNA Grubu Ortak Çalışma Grubu" nu da kurmuştur. Likidite baskısı altında, bir nesil dev şirket sonunda bir borç çevirme durumuna düştü.
1.2 HNA Grubu neden krize girdi?
HNA Group'un gelişim tarihi boyunca borç çevirme olgusu, HNA Group'un yüksek kaldıraç modeli altında büyük ölçekli birleşme ve satın almalarından ayrılamaz ve krizinin nedenleri iki nokta olarak özetlenebilir. :
(1) Büyük ölçekli birleşme ve satın almalar performansta önemli bir iyileşme sağlamadı. On yıldan fazla süren hızlı birleşme ve satın almalardan sonra, HNA Groupun varlıkları hızla genişledi ve yeni varlıkların dahil edilmesi nedeniyle işletme geliri de arttı. Ancak, kötü yönetim nedeniyle, büyük ölçekli birleşme ve satın alma faaliyetleri performansta önemli bir iyileşme sağlamadı. Kârlılık açısından bakıldığında, çeşitli iş segmentlerinin sinerjileri gerçekten ortaya çıkmadığından, brüt kar marjı ve net kar marjı önemli bir düşüş gördü. İş ortamının genişlemesiyle birlikte, hava taşımacılığının ana işinin oranı düşmeye devam etti. Daha sonra, doğrudan elektronik ürün dağıtım işi, 2017'den önce grubun işletme gelirinin% 50'sini oluşturdu, ancak brüt kar marjı düşük kaldı, ki bu yapılması zor HNA Group daha yüksek karlara katkıda bulunur .
(2) Büyük ölçekli borçlanma altında büyük borç geri ödeme baskısıyla karşı karşıya kalan varlık kısıtlamaları, grubun likiditesini etkiler. Uzun bir süredir, HNA Group yüksek bir borç-varlık oranını korumuştur ve büyük ölçekli borç finansmanı, şirketin her yıl çok büyük mali giderler ödemesine neden olmuştur. 2017'yi örnek olarak ele alırsak, HNA Group'un mali harcamaları 28.874 milyar yuan olarak gerçekleşti, ancak net kar yalnızca 8.127 milyar yuan'a ulaştı. Ağır borç yükü açıkça görülüyor. 2017 yılı civarında hızlandırılmış kaldıraç kaldırma bağlamında, HNA Group'un finansman maliyetleri ve finansman zorlukları artmaya devam ediyor ve borç baskısı daha da vurgulanıyor .
Büyük borç geri ödeme baskısı altında HNA, varlık kısıtlamaları sorunuyla da karşı karşıya. Bir yandan kredi teminatının alınması nedeniyle 2018'den sonra, 2018'den sonra ise Supply and Marketing Daji ve HNA Foundation gibi iştirakler anlaşmazlıklar nedeniyle dondurulmuş ve varlık kısıtlamasının derecesi daha da artmıştır. Kısıtlı varlık yapısı perspektifinden bakıldığında, HNA Group'un kısıtlı parasal fonları 2018'de 49 milyar yuan'a ulaştı ve toplam parasal fonların yaklaşık% 50'sini oluşturdu. Çok sayıda varlık kısıtlaması bağlamında, HNA Group'un likidite baskısı daha da şiddetlendi ve borç ödeme kabiliyeti azaldı.
1.3 Dev işletmelerin riskleri nasıl önlenir?
Aslında, HNA Group'a ek olarak, 2019'un sonunda tahvil temerrüdü olan Pekin Üniversitesi Kurucusu, aynı zamanda dev bir kurumsal temerrüdün tipik bir temsilcisidir. Küçük şirketlerle karşılaştırıldığında, bu dev şirketler çok güzel görünüyor, ancak iç sistemleri karmaşık ve muhtemelen daha büyük riskler içeriyorlar. Bir krize girdikten sonra, bir devin hızla geri dönmesi zordur ve riskler hızla serbest bırakılır. HNA'nın gelişim geçmişine dayanarak, dev işletmeler için risk önlemenin dört kilit noktasını da özetledik:
1) Kurumsal borç geri ödeme baskısına dikkat edin: Dış şoklar altında dev işletmelerin geniş ölçekli olmaları nedeniyle hızlı dönüşüm sağlamaları zordur. Bu nedenle, yatırımcıların işletmelerin borç ödeme baskısına çok dikkat etmesi ve aktif-pasif oranı, cari oran, faiz karşılama katsayısı gibi göstergelere dikkat etmesi gerekmektedir. Ama aynı zamanda Kurumsal varlıkların, özellikle de parasal fonların sınırlama derecesine çok dikkat etmek ve kurumsal finansal verilerin arkasındaki gerçek borç ödeme gücünü keşfetmek gerekir.
2) Çeşitlendirmenin kurumsal performans üzerindeki etkisine dikkat edin: Önceki "Geçmişi İncelemek ve Yeniyi Bilmek" dizisinde, büyük ölçekli genişleme kapsamındaki kurumsal temerrüt durumlarını da sıraladık. Genel olarak, geliştirme sürecinde bir işletmenin çeşitlendirilmesi iki ucu keskin bir kılıçtır ve ana işle ilgili çeşitlendirilmiş gelişme, performans için faydalı olabilir. Kör çeşitlendirme genişlemesi, iş alanına aşina olmama veya yönetimde kafa karışıklığı, kötü yönetimin üst üste binmesi ve ana işletmenin performansını kolayca düşürmesi nedeniyle şirket kaynaklarının aşırı işgaline neden olabilir. HNA Group'un genişleme sürecinde, ana sektör varlıklarının zayıf yönetimi nedeniyle, genel kârlılığı iyileştirmeyen çok sayıda iç rekabet vardı. bu nedenle Dev şirketler için, yatırımcıların şirketin performansının büyük ölçekli birleşme ve devralmalar altında iyileşip iyileşmediğine dikkat etmesi gerekiyor.
3) İştiraklere verilen garantilerle ilgili endişeler: Çok sayıda dahili yan kuruluş ve karmaşık iş operasyonları nedeniyle, Big Mac şirketleri genellikle yan kuruluşlarına garantiler sağlar ve yan kuruluşlar arasında karşılıklı garantiler de olabilir. İştiraklerinde özkaynakların donması veya borcun gecikmesi olayları meydana geldikten sonra, dev şirketin sorunlu iştiraklerine erken aşamada daha fazla garanti vermesi durumunda likidite ve ödeme gücü kaçınılmaz olarak bir ölçüde etkilenecektir. bu nedenle Yatırımcıların Big Mac'in garanti dengesi gibi göstergelere dikkat etmesi gerekiyor.
4) Olumsuz kamuoyu bilgilerine dikkat edin: Düzenleyici düzeyde, Big Mac'lere gösterilen ilgi her zaman yüksek düzeyde olmuştur.Eğer düzenleme sorunları söz konusuysa, Big Mac'lerin bunlarla baş etmesi kaçınılmaz olarak uzun zaman alacak ve normal iş operasyonları büyük ölçüde etkilenecektir. Bu nedenle, dev şirketler için yatırımcıların şirketin olumsuz kamuoyu bilgilerine dikkat etmesi gerekir.
2. Tahvil temerrütlerinden sonra ne olur?
2.1. Kurumsal temerrüt için çözümler nelerdir?
Yatırımcılar için, temerrüt riskinin önceden ayrıntılı bir analizine ek olarak, bir kurumsal temerrüt olayı meydana geldikten sonra, hangi elden çıkarma seçeneklerinin daha yüksek bir geri kazanım olasılığına sahip olduğunu anlamak da gereklidir. Adli işlemlere girilip girilmemesine göre, kurumsal borç temerrüt uzlaştırma planları genel olarak iki kategoriye ayrılabilir. .
Birincisi adli olmayan dava yaklaşımıdır, Dahil etmek 1) Kendi kendine toplanan fonların geri ödenmesi: Tahvil ihraççısı görece iyi bir iş koşullarına sahiptir veya daha yüksek kaliteli varlıkları kolayca gerçekleştirilebilir.Şirket, tahvilleri geri ödemek için ilgili varlıkların satışı veya varlık ipotekleri yoluyla finansman elde eder. Bu durumda, yatırımcının anapara kurtarma oranı yüksektir ve geri ödeme süresi nispeten kısadır. 2) Teminatın elden çıkarılması: Alacaklı hak sahipleri, kanuna uygun olarak bono teminatını elden çıkarmak suretiyle anapara ve faiz geri ödemesini elde ederler. 3) Üçüncü taraf tazminatı: Garanti kuruluşu ve ana şirket veya bağlı şirketler gibi garanti dışı kuruluşlar şirket tahvillerini tazmin edeceklerdir. 4) Borç yeniden yapılandırması: Geri ödeme süresini uzatarak, garantiler ekleyerek vb. Borçlunun borç geri ödeme baskısını azaltın ve yeniden yapılanma veya yeni stratejik ortakların ve varlık geri ödemesinin getirilmesi yoluyla borç yeniden yapılandırması oluşturun.
İkincisi, adli işlemleri ele alma şeklidir, Dahil etmek 1) Sözleşmenin ihlali davası: Tahvil sahibi, sözleşmenin ihlali nedeniyle dava açtı veya tahkim davası açtı. 2) İflas davası: İşletmenin ödeme gücü düşük olduğunda veya borç ödeme gücüne sahip olmadığında, tahvil sahipleri iflas tasfiyesi, tasfiye ve yeniden yapılanma dahil olmak üzere mahkemeye iflas davası açar ve bunların uzlaşması ve yeniden yapılanması iş koşullarındaki iyileşme olasılığına uygulanır. .
Temerrüde düştükten sonra anaparalarını kısmen veya tamamen geri ödeyen şirketleri sıraladık Borç tasfiye planları hakkında bilgisi olan 24 şirket var. Borç tasfiye planları açısından, Kendi kendini finanse etme ve borcun yeniden yapılandırılması ana seçenekler haline geldi. onların arasında Kendi kendini finanse etme Planda, tahsili gecikmiş varlıkların İç Moğolistan Boyuan tarafından Cinda Assets'e satışı ve Dongfang Zirconium tarafından arazi satışı dahil olmak üzere varlık satışları, özel plasman ve banka kredileri ana çözümlerdir. İçindeyken borcun yeniden düzenlenmesi Çin'de, varlıkların yeniden yapılandırılması ve stratejik yatırımcıların tanıtılması, Nailunun İç Moğolistandaki gayri nakdi ipotek varlıkları ve Zhongke Bulut Ağının yeniden yapılandırılması dahil olmak üzere önemli varsayılan elden çıkarma yöntemleri haline geldi.
2.2 Temerrüt bonolarının devri nasıl yapılır?
Temerrütteki tahvillerin düzenleyici kurumlar tarafından elden çıkarılmasının teşvik edilmesiyle, temerrüde düşmüş tahvil transferleri pazarı kademeli olarak gelişmiştir. 2018 yılından itibaren ilgili kurumlar tarafından düzenlenen evrakları sıraladık. Şu anda yatırımcılar için tahvil temerrüdü oluştuktan sonra pasif olarak şirketin ödemesini beklemenin yanı sıra, Anonim müzayedeler, belirli tahvil transferleri, dinamik kotasyonlar ve Bankalararası Finansman Merkezi, Şangay ve Shenzhen Borsası ve Pekin Finans Borsası gibi piyasalarda anlaşma transferleri yoluyla tahvil işlemlerini gerçekleştirin. , Kurtarma oranını daha da iyileştirmek için.
Yatırımcılar için, tahvil transferlerindeki bir diğer zorluk, temerrüt tahvillerinin nasıl fiyatlandırıldığıdır. Karşı tarafların yokluğunda, birçok şirket tahvili yalnızca 10 yuan'dan daha düşük fiyatlarla alınıp satılır ve artık olgun bir fiyatlandırma mekanizması yoktur. Ancak, tahvil transfer piyasasının kademeli olarak gelişmesiyle birlikte, temerrüt bonolarının satın alınmasına yönelik talep de genişleyecek ve temerrüt bonolarının makul fiyatlandırılmasının önemi de daha belirgin hale gelecektir. Temerrüt bonolarının değerleme mantığının geleneksel faiz oranı fark fiyatlamasına dayalı olamayacağına inanıyoruz, esas nokta geri kazanım oranının hesaplanmasıdır.
Temerrüt bonolarının geri kazanım oranının hesaplanması için, aynı zamanda uygun bir mantıksal analiz çerçevesi sunuyoruz:
1) İşletmenin likidite varlıkları ölçeğini belirleyin: Yatırımcıların önce temerrüde düşen şirketlerin kısıtlanmış varlıklarını ayırmaları ve kolayca gerçekleştirilebilecek varlıkların ölçeğini belirlemeleri gerekir. HNA Groupun kısıtlı varlık ölçeği% 25'e kadar çıkmaktadır. Varlıkların ölçeği nispeten yüksek olmasına rağmen, gerçek nakit elde etmek zordur.
2) Her bir varlığın gerçekleşme oranını belirleyin: Likit varlıkların ölçeğini çözdükten sonra, her varlığın likidite oranını analiz etmek gerekir. Parasal fonlar ve alacak hesapları genellikle yüksek bir likidite oranına sahiptir, ancak gerçek varlıklarının gözden geçirilmesi gerekir.Geçmiş varsayılan durumlarda, Kangmei Pharmaceutical ve Kangdexin, şişirilmiş parasal fon fenomenini görmüşlerdir. Duran varlıklardaki yatırım amaçlı gayrimenkuller, yüksek likidite nedeniyle genellikle daha yüksek bir geri kazanım oranına sahiptir.
3) Tahvil sahipleri için taleplerin ölçeğini belirleyin: Kurumsal geri kazanım fiyatı analiz edildikten sonra, kredi tahvili sahiplerinin alacaklarının sırasının belirlenmesi ve ilgili alacaklar düşüldükten sonra tahvil sahiplerinin talep skalası ve temerrüt tahvillerinin değeri kesin olarak belirlenebilir mi?
3. Risk uyarısı
Piyasa dalgalanma riski ve iş operasyon riski.
Bu makale finans sektörü web sitesinden geliyor
